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在财报前瞻里也说过，拼多多$(PDD)$这次预期被瑞银的报告拉得很高。

此前大家都认为它竞争力大不如阿里$(BABA)$，也许能战一战京东$(JD)$，但是淘宝是没戏的，而瑞银却说拼多多数年内可以赶上淘宝，所以市场对本次财报的预期就一下飙升了。

但看股价表现也知道，显然这种胃口没有被满足。

1.用户数据：增速没有明显提升

如图，MAU今年以来环比增速一直在18%附近，12个月活跃买家增速也持续下滑。

一方面，理智的看，体量这么大了还要大涨是不现实的，这并不说明拼多多表现不好。

但是另一方面来说，“用户超高速增长”是拼多多最大的光环，加上瑞银“三年后赶上阿里”的预测，显然这个数据满足不了投资者的胃口。

并且更重要的是，拼多多如今并没有扭亏，如果这就脱离了“高速增长”的轨道，预期是否要大打折扣？

2.财务数据：营收大涨，但支出也大涨

从收入端来看，无论是年平均消费支出，还是GMV和营收，拼多多都表现良好：

但盈利数据却诉说了另外一个故事：

如上图，事实上拼多多财务失血得厉害。

当然，问题肯定出在成本端。

具体来说，营业成本保持稳定（占营收比例本季度变化不大），“三费”中研发和行政管理支出同样稳定，罪魁祸首是营销支出：

如图，拼多多的营销支出/营收一直保持在惊人的高位，本季度甚至超过了营收。

要知道这并不是电商的常态，即使我们不去对比有自营业务的京东，同样做平台的阿里也从没有过这么夸张的数据。

这就会引发一个非常严肃的疑虑：拼多多的营收增长是不是用补贴换来的？也就是说根本不可持续？

举个例子来说，大家都知道今年双十一和年货节拼多多主推了iPhone销售，价格相当低廉，并且不是假货（国行带发票）。

但问题是，不断有人爆料说拼多多这个iPhone的价格甚至比华强北的二手回收价还要低——如果卖的不是假货，那自然就是拼多多自己掏钱补贴了。

而羊毛出在羊身上，拼多多掏的钱，最终还是从投资者的口袋里来的。

3.小结

综上所述，拼多多本次财报中，用户数据不能说差，但是和财报前的预期有差距，并且有脱离高增长的风险。

更重要的是，它的盈利数据实在无法服众，看起来是赔本赚吆喝。

尤其是在美股这种十分重视盈利的市场，估值会因此受到极大压力。

当然，很多好公司都曾经在高速成长的过程中赔本赚吆喝，比如当年的FB、特斯拉、亚马逊等等，瑞银也并没有说“拼多多马上就要实现盈亏平衡”。

但问题是，一方面这些公司的“业绩光环”从未脱落，如FB的高速MAU增长、特斯拉的强大产品力、亚马逊的雄厚自由现金流，而本次财报中拼多多的光环“用户超高速增长”却有不稳的迹象。

另一方面，在FB和特斯拉成长的过程中，业内并没有重量级竞争者，投资者们可以耐心等待这些公司成长，实现规模效益，从而扭亏。

而面前竖着阿里的拼多多，看起来像是面临着Snapchat的陷阱——

尽管创造性的发明了新的产品形态，在已被垄断的社交版图中杀出一条血路，但最终却被FB用山寨大法和渠道、运营优势击败。

话又说回来，抗击巨头成功的案例尽管稀少却并不是没有，最知名的就是今日头条，事实上黄峥也一直把拼多多比作“电商界的今日头条”。

但如果要达到头条系的程度，恐怕拼多多还有很长的路要走。

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