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核心摘要：

        随着社会不断进步，关键生产要素也在不断发生变化。当前，数据已然成为核心战略资源。数字经济是以数据资源为关键要素，以现代信息网络为主要载体，以信息通信技术融合应用、全要素数字化转型为重要推动力，促进公平与效率更加统一的新经济形态。在强政策的支持之下，数字经济将是一条长期发展的主线，也是稳增长的重要抓手，值得重点关注。

内涵：数字经济是以数据来推动生产力发展的经济形态。数字经济，作为一个内涵比较宽泛的概念，凡是直接或间接利用数据来引导资源发挥作用，推动生产力发展的经济形态都可以纳入其范畴。在技术层面，包括大数据、云计算、物联网、区块链、人工智能、5G 通信等新兴技术。在应用层面，“智慧农业”、“新制造”等都是其典型代表。

政策：纲领性规划落地提升数字经济战略地位，后续具体措施陆续出台。《十四五数字经济发展规划》提出数字经济是继农业经济、工业经济之后的主要经济形态。《规划》首次将数字经济地位提升至国家层面，随后一方面落地“东数西算”等具体措施；一方面在政府工作报告中也再提其重要性。

产业：核心产业将迎来快速发展期。我国数据资源丰富，2021年全球大数据储量为54ZB，其中我国的数据产量约占全球数据生产量的23%。数字经济的发展一方面要实现数据资源的进一步流通，提升数据价值挖掘能力，另一方面也要保障在数据采集、传输、流通、计算、存储等多个环节的安全与合法应用。重点关注受益的核心产业，包括：数据中心、通讯设备、云计算、网络安全。

投资建议：我们认为数字经济为新基建投资指明了新的方向，当前相关政策春风劲吹，去年年底至今各项重磅文件相继发布，提振行业景气度上行。重点推荐：光环新网（300383）、天孚通讯（300394）、中科曙光（603019）、卫士通（002268）；建议关注：数据港（603881）、广和通（300628）、启明星辰（002439）

1.数字经济内涵

数字经济是加速重构济发展与治理模式的新型经济形态。“十四五”数字经济发展规划中指出，数字经济是继农业经济、工业经济之后的主要经济形态，是以数据资源为关键要素，以现代信息网络为主要载体，以信息通信技术融合应用、全要素数字化转型为重要推动力，促进公平与效率更加统一的新经济形态。

《数字经济发展规划》设定了到2025 年实现数字经济核心产业增加值占GDP 比重达到 10%的目标，涵盖以下五个方面：1）数据要素市场：数据资源体系基本建成，利用数据资源推动全价值链协同；2）产业数字化：农业数字化、制造业数字化等深入发展；3）数字产业化：自主创新能力提升，数字化产品和服务供给质量大幅提高；4）数字化公共服务：数字基础设施对政务服务、公共服务、民生保障、社会治理的支撑作用进一步加强；5）数字经济治理体系：协调统一的数字经济治理框架和规则体系基本建立，数字经济安全体系进一步加强。

随着时代的进步，数字经济形成了依托信息技术和互联网络，提高经济运转效率，实现社会生产、资源合理分配的新型经济模式。

图1：数字经济规划主要目标

资料来源：中国信通院

数字经济增速加快，在国民经济中的贡献不断增加。2015年至2020年数字经济的增速始终比GDP增速高约10pct，占比由27%增长至39%。2022年 1月发布的《“十四五”数字经济发展规划》明确，到2025年数字经济核心产业增加值占GDP比重要达到10%。我们认为，数字经济在经历了信息化和网络化之后已经迎来了加速发展的时期，在《规划》要求的25 年数字经济核心产业增加值占 GDP 比重达 10%的纲领性目标之下，蕴涵了大量的投资机遇。

数字经济时代到来，数据成为核心战略资源。纵观历史，科技革命与产业变革推动了生产力的大幅跃升，关键生产要素也在不断发生变化。从农业经济时代到工业经济时代，再到当今的数字经济时代，每一个时代都有其对应的核心战略资源。具体来看，1）农业经济时代：土地和劳动力是最重要的生产要素，是以农业、畜牧业为主的生产性经济；2）工业经济时代：伴随着蒸汽机的发明和使用，以及电力的广泛应用，石油是该时期最重要的生产要素；3）数字经济时代：不同于农业经济、工业经济以土地、劳动力和石油作为关键生产要素，而是在技术创新、政策演进、企业需求和人才红利的推动下，数据成为该时代的核心战略资源。

图4：核心生产要素的变化

资料来源：华安证券研究

数据价值逐步凸显，数据科技类公司取代石油资源类在市值排名中靠前。我们认为，数据资源已经成为核心战略资源，数据的价值也在不断地被挖掘。全球最具影响力的商业期刊《经济学人》曾将数据比喻为“21世纪的石油”，这表明数据已成为越来越重要的生产要素。通过梳理全球1997-2022年市值排名前十的公司不难发现，石油资源类公司在Top10中的比例逐年减少，而数据科技类公司的数量逐渐增加，这意味着以数据资源为关键要素的经济形态愈加凸显。

