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重点：

1、上海上美化妆品第二次向港交所递表申请上市，但其销售推广开支占整体收入近半，削弱公司财务表现

2、该公司近年致力拓展多品牌路线，但新品牌未能担大旗，依靠单一旧品牌撑起“半壁江山”

女为悦己者容，但女士们愿意投资这家化妆品生产商吗？

上海上美化妆品股份有限公司去年曾筹备于A股上市，至今年1月改变主意，转向港交所提出上市申请，但招股书在7月失效。三个月后，公司更新了今年上半年财务数据，在10月5日再度递表，如能顺利通过聆讯，有望成为“国产美妆第一股”。

上美是一个多品牌化妆品集团，专注于护肤品及母婴护理产品的开发、制造及销售，旗下拥有韩束、一叶子及红色小象三个知名品牌。自2002年成立至今，该公司一直扎根三四线城市，主打大众化妆品市场。

据初步招股文件引述的市场研究报告显示，按2021年零售额计算，上美在中国大众化妆品市场的市占率仅1.6%，但已足够在2015年至2021年期间，连续7年稳占国产化妆品公司前5名，可见市场相当分散。

三大知名品牌中，2003年面世的韩束是首个自创品牌，凭一款多功能“bb霜”走红，曾创下“40天销售一个亿”的战绩；2014年推出的一叶子是主打草本护肤的品牌，翌年创立的红色小象则专注于母婴护理产品，是化妆品行业近年增长快速的范畴。三个品牌收入过去两年占总营收比率均约92%。

在竞争激烈的国产化妆品牌中，上美称得上是老大哥，同期的珀莱雅(603605.SH)、丸美股份(603983.SH)已登陆A股；后起的网红品牌完美日记母公司逸仙电商(YSG.US)、专注敏感肌的护肤品牌薇诺娜母公司贝泰妮(300957.SZ也成功在美国及深圳创业板上市。上美至今才申请来港上市，已是迟来的春天。

斥巨资投放广告

初步招股文件显示，上美过去两年收入增速减慢，在2020及2021年，公司营收分别录得17.6%与7%的同比增幅，但今年上半年则大跌31.1%至12.6亿元，主要是反映新冠变异病毒株疫情对生产、供应链和需求造成的打击。

上美近年的最大优势，是靠电商平台和直播带货促销，过去三年来自在线管道的收入分别是15.1亿元、25.4亿元及27亿元；即使遇上今年上半年的淡静市况，相关管道也录得9.3亿元收入，占整体收益近74%。

盈利表现方面，虽然去年净利润大增66.5%至3.39亿元，但今年上半年迅速滑坡，净利润大挫62.6%至6,530万元，主要因为营销及销售开支沉重，虽然相关支出已同比减少22.8%至6.08亿元，但仍占期内收入高达48.3%，比例为近三年半以来新高。

砸重金打品牌，是上美的一贯风格，核心品牌韩束在创立初期，曾邀请韩国红星崔智友担任代言人；2015年，该公司更以刷新中国电视广告记录的5亿元高价，冠名相亲节目《非诚勿扰》；此外，集团近年也在《三生三世十里桃花》、《这就是街舞》等知名电视剧及综艺节目投放广告，因此不难解释为何营销费用高昂。

不过与行业内其他上市企业比较，这种烧钱行为似乎是国产化妆品牌的老毛病。目前已在A股上市的贝泰妮和珀莱雅，今年上半年的销售费用率也高达45.4%和42.5%，主要原因也许是当前国产美妆品牌定位于中低收入和价格敏感度高的群体，由于产品壁垒低、同质化严重，只能靠营销和开拓管道去推动增长。

为了与一众新老品牌比拼，上美近年也尝试踏上专业科研之路，从2016年开始加大对基础研究的投入，于日本神户设立科研中心，是首家在上海、日本拥有双科研中心的国产化妆品公司。在国内化妆品研发人才紧缺下，更出重金向宝洁、资生堂等国际大品牌挖角，带来先进的基础研究经验。

新品牌未能接班

不过，根据初步招股文件，上美于过去三年半的研发开支合共只有3.17亿元，仅占业绩报告期收入2.3%至4.1%，与贝泰妮和珀莱雅的投入相近，可见该行业“重营销，轻研发”的态度。

为了满足不断变化的市场需求，上美也尝试朝高端化进发。2019年以来，推出针对敏感肌肤的“高肌能”、孕妇专用护肤品“安弥儿”以及护发品牌“极方”，希望能渗透更多消费群体；可惜效果暂时不明显，多个新品牌的合计收入仅占2019年总营收13.4%，其后更逐年下降，今年上半年已减至7%。

反观核心品牌韩束继续单天保至尊，以今年上半年收入6.04亿元计算，对总营收贡献高达47.8%；近年增长稳定的红色小象则爬过一叶子头，对总营收贡献由2019年的18%增至24.2%。此外，三个主要品牌的毛利率一直在60%以上，高于新品牌的40%至50%，可见转型之路不易。

要估计上美的上市市值，可利用同行贝泰妮与珀莱雅的预期市盈率约43.7倍及39.2倍去估算，取其平均41.5倍，以上美今年上半年净利润6,530万元引伸到全年计算，估值可达54亿元；但由于近期环球股市表现急转直下，内地消费情绪也显著放缓，该公司正式获批上市时，市况可能会有较大变化。

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