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华东医药贵不贵？

原创 幽默的炸毛兔 高压锅炖胡萝卜 2022-08-23 17:54 发表于湖北

最近市场是冰火两重天，没有票的人心里慌，有票的人也心里慌，今天刚写完华东医药的报告，节选片段给大家，了解一下现在的估值情况。

1、公司概况

华东医药成立于1993年，总部位于浙江杭州，业务覆盖医药全产业链；公司以医药工业为主导，同时拓展医药商业和医美业务。目前公司已经成为综合性医药公司，业务范围包括医药研发、医药商业和医美。

2、公司业务

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医药商业（收入占比约67%，毛利率7.7%）：公司医药商业拥有中西药、医疗器械、药材参茸、健康产业四大业务板块，涵盖医药批发、医药零食、医药电商、医药增值服务及特色大健康产业，为客户提供综合性解决方案。

医药研发（收入占比约30%，毛利率83%）：公司在医药研发已经有多年历史，目前已经形成了慢性肾病、移植免疫、内分泌、消化系统等领域为主的核心产品管线，并且在国内拥有多个一线临床用药，通过自主开发、外部引进、项目合作等方式重点在抗肿瘤、内分泌和自身免疫三大核心治疗领域的创新药、仿制药进行研发布局。

医美业务（收入占比约3%，毛利率77%）：公国并购+战略合作的方式快速切入医美业务，目前公司医美业务聚焦于面部微创、皮肤管理领域最新的产品和器械的研发、生产和销售。2018年收购英国医美公司Sinclair全部股权，布局长效微球、玻尿酸以及面部提拉埋线等产品；2019年入股美国R2，布局医美领域冷冻祛斑和美白相关医疗器械；2020年与瑞士专业医美研发公司 Kylane Laboratoires 签署协议，获得其 MaiLi 系列新型含利多卡因透明质酸填充物(玻尿酸)产品的全球独家许可；2020年与韩国上市公司Jetema签署战略合作协议，获得其A型肉毒素产品在中国的独家代理权，进一步补充华东医美板块产品管线。

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二、医药工业+医药商业+医美三项布局

1、医药工业：深耕专科、慢性病、特殊用药

公司的三大业务中，医药工业是主要业务，贡献了公司超7成的利润，是公司20多年来业绩增长的主要动力，同时也是公司能够在寻求创新药研发、商业销售转型和切入医美赛道的基础。

1.1、医药工业基础牢固，集采后增速下滑

公司在医药工业方面一直维持稳定增长，业务涵盖产品种类较多，集采对于公司是20年执行，所以直接影响到了21年的公司收入，导致21年公司此版块业务收入进入负增长状态；集采前公司业务维持了20年的连续增长，从整个医药板块来看，公司在医药行业属于佼佼者。

1.2、公司积极寻求转型：自研+外部引进

公司以仿制药起家，医药工业的体量发展较快。18年开始，公司管理层开始寻求二次转型。董事长李邦良（现已为名誉董事长）提出要求，“公司要以科研开发与技术创新为主导的新型医药企业转型，并将此视为公司的创业25周年的再度创业。”此次要求后，公司的开始注重研发，研发费用连年上升，公司正式开始由仿制药企业向创新药企业转型。在国家集采背景下，不少仿制药公司都遭受重创，在不得已中寻求出路；然华东医药却具有前瞻性，已有仿制药的基础上，主动寻求创新。

目前公司已有多款在研管线，核心产品管线涵盖慢性肾病、移植免疫、内分泌、消化系统等领域，拥有多个一线临床用药；公司目前还通过license-in的方式引进了创新药和高技术壁垒的仿制药进行研发布局。

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【备注：

1、非小细胞肺癌创新药迈华替尼，属于第二代不可逆的EGFR抑制剂，公司已经开展了用于1/2线罕见基因突变的Ⅱ期单臂临床试验，目前已经上市的产品对此靶点尚未有比较好的疗效，从公司临床数据看，迈华替尼有best in class的潜力；

2、2017公司与美国vTv公司签署许可协议，获得了TTP273在国内的权益。该药物是治疗糖尿病首创GLP-1小分子口服药，而之前的GLP-1靶点药物都是注射剂类型，TTP273具有巨大的应用价值与广阔的市场；

3、PRV-3279是美国Provention Bio公司在研的双特异抗体，21年2月公司引进了其中两个适应症（用于治疗系统性红斑狼疮、用于预防或降低基因治疗的免疫原性）在中华区的独家临床开发及商业化权益；国内已递交pre-IND申请并已获得反馈；与参股公司荃信生物合作开发的产品，原研药乌司奴单抗的生物类似药，用于治疗成年中重度斑块状银屑病，已完成3期临床试验受试者入组。

4、HDM2002，公司于2020年10月从ImmunoGen引进的新型抗体偶联药物ADC，主用于治疗叶酸受体为阳性的铂类耐药卵巢癌；

5、与日本SCOHIA PHARMA联合开发产品SCO-094，用于治疗2型糖尿病、肥胖和非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等疾病的GLP-1R和GIPR靶点双重激动剂，1期临床试验正在英国开展，在中国的Pre-IND申请已递交并已获得回复；

6、公司在2021年4月收购道尔生物，道尔生物为一支优秀的研发团队，此次收购使华东医药获得了多个创新产品管线，其创新技术特色包括长效蛋白、多功能蛋白和多特异性纳米抗体等。】