图5：1997-2022年全球市值Top10公司（单位：百万美元）

资料来源：BLOOMBERG

2.政策引导数字经济加速发展

数字经济已成为国家重大战略，政策支持度高。数字经济作为促进社会繁荣和提高国家竞争力的重要动能，被各国政府高度重视，期望在数字经济竞争中占据有利地位，以美国为首的发达国家早在20 世纪 90 年代便先后开始布局数字经济。我国数字经济发展相对落后，但党的十八大以来，我国政府高度重视发展数字经济，推动数字经济逐渐上升为国家重大战略。

“十四五”规划纲要将“加快数字化发展 建设数字中国”单独成篇，并首次提出数字经济核心产业增加值占GDP 比重这一新经济指标，明确要求我国数字经济核心产业增加值占GDP 的比重要由 2020年的7.8%提升至10%。当前，各地正围绕“十四五”规划纲要列出的七大数字经济重点产业、十大数字化应用场景，营造良好的数字生态。

从地方政府角度看，各地积极出台数字经济相关措施，并且多以行动计划为主，河北省（雄安新区）、浙江省、福建省、广东省、重庆市、四川省等已相继启动国家数字经济创新发展试验区。可见国家将数字经济视为我国经济实现转型、高质量发展的创新驱动力，对于数字经济的重视程度和支持力度都在不断加大，数字经济将迎来进一步发展。

监管逐步成熟，为稳增长提供优良环境。2021 年**中央政治局会议强调“稳增长”要求，后续多个规划也陆续提出了完善治理和强化监管等要求。我们认为，发展数字经济离不开成熟的监管治理体系，而成熟的监管治理体系至少需要以下三点：1）规范与适度：国家已设立反垄断局等相关机构整合过去经验，美团、滴滴等事件或不再发生；”十四五”规划强调联合监管，代表着未来监管考虑更全面，施行手段会更适度，可最大限度激发市场主动性。2）可持续性：双碳背景下，企业的环境友好度如ESG 评分可能会是未来全球经济体的准入门槛。 3）重视数据安全：由于数据是数字经济的主要要素，它的安全是经济运行的首要条件。《“十四五”数字经济规划》已将数据安全单独列为重要任务，可以预见未来监管的重视程度。

图6：数字经济监管趋势

资料来源：2021中国数据中心绿色能源大会，CDCC

数字经济基建先行，“东数西算”保证算力供应。“东数西算”是“十四五”期间， 国家考虑到数据资源的重要性，在西部与东部提前部署算力与数据中心的新基建计划， 用于应对迅速膨胀的算力需求并且发挥西部的资源优势。计划纳入八大枢纽和十大集群， 枢纽各自承担职责不同。京津冀、长三角、成渝、粤港澳四枢纽处于发达地区，所在地人口密集、数据流量大，以需求为导向；内蒙古、宁夏、甘肃和贵州枢纽地处西部不发达地区，土地、绿电资源丰富，气温较东部低，数据与算力中心成本较低，以资源优势为导向。此外，十大集群将建设大量数据中心来支撑八大枢纽的运作。

图7：全国算力网络八大国家枢纽节点布局

资料来源：国家发改委

在数字经济时代，未来各行业数字化程度将大幅提升，由此产生的巨量数据和随之而来的加工分析需求巨大。根据Statista 统计预测，2025 年全球数据量将从 2020 年的 47ZB 增长到 175ZB。 而中国占比有望跃居世界第一，算力中心提前布局势在必行。

3.市场规模及核心产业

数字经济规模巨大。从总体来看，从2005 年到2020年，我国数字经济规模由2.6万亿元迅速增长为39.2 万亿元，已形成巨大规模的市场，年复合增长率达到20%。然而我国数字经济占 GDP 的比重相比于其他国家来说较低，且我国数字经济发展区域主要集中在京津冀、长三角、珠三角三大城市群，主要是教育、医疗、生活服务等领域的产业数字化增长迅猛。目前各城市对数字经济的重视程度正在逐渐加深，意味着我国的数字经济领域未来仍有较大的增长空间。其中，相关的硬件与软件细分行业均有望迎来长期利好，我们建议重点关注硬件中的数据中心与通讯设备，以及软件中的云计算与网络安全。

图8：2005-2020年数字经济规模（万亿元）

资料来源：中国通讯院

3.1数据中心

Ø在国家发改委批复各地的公开文件中，都明确指出了“项目建设主体原则上为数据中心相关行业骨干企业，支持发展大型、超大型数据中心”，因此专业的IDC 厂商将长期受益与“东数西算”政策。“东数西算”政最早可追溯至 2020 年，伴随“新基建”政策的推进。2020 年 9 月，国家“东数西算”产业联盟在甘肃省兰州市成立。该产业联盟由国家信息中心、甘肃省发改委、上海市闵行区政府、深圳市发改委，以及华为、腾讯、滴滴、中国移动、中国联通等企业、相关高等院校和科研院所共同发起成立。投资角度看，数据中心行业是“东数西算”和“新基建”的最直接催化，而产业的实际影响偏向于长期。

