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我们都知道，美国的养老金与美股「深度绑定」，养老金中超过60%的比例配置在股票市场上。美股10年牛市，为养老金带来了丰厚的回报。尤其是中产阶级跨入了「财务自由」门槛，或者说「养老无忧」。 而在过去两年财政刺激和货币宽松的刺激下，仅股票这一项就贡献了家庭资产增长的45%，与此同时美国家庭对股票的敞口升至19%，仅次于1968年，为历史第二高。$特斯拉(TSLA)$ $雪佛龙(CVX)$ $埃克森美孚(XOM)$ 我们可以这样理解，美国大部分家庭不必为养老而发愁，但是导致的后果是，美国劳动参与率快速下滑，让更多的人选择不工作或提前退休。 这也就加剧了近期美国劳动力市场紧张的局面，加速了美国薪资的增长，使通胀进一步上升。 因此，这次美联储不仅不能行使 “看跌期权” 去保卫美国居民养老金利益，去救市，甚至还需要借助美股下跌的力量来「帮助」劳动力加速返岗，以改善劳动力供给不足的困境。 什么是美联储看跌期权？ 大家有没有听说过熊市里面越跌越买，这是一种策略，如果你在熊市里面买的足够低的话，未来的收益也就会更高，那么大家都在预期什么？在这里我要提出一个概念叫做“美联储看跌期权”（Fed put），这个是华尔街交易员出入行里面都知道的一个概念。 谈到美联储看跌期权这么高大上的一个词，你会想太难了，对吧？那我们分步来解析第一个。你先搞懂什么叫做看跌期权，实际上就是你约定一段时间，你可以以一个约定的价格卖给对方的一种权利，这种权利叫做看跌期权。 普通人需要了解的就是假设原油价格现在110美元每桶，你预期很有可能在未来几个月价格会跌，但是你不知道能跌到哪，那这个时候呢，你就花20美元去买了一个看跌期权。$苹果(AAPL)$ 什么意思呢？我在未来的三个月之内，我可以以一个110美元每桶的价格向外出售原油，出售给卖出给你看跌期权的这个人，这个就是一个看跌期权很好的解释。 看跌期权其实就是一种应对下跌时候的保险，其实期权的本意也是在寻求一种。付出少量的金钱来锁定风险的解决方式，所以期权思维往往也有点类似于保险思维。 在华尔街流行这样一句话：不要跟美联储作对！那原因是什么？ 我举个例子，你是一个学生，你有问题你就举手，因为你知道。老师不会不管你的，因为老师想要你学习到更多的知识，帮你解决心里的疑惑。这个时候你一举手，往往老师就过来给你解答问题，而且这个事情万事万灵。 基于同一种预期，市场的投资者也想，我在市场大下跌的时候哭爹喊娘，也许就会有一个人站出来，来保护我，这个人是谁？形象化的比喻其实就是美联储。 美联储的作用其实是以适当的货币政策。来保持经济的持续增长，就像是一个老师看着一个持续成长的学生，所以每当要下跌破掉这个成长的趋势的时候，市场总会坚信。美联储这个“保护神”会站出来保护大家。 那这个预期形成的话，就相当于美联储给全市场的持仓的投资者做一个免费的看跌期权的保险。也就是说，当市场下跌的时候，你可以以极低的价格买到资产，你后期把它以更高的价格卖掉。这相当于也是一种期权的思维。 但是我想要说的一点是，美联储看跌期权的思维的形成，是基于过去40年，也就是沃尔克时刻之后的40年的低通胀的情况下所产生的预期。这种预期会不会改变呢？ 其实探讨美联储看跌期权是否还有效的核心点，其实就在于美联储这个“老师保护者”还管不管这个问问题的学生？如果要管这个问问题的学生的话，有一个前提，也就是希望这个学生好好的学习，但是这个学生不能变成一个顽劣的学生。 影射到现实的世界就是当美联储看跌期权一直有效的时候呢，市场上的投资者就认为这个保护者会不断的给出保护，也就是说市场一下跌的时候，就会给来救市的政策。 但是我们要影射到真实世界还有一个前提，就是通货膨胀率。当通货膨胀率特别高的时候，实际会影响到经济的正常发展，甚至还会降低这个经济体的潜在的经济增速。 那如果老师看到了这个学生潜在的学习之路已经被遏制的情况下的时候，他这个时候还会不会过来解答你的问题？还是说这个老师要等，等到影响他继续解答这个学生的问题的条件开始走弱，或者是开始出现拐点的时候，再去解答。 所以其实你从这一点就可以发现，其实美联储看跌期权总有人说失效，或者是说阶段性的失效，我觉得阶段性的时效是比较靠谱的一种判断，也就是说其实美联储的看跌期权终会归来，只不过时间可能要比大家预期的要长一些。 