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作 者 | 开源证券赵伟  徐骥

来 源 | 赵伟宏观观察

报告要点

美国大选日益临近，接下来将迎来总统辩论、大选终选投票及选举人团投票等多个重要时点。以史为鉴，临近终选投票的选情越胶着，市场受大选影响可能越大。

美国新一届总统大选初选结果已定，未来将迎来总统辩论、终选投票等时点 

美国新一届总统大选初选结果已定，接下来将迎来总统辩论、终选投票等重要时点。美国大选初选结果已定，特朗普、拜登分别锁定共和党、**党总统竞选人提名。接下来，美国将在9月至10月举行3场总统辩论；11月3日，举行大选终选投票，12月14日举行选举人团投票，2021年1月举行新任总统就职仪式。

美国大选的获胜规则是拿到270张选举人票；若无一竞选人获得270张票，将由众议院选出总统。美国大选采取“选举人团”制度，选民首先通过普选选出选举人团，后者随后投票确定新任总统。选举人团共538张票，获得270张票即胜选。若因部分票失效等导致无一竞选人获得270张票，则将由众议院选出总统。

美国大选获胜关键是赢得摇摆州；目前，特朗普在多个摇摆州选情落后拜登

由于**党和共和党都有传统票仓，每次大选中，决定大选最终结果的往往是摇摆州的选情。美国摇摆州主要由传统制造业州和农业州等组成。历届大选投票结果显示，两党总统竞选人只要获得摇摆州的大多数选举人票，最终都赢得了大选。2016年大选中，特朗普获胜关键也是赢得了4个选情最为胶着的摇摆州的胜利。

受疫情及种族矛盾激化等影响，特朗普目前支持率大幅落后拜登，尤其在多个摇摆州劣势明显。4月以来，伴随疫情持续扩散及种族矛盾激化，特朗普支持率大幅下滑，与拜登差距越拉越大。州层面来看，特朗普在传统红州依然具有明显优势，但在摇摆州，尤其是佛罗里达、宾夕法尼亚等关键摇摆州中，选情大幅落后。

以史为鉴，临近终选投票日的选情越胶着，主要资产价格受大选影响可能越大

目前舆情显示，拜登胜选的概率相对较大；但这并不代表特朗普败局已定，翻盘的可能性不容忽视。虽然拜登目前优势较大，但特朗普若能在大选前的总统辩论赛中表现亮眼，存在缩小、甚至逆转选情落后局面的可能。同时，大选投票后，特朗普可在部分选情胶着的州申请重新计票。在输掉选举、且立法机构由共和党主导的州，特朗普还可尝试拖延选举人确认，将大选结果决定权推向众议院。

以史为鉴，临近终选投票日的选情越胶着，主要资产价格受大选影响可能越大。1952年以来，美国已举办17次总统大选，有11次是在任总统谋求连任。回溯历次大选前后市场表现，在在任总统谋求连任的大选年中，若临近投票日的选情胶着，以美股为代表的风险资产在投票前的表现一般较弱。与美股表现相反的是，选情越胶着，以黄金和长端美债为代表的避险资产在投票前的表现一般越强势。

风险提示：选情持续落后下，特朗普在大选投票前对外推行极端政策。 

报告正文

美国大选日益临近，接下来将迎来总统辩论、大选终选投票及选举人团投票等多个重要时点。以史为鉴，临近终选投票日的选情越胶着，市场受大选影响可能越大。

2020年美国大选日不断临近，特朗普与拜登进入决胜阶段  

美国大选初选结果已定，未来将迎来党代会、总统辩论等重要时点

2020年美国总统大选初选结果已定，特朗普、拜登分别锁定共和党、**党总统竞选人提名。美国总统大选可分为初选和终选，自大选年的2月开始，一直到年中，共和党和**党一般将分别举行党内初选，在党内众多总统竞选人中选出唯一代表；年中以后，代表两党参选的竞选人将在美国全境宣传、造势，并在11月初的大选终选中决出总统。目前，共和党、**党内，特朗普、拜登已分别以绝对优势赢得初选。竞选搭档方面，特朗普宣布再次与彭斯（现任副总统）合作；而拜登目前仍未确定搭档，具有非裔血统的女参议员哈里斯被认为是拜登搭档的最有力竞争者。 