1.3、生物类似药

公司目前拥有利拉鲁肽、索马鲁肽等全球销售领先的降糖类药品种。其中利拉鲁肽进度稍快，公司于21年完成了糖尿病适应症的Ⅲ期临床研究，并已上市。目前是中国医保目录中唯一的GLP-1受体激动剂（医保支付标准410元），此款药物目前只有原研药诺和诺德，华东上市后在国内具有很大先发优势，并且利拉鲁肽注射液的减肥适应症没有纳入集采，具有较大的利润空间。

（诺和诺德研发的利拉鲁肽在2010年首次被批准用于2型糖尿病的治疗，2014年12月FDA将药物的治疗领域扩大到肥胖症治疗方案，宣布批准更高剂量的利拉鲁肽用于慢性体重管理，一般是BMI超过30的成年人或BMI超过27且至少有一种体重相关疾病（比如高血压、2型糖尿病或者胆固醇升高）的成年人。17年12月，FDA已经批准其上市，Ⅱ期临床结果显示，2/3的成年非糖尿病肥胖患者在每天注射索马鲁肽后可减轻至少10%的体重。）

1.4、仿制药

公司重点布局在仿制药中具有高技术壁垒的、需求量大的仿制药品种。比如恩格列净二甲双胍复方片（二甲双胍恩格列净片是复方型降糖药，是由二甲双胍和恩格列净两种成分配合而成的药物，也就是说二甲双胍恩格列净片是一个由两种活性化合物以固定剂量比例组成的单一剂型药物制剂，多用于单一药物控制不佳的患者，并且安全性更高，副作用更少）、来曲唑片（用于治疗抗雌激素治疗无效的绝经后晚期乳腺癌患者）、米卡芬净注射剂（由曲霉菌和念珠菌引起的下列感染：真菌血症、呼吸道真菌病、胃肠道真菌病）、奥美拉唑碳酸氢钠胶囊（胃酸分泌过多可以引起各种各样的疾病，包括十二指肠溃疡以及胃溃疡等，可以导致反酸、恶心、呕吐、撑胀、烧心等多种症状，患者可以通过胃镜，确诊消化性溃疡和胃溃疡，在医生的指导下服用奥美拉唑等药物，抑制胃酸分泌，同时还应该辅助保护胃黏膜的药物，效果更好）即将获批，为公司业务收入带来新的增量。

2、医药商业：涵盖中西药、器械、药材参茸、大健康四大业务

公司的医药商业业务范围涵盖医药批发、医药零售、以冷链为特色的第三方医药物流、医药电商、医院增值服务及特色大健康产业，为客户提供综合性解决方案。

公司目前的医药商业业务网络已经实现浙江省全覆盖，销售规模和市场份额是浙江龙头，目前正在积极通过特色产品代理业务拓展全国市场，已经与辉瑞、阿斯利康、罗氏、礼来、赛诺菲、诺华、默沙东等全球50强的31家医药开展合作、和国内前100强制药企业中的80家建立了业务合作关系，冷链物流配送业务处于全国领先水平。

20年，全国受新冠疫情冲击，公司医药商业探索并转变零售药房的经营模式，通过自营DTP药房渠道，为顾客提供药学咨询、药品配送及特病患者回访等“增值服务”，构建以患者需求为中心的药学服务和药事服务体系。优化推广“华东医药商务网”、“华东大药房旗舰店”等营销渠道。完成OTC销售管理部及电商销售部的组建，实现了电商业务在疫情期间快速增长；依托自身开发的省内首个处方分发平台，积极对接浙江省“互联网+诊疗”服务，新冠疫情爆发之初，高速对接省市卫健与医保部门，省内首家推出“线上医保结算+送药到家服务”，打通“互联网+诊疗”全通道。

3、医美业务：公司新看点

3.1、业务情况

公司在医美业务的布局比较全面，公司医美全球化发展战略，持续丰富产品管线。公司在13年代理了韩国LGD伊婉系列玻尿酸填充针来切入了医美市场，18年公司收购了英国的Sinclair公司，通过参股+收购+合作的方式丰富自身医美的产品管线，依托公司国内的医美渠道和市场高景气，将高质量产品引入国内，助力产品获批落地。

四、估值

1、假设条件如下：

1.1、医药工业：由于公司的的阿卡波糖和百令胶囊已经被集采限价，但卡泊芬净即将获批上市，利拉鲁肽在2021年末已经获批上市，假设2022-2024年医药工业在老龄化趋势下分别每年增长6%、10%、14%；预计后续会有更多管线获批上市，因此假设毛利率可以稳定增长，分别为80%、82%、84%。

1.2、医药商业：

目前虽有局部疫情反复，但假设已经基本恢复正常，对日常生活、生产的负面影响基本消失，加之社会老龄化趋势，给与公司的医药商业保守估计，假设22-24年的医药商业板块的营业收入分别按照6%、7%、8%的增速增长；考虑到公司已经在建设更专业化的物流和电商等高毛利业务，理论上毛利率也会因此提高，但此处保守估计，毛利维持在7.2%的往年水平。

1.3、医美部分：

考虑到国外疫情已经基本放开，对医美的影响也逐渐小散，“少女针”在中国地区正在大力导入中，而且医美管线公司已经全面布局，公司在较低基数的情况下预计未来会保持高增长，假设未来三年的增速均为80%。

综上所述，公司的当前市值应为55.9+555+180=791亿元、881亿元，对应股价为45.2、50.36元；预计三年后（不含医美管线推进超预期情况）市值应为1371.6亿元，对应股价为78.4元，涨幅接近一倍。

整体来看，公司目前市值合理，已经把医美预期打满。

一个人知道自己为什么而活，就可以忍受任何一种生活。

------尼采

免责声明：仅供参考，入市需谨慎，请做独立思考判断。

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幽默的炸毛兔

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