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10个月前，互联网医疗板块是何等的风光——$阿里健康(00241)$ 市值曾超4000亿港币，$京东健康(06618)$ 一经上市，短短12个交易日，股价上涨超180%！ 往日的辉煌似曾昨日，如今阿里健康跌没了3000亿，京东健康腰斩不止，$平安好医生(01833)$ 更是腰斩、再腰斩，股价较最高点回落80%！ 惨，比中概股还惨的板块。 如今，管理层终于看不下去了，平安好医生在本周一盘前发布公告，拟耗资13.8亿人民币用于股份回购，回购股份数量占发行总股份的10%！ 这则回购公告对低迷的股价来说无疑是一针强心剂，平安好医生当日大涨7.4%，同时带动阿里健康、京东健康盘中一度大涨超6%。 在回购公告中，平安好医生管理层认为当下股价被低估，实打实的回购，是否意味着互联网医疗在闷杀之后迎来逆袭机遇？ 期待越高，失望越大！ 互联网医疗赛道曾经光芒万丈，主要是2020年疫情爆发之后，线下就诊遇阻，线上医疗服务迎来爆发，国家相关部门也出台相关制度大力支持，如2020年12月，卫健委发布《关于进一步推进“互联网+护理服务”试点工作的通知》，提出2021年扩大“互联网+护理服务”试点范围，各省至少确定1个城市开展试点。 2020年11月，药监局发布的《药品网络销售监督管理办法（征求意见稿）》指出在确保电子处方来源真实、可靠的前提下，允许网络销售处方药。 一系列政策加持之下，互联网医疗概念股突飞猛进，阿里健康和平安好医生股价皆较疫情前翻倍不止。 与炙热的股价相比，互联网医疗概念股的业绩显得颇为拉胯。 2020年，阿里健康营收增速61.7%、平安好医生35.6%、京东健康78.8%。 从数字上看尚且过得去，然而与投资者的期待相比，这样的增速比往年变得更加缓慢，疫情的出现，并没有让2020年营收提速。 以阿里健康为例，2019年营收增速为88%，2020年为62%，而今年上半年营收增速仅为31%。 高涨的股价VS营收增速下台阶，巨大的失落带来了股价的雪崩，这便是互联网医疗在2021年比中概股还要惨的原因。 互联网医疗被低估了吗？ 在股价底部回购股份，往往被视为低估的象征。 由于这三家互联网医疗股普遍未盈利，因此我们用市销率来衡量一下估值情况。 目前，平安好医生的动态市销率为3.4倍、阿里健康4.6倍、京东健康7.6倍。 以平安好医生为例，当下的估值情况为上市以来的新低： 从历史估值看，平安好医生确实被“低估”了，但也许是曾经的估值太贵了，因此，不妨将互联网医疗概念股与其他行业做对比。 虽然平安好医生、阿里健康和京东健康主打互联网医疗，但其实，药品销售占据主要的收入来源，有点像线上的“药房”。 在A股，连锁药房龙头是益丰药房，市值371亿人民币，历史市销率在2-4倍之间波动。 今年上半年，益丰药房营收同比增速在17%，远低于平安好医生的39%。 由此来看，平安好医生被低估了。 再来看阿里健康。 目前阿里健康市销率4.6倍，营收增速31%，由于收入主要来源于药品销售，因此，实际上是医疗领域的电商，或可类比普通零售行业。 这里直接拿阿里巴巴作为对比，最新一个季度，阿里巴巴营收增速29%，目前市销率2.6倍，史上最低估值附近。 阿里健康和阿里巴巴营收增速相近，但市销率却高出较多，相比电商，阿里健康的估值难言低估。 电商和互联网医疗并不是严格意义上同类生意，这里延伸出另外一个核心问题，即互联网医疗是不是一条黄金赛道？ 从行业空间看，我国数字大健康行业2025年市场规模高达1.5万亿，2020-2025年复合营收增速36.7%。 但互联网医疗目前的盈利能力依然十分差劲。 在毛利率上，平安好医生今年上半年为26.9%，京东健康24%，阿里健康20%。 从历年毛利率情况来看，互联网医疗概念股在营收规模高达200亿时，毛利率依然维持在20%左右，并没有随着规模的提升而实现规模化效益。 作为对比，线下药房的毛利率高达40%！ 如此低的毛利率，造成互联网医疗概念股在去除销售、管理等费用后，净利率为负，如平安好医生今年上半年仍巨亏8.8亿。 为什么互联网医疗的盈利能力如此之差？ 核心在于当下的互联网医疗平台，仍然依赖药品销售，而药品是同质化的，加上平安好医生、阿里健康、京东健康、美团、叮咚买药等竞争对手的存在，高毛利是很难出现的。 因此，从平安好医生的分业务毛利率来看，在线商城的毛利率只有5.8%，但收入占总营收的比重高达50%。 2020年上半年，在线商城毛利率8.8%，今年同期毛利率下降了3个百分点，主要原因就是竞争加剧。 为了摆脱激烈的竞争，各家互联网医疗平台发力的方向都是线上医生诊治，平安好医生一直将AI技术作为服务亮点，包括重症监控、合理用药监测、医疗安全监控和智能辅助问诊，其中最主要的作用就是辅助问诊，截至2020年底，平安好医生累计咨询量超过10亿人次，去年全年日均咨询量超过90万人次。 然而，2021年10月26日，国家卫健委发布了关于互联网诊疗监管细则的征求意见稿，内容涵盖互联网诊疗的医疗机构监管、人员监管、业务监管、质量安全监管、监管责任等多个方面。其中，AI技术代替医师接诊的现象被明令禁止。 因此，发力“看病”路线，依然需要抢夺医生资源，高昂的成本和互联网诊治的限制，注定这条路线并不好走，这也是平安好医生亏损额度远超阿里健康和京东健康的原因。 因此，互联网医疗赛道目前仍难以称之为黄金赛道。 最后再回到平安好医生的14亿回购上来，本次计划有一个限定条件，即股价超过公告前5个交易日平均价5%以上时，公司将不会进行回购。 虽然公司认为低估，但把价格限制在5%以内，诚意略显不足。 腰斩再腰斩之后，互联网医疗概念股终于把泡沫挤出，未来能否重回巅峰，需要变现方面闯出一条大路来！