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从2021四季度以来，港股市场地产板块的雷声不断。

从去年9月，另外两家房企也遭遇闪崩，一家盘中暴跌90%，另一家一日跌超50%。到今年2月，一家闽系房企午后开盘直线跳水，跌幅达81.4%。继4月22日天誉置业 午后暴跌80%紧急停牌之后，港股市场中又一房企“闪崩”大跌，再度上演了似曾相识的一幕。

“佳源系”上演历史重现

5月18日，深耕于长三角的地产公司佳源国际控股(02768)再度闪崩大跌，目前跌超40%，报0.58港元，市值蒸发19亿港元，当前市值只剩28亿港元。佳源国际控股旗下的佳源服务(01153)亦被带崩，暴跌70%报0.67港元，目前市值仅剩4.1亿港元。截止目前，佳源国际控股和佳源服务均在香港暂停交易。

这并非佳源国际的资本市场中的“闪崩”首秀，早在2019年1月17日，佳源国际控股股价盘中闪崩，截至收盘，该公司股价从13.26港元跌至2.52港元，暴跌80%。而1月18日开盘，“报复式”反弹开始，盘中股价一度大幅上涨99.2%至每股最高5.02港元，截至收盘，报收4.4港元，上涨74.6%。

图源：富途

尽管彼时的猜测众说纷纭，后续公司证实，股价暴跌系大股东近1亿股被斩仓。关于出售的原因，佳源国际解释称，大股东沈天晴有部分股份做了抵押融资，因1月17日当天出现大跌未能及时补仓而被强制平仓。

也正因为2019年没来由的暴跌使得佳源国际元气大伤，股价常年在3-4港元附近徘徊，后又受地产监管收紧的政策影响，于22年初至今持续走低，而本次下挫使得佳源系旗下两个港股上市平台双双步入“仙股”行列。

质押股份“暴仓”

无独有偶，此次的暴跌或许依然与质押盘有所关联。据联交所权益露显示，于5月11日，新鸿基财务以“保证权益”为由，取得佳源国际的股份，涉及股份达10.365亿股，股权占比约21.11%。以当日收市价1.08亿元计，股份市值达11.19亿元。

同日，佳源服务亦以同样的理由，质押了4.5亿股份予新鸿基财务，股权占比达73.56%，以当日收市价2.79元计，涉及市值约12.56亿元。

根据2021年报显示，佳源国际主席兼大股东沈天晴持有佳源国际93.95%股权，他与其家族亦持有佳源服务74.09%股权。这意味上述股份质押来自控股股东沈天晴。此外，佳源国际还曾在年报中披露，大股东抵押予建银国际4.54亿股。

通常而言，真正能办理且有股权质押需求的，几乎都是企业的重要股东甚至是企业的实际控制人。他们手上的股份一旦触及强平，有可能会给公司经营带来实质性的影响。倘若公司实控人手上的股份面临强平，市场上出现跌停或者闪崩的个股，这些都会直接加剧投资者的恐慌情绪，引发抛售盘的到来。

另一方面，此次大股东做出高比例质押的市场环境却和2019年的地产市场大不相同，据克而瑞公布的数据显示，纵观TOP200房企2021年的整体表现，4成房企累计业绩同比降低，全年销售目标完成率平均值为 88%，与往年房企平均超100%完成销售目标的情况相差甚远。

尽管2021下半年至今，监管层多次释放维稳信号，政策基调趋于温和，但大环境依旧承压，房地产行业尾部房企风险集中出清仍将持续。

惠誉穆迪相继下调评级

事实上，近期以来地产企业陆续出现资本市场的“闪崩”，很难不令人从流动性方面找原因。

以此前提及的天誉置业为例，2021年业绩“大变脸”，收入下降，归母净利润盈转亏，在复牌的公告中，天誉置业坦言，截至2021年末其总有息负债达到114.76亿元，其中余斌通过担保向天誉置业提供财务资助，其担保金额为27.73亿元。除了百亿债务、惠誉下调评级，公司控股股东质押中3.23亿股被强制平仓。

回到本次“佳源系”的暴跌中，从2021年的业绩来看，佳源国际实现销售额360.51亿元，2021年现金短债比为1.36，扣除预售款后的资产负债率为60.62%;净负债率为53%，均保持“三条红线”的绿档水平，至少在去年内尚未出现经营上的异常。

不过，我们依然能够从2021年报中看出些许端倪，佳源国际目前短期银行存款、现金及现金等价物以及受限制资金总额为98.3亿，较2020年下降47%。然而，公司2022年前四个月销售额仅8.92亿，较上年同期的约17.26亿元几乎腰斩，销售额大幅下滑，存在入不敷出，短期偿债压力陡增的风险。

在流动性的另一面，佳源国际的总借款超130亿，一年内需偿还的借款达到36.28亿元。另外，公司于一年到期的短期票据及可转债达到28.42亿元。结合此前短期借款来看，意味着公司一年内需要偿还的负债高达64亿元。此外，截至2021年末，佳源国际已质押作为授予集团若干借款的抵押的资产约为200.87亿元。

山雨欲来之前，评级机构的嗅觉似乎更为敏锐——3月15日，惠誉宣布下调佳源国际控股长期外币发行人违约评级自“B+”至“B”，展望负面。

5月10日，穆迪将佳源国际控股评级从“B2”下调至“B3”，并将其高级无抵押评级从“B3”下调至“Caa1”。穆迪也将展望从评级列入观察名单中调整为负面。

穆迪副总裁兼高级分析师Kelly Chen表示：“评级下调反映出佳源国际控股的再融资风险不断增加，其原因是流动性减弱，以及未来12-18个月有大量离岸债券到期。负面展望反映出佳源国际控股在未来12-18个月筹集新资金以管理公司再融资需求的能力存在不确定性。”

此次股价的闪崩，到底是佳源系的“历史重演”，还是其流动性是否真正存在问题，抑或是二者兼有，则需留待公司来给我们答案。