而且我还是要提醒大家，当一个理论或者是一个预期被一些初入行的交易员都所熟知的时候，那么有经验的交易员就会利用这个预期做一些反预期的操作，从而达到套利的获益。所以当你知道了这一条的时候，你应该再想一想，是否市场上有人也同时在利用这一条的反预期来作为你的交易对手方，从而进行交易的获利。 迄今为止，美联储并未对风险资产提供过任何帮助，且似乎完全没有触发“美联储看跌期权”的迹象。美国银行认为，当市场流动性不足已经加速到了连美联储都无法忽视的地步，美联储才会真正开始向加息“投降”。 在什么极端情况下，鲍威尔还是会触发“美联储看跌期权”？ 看这几个关键指标就够了！ 1．信用压力 在过去10年里，信用压力一直是美联储转向鸽派立场的最稳定的预测因素，尤其是投资级债券的压力。 历史上，如果不是需要进行大量资本支出的话，这些债券通常被公司用于回购资金。这一点尤其值得注意，因为 CDX IG（标的为投资级债券的信用违约互换指数）目前正接近这些与历史一致的关键水平，但美联储对通胀的关注意味着，在触发他们的政策回应之前，利差可能会进一步扩大。 2．标普500指数的回撤 股市从历史高点回落的幅度，已成为投资者近年来寻求逢低买入的重要信号，这一点与新出现的信用压力一样重要。 但尽管这在美联储对市场高度敏感的时代可能相对有效，但从更长的历史来看，它对美联储鸽派转向的预测却不那么可靠。 下图所示，在标普指数的下跌期间——幅度各有不同，从90年代中期的2-3%，到75年和87年的30%以上，美联储要么停止加息，要么索性开始降息。 3．经济数据 经济数据对美联储的反应功能是至关重要的，通胀压力的持续降温可以说是最有可能放缓其紧缩计划的数据点。 不过美联储主席鲍威尔表示，最近的数据显示实质GDP在当前季度上升，消费者支出保持强劲；5月份所得数据显示，核心通胀年率可能保持在4.9%或略有放缓。金融状况已经“大幅”收紧，反映了到目前为止采取的行动和预期的行动。面对快速变化的经济环境，“我们的政策一直在调整适应，而且将继续如此”。通胀明显地超出预期，未来可能会有更多意外发生，美联储需灵活应对即将公布的数据和不断变化的前景。 4．市场机制失灵 市场机制失调是最有可能触发央行进行政策转向的因素。美国银行的首席投资策略师曾说：“当央行开始恐慌时，市场就不再恐慌了。”但今天需要更多的市场恐慌，美联储才会开始对加息感到恐慌。 虽然现在还没有达到这一水平，但越来越接近了：美国股指期货的流动性正接近创纪录的低水平，这是市场脆弱性冲击的一个关键特征。因为年初至今股市抛售速度都相对有序，那么目前来说这种潜在风险就更高。 我们认为美联储需要更低的通胀率和更高的失业率来为鸽派转向敞开大门——这将让Beta的成长型股票迅速受到限制，但促使美联储向加息投降的实际催化剂可能只是一场市场崩盘，市场的流动性不足已经加速到了连美联储都无法忽视的地步。 超级通胀时代到来，美联储怎么收场？ 回想上一个超级通胀还是1970年代，当年物价涨幅高达12%，美国的失业率也上升到了9％。而70年代美国超级通胀爆发，很多人都归因于第一次石油危机和第二次石油危机，认为中东战争冲击了原油供给体系，导致供需失衡，进而引发高通胀。 现在这个超级通胀时代与历史高度相似，都以货币扩张为表象，财政扩张为根本。同样本次超级通胀伴随了意外事件冲击供给和需求，即疫情和俄乌战争。而疫情冲击了全社会的供应链，俄乌战争冲击了大宗商品。 同样我们要知道的是2008年全球金融危机的时候释放了史无前例的流动性，但是当时却没引发通胀。究其原因我们认为一个很关键的因素就是，财政政策没有扩张，资金配置和导向也就没有更加明确，资金容易出现“空转”，因此不容易引发通胀。 而这次超级通胀，是“财政+货币”这个组合造成的。而通胀飙升的一个铁律就是：财政激进扩张+货币无底线买单。 该如何收场？上世纪70年代，驯服超级通胀，很多人都归功于美联储主席沃尔克的果敢，他采取了史无前例的大紧缩措施，大幅提高联邦基金利率，并抛售短期国债、提高贴现率至12%，联邦基金利率最高提至22.36%高位。然而代价就是，短短几年时间，美国陷入了两次大衰退，两次小衰退。 现在，很多人也都把希望，寄托在美联储身上，希望鲍威尔能继承沃尔克的衣钵，顶住压力，驯服通胀。但我们很大概率要面对经济衰退，在企业第二季度的财报上，我们应该就能看到更多迹象。