2020年美国总统大选终选投票将于11月3日举行，投票前两党将分别举行党代会，特朗普和拜登也将举行3场辩论赛。受疫情影响，**党和共和党均推迟召开了党代会（正式确认党内总统竞选人提名）。根据两党最新公布的日程安排，**党已基本确定在8月17日召开党代会，但拜登将选择通过线上直播方式参会；同时，共和党初步计划在8月24日召开党代会，但将大幅压缩会议规模，并且不对媒体开放。党代会结束后，拜登和特朗普将在9月至10月，举行3场总统辩论赛，通过电视直播的方式向公众阐述自己的政策主张。

美国大选终选投票日之后，还有选举诉讼截止日、选举人团投票日等多个关键时点。美国大选终选投票后，获得更多选举人票的总统竞选人，还需要经过多个流程，才能正式确定胜选。具体来看，终选投票中落后的总统竞选人，若对美国部分州的计票等相关事务不满，可以选择在12月8日前向联邦法院上诉，申请重新计票。在确认各州选举人票有效性后，12月14日，美国选举人团的成员（由之前11月3日的选举选出）将在各自所在的州政府进行投票，正式确定大选胜选的竞选人。2021年1月20日，前任总统将结束任期，新任总统正式宣誓就职。

根据美国宪法规定，特朗普无权调整大选终选投票日，并且必须在新旧总统交接日正式卸任。虽然特朗普多次表示希望推迟大选投票，但美国宪法规定，调整大选投票日必须经国会修改选举法完成，总统并无这一权力。历史上美国从未推迟过大选，无论是二战还是南北战争时期大选都照常举行。与此同时，根据美国宪法第20修正案“正副总统的任期应于原定任期届满之年的1月20日终止”条款，无论大选是否选举出了新总统，特朗普都必须在2021年1月20日卸任。

美国“选举人团”制度下，总统选举获胜规则及大选投票方式探究

美国大选制度的核心是“选举人团制度”，拿到270张选举人票，可锁定总统宝座。与大部分国家不同，美国的总统由选举人团选举产生，而非选民直选。大选终选投票日，美国选民将选出代表50个州和华盛顿特区的538名选举人，以组成选举人团；赢得270张选举人票的总统竞选人，可锁定总统宝座。根据宪法规定，538张选举人票中，535张票将按照各州国会议员的数量（参众议员人数总和）在不同州之间按比例分配，剩余3张票则为华盛顿特区所有。美国绝大多数州均实行“胜者全得”规则，即把所有选举人票全部给予在本州获得更多普选票的竞选人。

若无一总统竞选人获得270张及以上的选举人票，将由美国国会众议院代表各州选出总统。美国大选中，部分州的选举人票“失效”（因州议会未及时确认），或选举人“跑票”（未按约定支持党内竞选人），都可能导致没有总统竞选人获得超过一半的选举人票。这一背景下，根据美国宪法规定，将由美国国会众议院选出总统。具体来看，众议院将赋予美国各州一张“选票”(50个州共50张选票)，得票数过半（26票）的竞选人将当选新任总统。其中，各州的“选票”归属，将由各州的国会众议员投票决出（即众议员人数更多的党派，将获得这张选票）。

2020年11月3日，除了总统大选终选投票外，美国还将举行国会议员及州长的换选。总统终选投票的当天，美国全体众议员、1/3的参议员以及部分州的州长也将参与换选。与总统选举一样，国会议员及州长的选举分为初选和终选两个阶段。总统大选初选阶段，大部分州的选民将同时对总统、国会议员及州长的竞选人进行投票；总统大选终选日（11月3日），所有州的选民将同时对这三项选举进行投票。

美国大选投票方式分为现场投票和邮寄投票，后者往往要求选民提前10-30天邮寄出选票。现场投票一般要求选民于大选终选投票日亲自到现场投票；若时间冲突，选民可申请在大选日前的指定日到现场投票。与此同时，若因特殊情况无法到现场投票，选民可向州政府申请邮寄投票，在得到批准后将选票寄出。2000年以来，随着申请邮寄投票的选民不断增多，为简化程序，美国多个州放开申请限制、允许选民直接邮寄邮票。考虑到邮寄投票需要更多时间计票，美国大部分州要求选民在距离大选日前10-30天，提前邮寄出选票。

