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不拆分的情况

大公司由于业务繁杂，往往在估值时考虑公司整体的指标，常见的如利润（市盈率、EV/EBITDA）、收入（市销率、EV/Sales）、现金流（P/FCF、DCF永续现金流折现）。好处是直观、简便，可以横向对比；劣势就是难以将每项业务估值潜力发挥最大。

对阿里巴巴来说，最新的动态市盈率为15倍。但上市以来的平均动态市盈率是44.2倍，即便2021年7月以来，平均也有17.2倍，可以说目前的估值是低于历史平均水平的，即“低估”（Undervalued）。

如果以2024年预期每股利润60.5元（市场一致预期）来算，即2024年估值应为每股154美元，以18%的折现率到2023年即为130.6美元/股。

拆分的情况

拆分之后，各个业务部门都是独立的部分，因此需要单独拿来估值，采用的估值方法就是“分部加总”（Sum of the Part），也经常有分析师拿来使用。最大的好处就是不会浪费隐藏的价值。

阿里巴巴宣布构建的“1+6+N”的组织结构，在集团之下，设立阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、国际数字商业、菜鸟、大文娱等六大业务集团和多家业务公司。意味着这6大业务都要单独估值。

1、淘宝天猫是核心，也是国内的电商业务。因为行业较为成熟，利润率稳定在30%出头（单独业务模块的利润大于全公司的利润，只因其他业务亏损），因此仍然适合拿利润倍数或者现金流折现来估值。

2023年预期调整后的利润（EBITA）为1794亿元（保守值），我们按保守的算，给与该部分以2021年以来公司平均市盈率17.24倍的话，该部分的估值应为30936万亿元。

2、国际数字商业（海外）也是电商即相关衍生业务，但由于持续亏损，目前还不能以利润或者现金流的方式估值。不过参考其他海外的电商平台，包括SEA（刚刚盈利）和MELI，不少仍是亏损，因此用收入倍数更为合适。由于公司也是自营和三方结合，平均一下三方平台和自营平台的平均数，给予1倍PS。

以2023年收入预期666亿元来算，这部分的估值就是666亿元。

3、阿里云业务，本身是个高成长的业务，不过在2021年以后也陷入了增长停滞，并且不断通过降本增效来提高利润率，有望在今年实现盈亏平衡。

市场曾经给云服务公司以相当高的估值倍数，甚至达到过三位数的市销率。不过目前行业平均水平的市销率为8.8倍。考虑到阿里云业务难以拓展国外，我们再保守的打个对折，4.4倍的市销率。

2023年市场预期云业务的收入达到790亿元，即该部分的业务估值为3480亿元。

4、本地生活业务是一块成长性较高，但亏损较大的业务。其实阿里的本地生活包括的业务种类也相应较多，因此对其估值也相对笼统，适合以收入倍数来估值。国内同类的公司上市大多市销率1倍左右。

以2023年业绩预期487亿元收入来算，1倍的市销率便是487亿元估值。

5、大文娱业务，也是流血较大的业务，目前优酷的长媒体市场也是弱于腾讯视频和爱奇艺，甚至还有被短视频挤兑的风险。业务目前还未盈利，并且盈利预期未知。其实是较为风险的一块。目前行业平均的市销率1.9倍，但是主要是奈飞等龙头公司带来的。除去巨头之外的平均市销率为1.4倍，与爱奇艺的水平接近。

以2023年预期的315亿元来算，以1.4倍市销率，估值就是444亿元（貌似这块业务不太吉利）。

6、菜鸟作为物流业务，理应与物流公司的利润率保持在相同水平。目前国内物流公司的利润率参差不齐，除了业务规模不同（影响边际利润率）外，对收入确认的规则不同，比如中通的利润率近20%，而顺丰在4%左右，京东物流最新盈利不到1%，预期到2025年盈利之后也在不到1%的水平。

市场预期菜鸟物流将在2024年实现盈利，也有可能更早。预期2025年的利润率达到接近2%的水平，即14亿元的水平。用较为保守的方式，给行业平均的25倍市盈率，即360亿元的市值，以11%的折现率至2023年，即293亿元。

综上

汇总起来，阿里的估值应该为5277亿美元，即每股203美元。这与之前单独计算的130.6美元，差距是真不少。

你们认为拆分有没有价值？