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发达国家这一轮通胀是如何发生的？表面和俄乌战争以及新冠疫情有关，实际情况并非如此。这不是美联储第一次犯错误。

文丨中国经济学家 许小年前任美联储主席、现任财政部长的耶伦前些时候表示，政府在判断通货膨胀的形势方面犯了一个错误，致使现在通胀高居不下。这不是美联储第一次犯错误，也绝对不会是最后一次。发达市场经济国家这一轮通胀是如何发生的？表面上看，和俄乌战争以及新冠疫情有关，战争导致能源价格暴涨，而新冠疫情引起全球的供应链紊乱，属于教科书上经典的“供给推动型通胀”（Cost-push Inflation）。分析一下数据，实际情况并非如此，在这两个供给方因素明显减弱之后，欧美的通胀继续恶化。

图一 原油价格变化率与美国CPI通胀率如图一所示，历史上美国的通胀确实和原油的现货价格密切相关，而且是同步的，但从2021年4月开始，两者便分道扬镳。当油价上涨幅度从260%的高峰跌落之后，美国的CPI通胀顽固地保持了上升的势头，在图一右边形成一个大喇叭口。请注意，图中用的是油价变化率而不是绝对水平，影响CPI通胀的是前者而非后者。全球供应链对通胀的影响与油价相仿，我们用航运价格指数衡量供应链的紧张程度，大约从2021年9月、10月开始，波罗的海干散货指数和集装箱运费反转向下，自那以来的不少月份同比负增长，所以由疫情造成的全球供应链紊乱同样也解释不了图一中的喇叭口。2021年中之后究竟发生了什么? 答案是美国**采取了扩张性的财政政策和货币政策。**开支2020年第2季度大幅度增加，超常部分应该是与防疫有关的费用和发给国民的直接补贴，补贴导致居民活期存款猛增（见图二），对物价形成直接的压力，活期存款接近100%的增长率持续了一年多的时间，从2021年的10月份才开始回落。这时另一政策发挥作用了，早在2020年3月15号美联储就将基础利率降到了几乎等于零的水平。

图二 美国居民活期存款当政府所发生活补贴消耗得差不多了的时候，极低利率的贷款变得具有吸引力，消费信贷迅速增加，增长率很快超过了疫情前的平均值，紧随其后的是按揭贷款（见图三）。按揭增长率于2021年4月提速，迄今为止一直高于疫情前4%-5%的平均值，如图三右边的那个小山岗所示，于是房价符合逻辑地一路走高（见图四）。虽然房价并不包含在美国的CPI中，但CPI中的房租和房价高度正相关，房子贵了，租金自然会提高。我们没有数据分解居民信贷对房价和CPI的影响，低利率下的信用扩张毫无疑问是当前通货膨胀的主要原因之一。美联储近期连续两次加息，每次75个基点，通胀的势头应该能得到遏制。

图三 按揭贷款余额

图四 美国房价和CPI房租**做错什么事了吗？百年不遇的大流行病袭来时，政府难道不应该有所作为吗？给居民发钱是有道理的，防止小业主倒闭和低收入家庭生活发生困难，况且财政政策是一次性的，补贴用完了，居民购买力下降，通胀压力消失。问题出在货币政策上。根据凯恩斯主义的经济学原理，当经济下行的时候，中央银行应采取宽松的货币政策对冲，然后呢？什么时候退出？怎样退出？全凭央行行长的感觉吗？图三中左侧2000年到2006年按揭贷款10%-20%的增长对应格林斯潘时代的低利率（见图五），市场流动性泛滥，房地产泡沫膨胀。美联储2005年开始匆匆加息，刺破泡沫，引发全球金融危机，这是我们熟知的历史。

图五 美联储基准利率如果像耶伦财长一样坦率的话，格林斯潘主席应该承认他的货币政策错误，加息来的太晚了，因为意识到太晚了，所以加息的步伐非常急促，房地产泡沫砰然破裂。这次耶伦部长说：“我之前对通胀走势的看法是错误的……在经济遭到了意料之外的巨大冲击后，能源和食品价格飙涨，供应瓶颈也严重影响了我们的经济，当时我并没有完全理解这一点。”**高官的确对供给侧的冲击估计不足，他们的主要问题却是过于自信，相信凯恩斯主义的理论可以提供解决现实问题的指导。凯恩斯主义的反周期政策有个前提：政策制定者必须具备准确预测经济周期的能力，否则就无法达到“熨平”周期波动、稳定经济的目的。从“格林斯潘宽松”和“鲍威尔宽松”中，我们看到的是当经济明显下行时，宏观政策提供了某种缓冲，但因无法预测扩张性政策的后果，政策制定部门反应迟钝和滞后，造成了更大的波动甚至2008年那样的灾难。需要强调的是，“迟钝和滞后”只有在灾难发生后才可能被人们认识到，或者说事先没有人能预见政策对市场和经济产生什么样的影响，因此不可能及时调整政策。耶伦犯了一个无法避免的错误，这是可以原谅的，毕竟人不是先知先觉的神明，但她错误地总结教训却是不可原谅的，这意味着政策当局将重蹈覆辙。在一个充满不确定性的经济中，应该怎样制定和执行宏观政策呢？遵循简单的规则，限制央行和财政部的自由裁量权。这听起来不甚科学，却是人类应对不确定性的有效方法，尽管在绝大多数情况下，简单规则远不是最优的。在这里，“不确定性”的含义是我们不知道将来会发生什么，或者能够想象若干可能性，但不知道这些事件发生的概率。2008年那样的金融危机历史上只出现过一次或两次，没有“大数据”可用，也就无法估算概率分布。近年来对复杂系统的研究和AI原理的探索表明，经济个体通常采用简单的规则而不是复杂的数学优化模型进行决策，技术的进步和经济的繁荣似乎证实了这种决策方法总体是令人满意的。实际上，主流经济学文献中也有基于规则（例如泰勒规则the Taylor Rule）的政策建议，其哲学基础是人类理性的有限和对市场的敬畏。

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责任编辑 徐瑾 Jin.Xu@FTChinese.com

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