有何不同？特朗普与拜登的核心政策主张及最新选情分析  

商人型政客VS老牌政客，特朗普与拜登成长经历及政策主张对比

特朗普虽然在当选总统前无任何从政经验，但当选总统后，完成了大部分竞选时提出的政策承诺。2015年前，特朗普一直深耕商界，从未涉足政坛。2015年6月，特朗普对外宣布将竞选美国总统，并在2016年5月锁定共和党总统竞选人提名。2016年10月22日，在总统大选投票前，特朗普在葛底斯堡发表演说，提出“百日新政”计划，向选民承诺上台后他领导的新政府，将实施6项措施、7项方案，他本人也将推行多项新政，并与国会合作修改多条法律。成功当选总统后，虽然曾遭遇国内各种阻力，但特朗普最终完成了“百日新政”计划中近70%的政策承诺。

与特朗普不同，**党总统竞选人、美国前副总统拜登是一名资深政客，有着丰富的从政经验。拜登虽然出身平凡，但从小便立志成为政治家。1972年，拜登在30岁的年纪，便成功当选参议员，成为美国历史上排名第六的最年轻的参议员。1988年和2008年，拜登曾两次报名参加总统选举，但均在**党党内初选阶段失利。2008年8月，初选失利的拜登，接受了**党总统竞选人奥巴马的邀请，成为后者的竞选搭档。随着奥巴马胜选及2012年成功连任，拜登连续8年担任美国副总统。2017年1月，拜登在卸任前夕，获得了奥巴马颁授的国民最高荣誉的总统自由勋章。

2020年**党党内初选阶段，拜登凭借高超的政治手腕，成功整合党内力量、赢得大选初选。2月初，拜登在**党初选的第一站爱荷华州“出师不利”，仅获得14.6%的选票，远不及竞争对手布蒂吉格（34.1%）和桑德斯（29.3%）等。面对选情落后，拜登一方面快速调整自己的政策主张，以迎合党内年轻人的偏好；同时，拜登联合**党高层，让布蒂吉格等建制派竞选人退选，整合党内建制派力量。伴随着建制派团结一致、集中选票支持拜登，拜登最终击败极左派的桑德斯，获得党内提名。

政策主张方面，拜登的“极左”主张，几乎与特朗普的“极右”主张完全相反。拜登属于**党建制派，政治立场传统上属于中偏左。但随着党内极左派势力的壮大，拜登为了拉拢更多选民，政策主张开始向极左靠拢。例如，拜登从支持小幅加税转向了支持大幅加税、打压美国富人阶层，从主张加强金融监管转向了提议征收金融交易税等直接打击华尔街。与拜登的极左主张相比，特朗普的政策主张几乎完全相反。具体而言，特朗普支持大规模减税、而非加税，支持大幅放松金融监管、而非加强监管。同时，特朗普也反对拜登提出的全民医保、提高最低工资等政策主张。

特朗普与拜登在基本盘的选情较为稳固，但后者在摇摆州优势明显

4月以来，受美国疫情持续扩散以及非裔男子死亡事件激化种族矛盾等影响，特朗普选情大幅落后于拜登。民调数据显示，特朗普支持率4月以来由44%左右最低下滑至40%，与拜登支持率差距持续拉大至7个百分点。美国著名博彩网站 Oddsshark 开出的总统大选赔率隐含的胜选概率数据也显示，特朗普的获胜概率自6月起降至拜登以下，并持续回落。竞选资金方面，特朗普虽然继续领跑，但此前表现较差的拜登已迎头赶上，目前筹得了2.79亿美元的竞选资金，与特朗普的差距由1.5亿美元左右大幅缩小至7500万美元上下。

