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自从2020年下旬“三道红线”政策发布至今，地产行业发生了翻天覆地的变化。 在这场风暴中，规模大对于房企而言不仅没能形成头部优势效应，反倒成了一种负担。于是，我们看到，这一年来房企债务违约、项目停工等现象从未间断，其中不乏一些全国知名的头部品牌。 有意思的是，暴雷发生前，财务报表显示这些公司的财务状况却是逐渐向好，“三道红线”稳步改善，很多甚至都已实现“三道红线”全线转绿。这里不得不佩服房地产企业修饰报表的能力，只是再好看的财务数据终究只是一场数字游戏，经不住现实的考验。 房企的雷，还在继续。 10月4日花样年宣布债务违约刚过去一个月，又一家深圳房企暴雷了。 有“旧改之王”之称的佳兆业，手握大湾区2.5万亿货值的旧改项目，按理说应该富得流油。然而，就是这么个浓眉大眼的“旧改王”，却也逃不脱债务违约的尴尬。 01 佳兆业的危机 11月4日，一款由锦恒财富发行、佳兆业集团担保的理财产品出现3亿元的兑付逾期。 该理财产品主要是针对中高端投资者推出的，最低30万起投，大多是50万起投，少数投资者甚至投了约5000万元。11月4日，超500名购买了该理财产品的投资者因延期兑付来到佳兆业总部大楼维权。 佳兆业行政总裁麦帆现场解释，过去一年，佳兆业在经营上确实遇到困难，之前一直坚持完成对金融机构、合作方、财富产品的兑付，不过从10月29日开始，佳兆业遭遇了“阶段性的难以为继”，因此无法给投资者兑付应有的本息。 然而，投资者对麦帆的说法并不买账，要求董事会主席郭英成出面解释。随后，无法当面现身的郭英成与现场投资者视频连线，声称佳兆业是负责人的公司，请投资者相信佳兆业有能力和办法还钱，希望大家稳定下来，给佳兆业时间，佳兆业尽快给出方案。 话说回来，这个锦恒财富和佳兆业什么关系？值得佳兆业帮其担保127亿元。 Ifind数据显示，锦恒财富法定代表人万兵同时还是佳兆业集团控股有限公司的首席财务官。 也就是说，锦恒财富只是佳兆业的一个融资平台，其底层资产都是佳兆业的项目，佳兆业通过锦恒财富，不仅能够达到融资目的，还能有效降低自身债务，满足“三道红线”要求，可谓一举双得。 近几年，凭借着旧改项目的成功，佳兆业给不少人留下了大湾区优质房企的印象。然而，此次违约事件的发生，又让人想起，佳兆业2015年就因债务违约成为国内首家美元债券违约的房企，那么佳兆业这次能否像上次一样安全落地呢？ 02 捉襟见肘的流动性 佳兆业违约的事看起来似乎有点匪夷所思。 半年报显示，截至2021年6月底，佳兆业“三道红线”全部达标：剔除预收款项的资产负债率为69.9%，净负债率为93.7%，现金短债比为1.53倍，属于绿档房企。同时，佳兆业账上现金及现金等价物达383.64亿元，兑付这区区3亿元的债务不是绰绰有余？ 要知道，债务违约对一个房企的品牌可谓是致命打击，尤其是在如今房地产严监管的时代，银行贷款受到诸多限制，再发生债务违约则意味着融资端口进一步收缩，房企的再融资能力将大打折扣。 因此，不到万不得已，房企是不会眼睁睁看着债务违约事件的发生，而佳兆业账上近384亿元的所谓现金及现金等价物，几乎全部都是受限制资金，根本无法自由支配。 截至今年6月底，佳兆业的资产负债率达74.48%，背负着沉重的债务压力，负债总规模为2376.62亿元，其中，短期借款和长期借款分别为250.17亿元、987.61亿元；除此之外，佳兆业还国内有名的美元债“大户”，截至11月4日，佳兆业现有美元债18只，总余额达115.74亿美元。 这18只美元债中，绝大多数都是高息债，其中有12只票面利率超过10%，3只位于9%-10%之间，2只位于8%-9%之间，只有一只稍低，票面利率为6.5%。 高息举债给佳兆业带来难以承受的利息负担，2021年上半年，佳兆业财务费用为7.92亿元，此外，还有46.87亿元的资本化利息，而佳兆业上半年的净利润只有29.26亿元，对比之下，佳兆业略显力不从心。 03 评级遭下调 国内融资渠道收紧，很多房企都选择出海寻找新的融资渠道，但是为何佳兆业的融资成本要远高于大部分同行？ 主要和公司的信用评级有关，目前国际最有影响力的评级机构有三家，分别是标普、穆迪和惠誉。如果这几家评级机构给一家公司高评级的话，意味着这家公司信用等级高，发生违约的风险较小，融资的成本也就越低；相反，评级低的企业融资成本也就越高。 这也就解释了佳兆业融资成本居高不下的原因，更不幸的是，上个月，三家评级机构再次不约而同地下调了佳兆业的信用等级，使得佳兆业本就不高的信用等级雪上加霜。 10月18日，穆迪将佳兆业评级由B1下调至B2，并将评级列为负面观察；10月27日，标普和惠誉同时将佳兆业的评级从B下调至CCC+，理由是未来一年佳兆业美元债到期规模达32亿美元，而佳兆业的流动性将减弱，以至再融资存在重大风险。 评级下调，债务违约，佳兆业的再融资之路无疑是难上加难，由此陷入“死循环”，而房地产又是资本密集型行业，企业经营齿轮的运转需要源源不断的资金流入，失去新的增量资金则意味着资金链断裂，后果市场上已经有很多前车之鉴。 到10月4日收盘，佳兆业股价跌至1.01元/股，持续刷新上市以来新低，距离“仙股”也只有一步之遥。 已经重生过一次的佳兆业，这次还能像上次一样幸运吗？@$佳兆业集团(01638)$