从两党基本盘的最新民调来看，特朗普和拜登均优势明显，并不断巩固胜势。共和党和**党的政治哲学存在显著差异。其中，**党的政治哲学是“自由主义”，推崇社会平等，而共和党政治哲学是“保守主义”，注重宗教作用。美国德克萨斯州、犹他州等传统红州的大部分选民，受宗教信仰等影响，始终支持共和党。与之对应的是，加利福尼亚州、纽约州等传统蓝州的大部分选民，受移民观念及地理因素等影响，始终支持**党。从最近5届的大选来看，传统红州和蓝州的投票结果均未发生变化。最新的民调数据也显示，拜登、特朗普在传统蓝州、红州中优势明显。

历届美国大选中，摇摆州的投票结果往往决定大选最终走势；目前，特朗普在摇摆州支持率大幅落后拜登。由于两党都有基本盘，因此每次大选中，决定最终大选结果的往往是摇摆州的选情。回顾2016年大选，特朗普获胜的关键便是赢得7个摇摆州的胜利、共计110张选举人票，远超仅赢得4个摇摆州、32张选举人票的希拉里。从主要摇摆州的最新民调来看，4月以来，拜登的支持率由46%左右持续抬升至49%，而特朗普的支持率由44%左右最低下滑至42%。在佛罗里达、宾夕法尼亚、密歇根等多个关键摇摆州中，拜登对特朗普的支持率领先幅度均超过6个百分点。

花落谁家？美国总统大选结果推演以及可能对市场的影响 

谁能入主白宫？目前拜登领先优势较大，但特朗普仍存在翻盘可能

目前舆情显示，拜登拥有较大的领先优势，赢得美国新一届总统大选的概率相对较大。由于在传统蓝州以及多个关键摇摆州拥有较大的领先优势，拜登赢得新一届总统大选的概率相对较大。同时，从历史经验来看，美国谋求连任的总统若在大选前支持率出现大幅下滑，往往难以连任。举例来看，美国1945年以来共有12位总统（不包括特朗普）谋求连任，其中卡特、老布什这2位总统的支持率在大选年双双出现大幅下滑，并最终连任失败。

对于特朗普而言，若能在大选前的总统辩论赛中表现亮眼，存在缩小、甚至逆转选情落后局面的可能。美国大选投票前，3场总统辩论赛上表现优异的竞选人，一般容易吸引选民支持，进而扩大领先优势或缩小与对手的差距。典型的如2016年大选，特朗普在3场辩论赛前选情依然落后于希拉里；但凭借出色的辩才，特朗普在第2、3场辩论赛上大放异彩，支持率随之一路走高，为最终胜选奠定基础。相比于特朗普，拜登年龄更大、且有轻微口吃，辩论能力较差。特朗能若能在大选前的总统辩论赛中表现亮眼，存在缩小、甚至逆转选情落后局面的可能。

大选投票前，特朗普也可借助党派力量让部分州采取更有利于他的投票方式等，以增加连任筹码。美国大选投票时，各州的投票方式、投票站点设置等，均由州政府决定。若选情持续落后，特朗普为了增加连任筹码，可以借助党派力量“影响”部分州的投票。例如，特朗普若更偏好现场投票，可以让共和党在影响力大的州加大宣传、鼓励州内选民尽量在现场投票。同时，特朗普可以请求部分州的共和党政治人物帮助，通过控制投票站点设置等，尽可能加大反对特朗普的群体（如主要支持**党的少数族裔）的投票难度。

大选投票后，若部分州结果不利，特朗普可在12月8日前，向联邦法院上诉、申请重新计票。回溯历史，2000年美国大选中，因对佛罗里达州4个县的大选结果存疑，**党总统竞选人戈尔向佛罗里达州法院上诉、申请重新计票。虽然在经历州法院、州最高法院以及美国最高法院的多轮“上诉、审查”后，戈尔的申请最终被驳回，但美国大选结果的公布时间因此延后了近40天。作为特朗普而言，若对部分州投票结果不满，也可向法院上诉、申请重新计票。考虑到美国最高法院中保守派（偏向支持共和党）大法官人数超过自由派，特朗普的申请被法院接受通过的概率较大。

若国会众议院选举**和党获得较大优势，特朗普还可尝试在输掉选举、且立法机构由共和党主导的州，通过各种借口拖延选举人确认，以将大选结果的决定权推向众议院。美国12月14日选举人团投票，必须是由各州议会程序确认的选举人投票完成，未完成确认的选举人将不被允许投票。这一规则下，若国会众议院选举**和党获得较大优势，特朗普可尝试让部分州的选举人票失效，使无一竞选人的选举人票超过270张，以将大选结果的决定权推向众议院。当然，选举人票失效的州，必须是立法机构由共和党主导的州，且州内立法机构中的共和党人愿意配合特朗普。

以史为鉴，临近投票日大选走势越胶着，对资产价格的干扰或越大

1952年以来，美国谋求连任的在任总统中，有7位连任成功、3位连任失败。回溯美国1952年以来的17次总统大选，共有11次是在任总统谋求连任。其中，7位在任总统连任成功，3位总统连任失败。连任成功的总统中，2004年的小布什为险胜，其他总统均为大胜。而连任失败的总统中，1980年的卡特和1992年的老布什均为大败，1976年的福特为惜败。

历史数据显示，美股在连任年的表现总体强于非连任年；连任年中，若临近投票日的选情胶着，美股在投票前的表现往往较差。回溯历史数据，美股在在任总统谋求连任的大选年的表现，一般要强于非连任年。连任年中，若在任总统选情大幅占优，如1996年、1984年，美股在大选投票日前后的表现往往较为强势。与之对应的是，若连任年临近投票日的选情胶着，如2004年（小布什险胜）、1976年（福特惜败），美股表现一般较差。

与美股相同，黄金在连任年的表现一般强于非连任年；但不同的是，临近投票日的选情越胶着，黄金在投票日前后的表现一般越强势。总结历史数据来看，与美股相同，黄金在在任总统谋求连任的大选年的表现，一般要强于非连任年。但不同的是，连任年中，若临近投票日的选情越胶着，如2004年（小布什险胜）、1976年（福特惜败），黄金表现一般越强势。

长端美债收益率走势方面，虽然受美联储货币政策影响较大，但临近投票日的选情越胶着，在投票前往往趋于回落。回溯历史数据，由于受美联储货币政策影响较大，长端美债在连任年和非连任年的表现无一致规律。但与黄金表现相似的是，连任年中，若临近投票日的选情越胶着，如2004年（小布什险胜）、1976年（福特惜败），长端美债的表现一般越强势（收益率回落）。

研究结论

1）美国大选初选结果已定，特朗普、拜登分别锁定共和党、**党总统竞选人提名。接下来，美国将在9月至10月举行3场总统辩论；11月3日，举行大选终选投票，12月14日举行选举人团投票，2021年1月举行新任总统就职仪式。

2）美国大选采取“选举人团”制度，选民首先通过普选选出选举人团，后者随后投票确定新任总统。选举人团共538张票，获得270张票即胜选。若因部分票失效等导致无一竞选人获得270张票，则将由众议院选出总统。

3）美国摇摆州主要由传统制造业州和农业州等组成。历届大选投票结果显示，两党总统竞选人只要获得摇摆州的大多数选举人票，最终都赢得了大选。2016年大选中，特朗普获胜关键也是赢得了4个选情最为胶着的摇摆州的胜利。

4）4月以来，伴随疫情持续扩散及种族矛盾激化，特朗普支持率大幅下滑，与拜登差距越拉越大。州层面来看，特朗普在传统红州依然具有明显优势，但在摇摆州，尤其是佛罗里达、宾夕法尼亚等关键摇摆州中，选情大幅落后。

5）目前舆情显示，拜登胜选的概率相对较大。但特朗普若能在大选前的总统辩论赛中表现亮眼，存在缩小、甚至逆转选情落后局面的可能。同时，大选投票后，特朗普可在部分选情胶着的州申请重新计票。在输掉选举、且立法机构由共和党主导的州，特朗普还可尝试拖延选举人确认，将大选结果决定权推向众议院。

6）1952年以来，美国已举办17次总统大选，有11次是在任总统谋求连任。回溯历次总统大选前后的市场表现，在在任总统谋求连任的大选年中，若临近投票日的选情胶着，美股在投票前的表现一般较差。与美股表现相反的是，选情越胶着，黄金在投票日前后的表现一般越强势，长端美债收益率在投票前往往趋于回落。

风险提示

选情持续落后下，特朗普在大选投票前对外推行极端政策。

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