据Frost & Sullivan数据，我国2020年数据中心市场规模约900亿元，未来五年复合年化增长率超过20%，总规模有望在2025年突破1500亿元，行业增长空间广阔。

图9：中国数据中心市场规模（2016-2025E）

资料来源：Frost & Sullivan

3.2网络通讯设备

流量爆发正在反向拉动网络技术迭代，使得高速率网络设备和器件的需求弹性极大。路由器、交换机、光模块等是流量通路的基础环节，直接受流量爆发驱动。网络设备行业的整体市场规模弹性不大，因为技术迭代与量价的此消彼长会消化一部分流量增长带来的需求；但每一轮新的网络技术迭代都会形成“脉冲式”的机会——新技术加速放量、旧技术量价齐降。流量非线性爆发，尤其元宇宙等，对应扩容与新架构的需求：历史 2015-2016 云的第一轮成长对应了 100G 网络需求，当前 5G 应用周期则对应 400G+。

AR、VR、直播、云游戏乃至云宇宙等高清视频属性应用对流量需求极大，且 5G 解决上述场景的推广痛点，新内容对流量增长的拉动效应显著。在流量爆发的产业趋势下，互联网厂商加大基础设施投入以承载各类新应用，进而再次拉动流量爆发。未来出现新的流量爆发驱动因素或“杀手级”应用场景时，应用厂商将开启新一轮投资热潮。现阶段5G 带来的流量需求已明显高于 4G时代，尽管大的爆发性新应用还未真正到来。车、工业等典型场景是 5-10 年维度的长期需求，2019 至今物联网的高景气期预示了流量的新一轮爆发。

3.3云计算

云计算有效帮助企业降本增效。按照所提供云服务的形式和内容差异，云计算可以被分为SaaS、 PaaS 和 IaaS 三层。SaaS 层将应用以基于 Web 的方式提供给客户，能够有效节约企业购买软件许可证所需成本；PaaS 则将应用的开发和部署平台作为服务提供给用户，帮助客户搭建和部署定制化的云服务；IaaS 层的作用是将各种底层的计算和存储等资源作为服务提供给客户，由客户自行按照需求开发各类应用。云计算可以帮助企业节省购买、管理和维护硬件，以及软件开发适配的昂贵成本，有效帮助企业降本增效。云计算作为重要的IT 基础设施，无疑是产业数字化转型、数字经济发展的核心之一。

图12：公有云业务规模增速

资料来源：艾瑞咨询

我国云计算渗透不及国际先进水平，未来有望加大投入实现赶超。从云计算渗透率来看，近几年渗透率数据显示，我国公有云、私有云和混合云渗透率均呈现不同程度的上升。但根据IDC 测算，国内云计算渗透率较美国仍有5年左右的差距，存在较大的发展潜力。从超大型数据中心部署情况来看，全球超大规模数据中心中国仅占8%，虽高于中美以外的其他国家，但与美国 40%的占比仍存在较大差距。数据中心是数字经济时代的算力基础设施，是实现云计算深度渗透经济各个领域的前提。未来，随着数字经济向更深层次发展，“东数西算”、“云网强基”等建设将发力先行，与云计算渗透率快速增长形成正向反馈。

3.4网络完全

Ø数据保护、政策与新技术三方推动，网络安全已成刚需。网安行业驱动力主要来自于（1）政策要求，如等保 2.0、实战演练；（2）防御需求：政企及个人用户需面对来自外界的安全攻击事件；（3）安全运营需求：用户自身系统在使用和升级的过程中，不可避免会产生安全漏洞。

技术发展带来新需求，网络安全产业将保持高景气。根据工信部数据，过去三年我国信息安全漏洞数量不断攀升，2021 年共有 26,591 个信息安全漏洞，同比增长28.33%，维持高增速增长态势。我们认为，网络安全漏洞数量上升代表了相对应的网络安全产品需求增长。“十四五”期间，由“东数西算”等政策引导的产业数字化、数字产业化，将有效推动下游的应用场景增加及上游的技术能力提升，同时信息安全漏洞的数量或将随着数字经济规模扩大而增长，网络安全市场潜力无限。根据 CCIA数据，2023 年网络安全市场规模预计达到 809.11 亿元，同比增速 15%。我们预计，网安未来 3-5 年将保持高景气，将迎来新一波投资机遇。

4.投资建议

n我们认为数字经济为新基建投资指明了新的方向，当前相关政策春风劲吹，去年年底至今各项重磅文件相继发布，提振行业景气度上行。建议从硬件与软件两个方向入手，寻找深度受益的核心产业，硬件方面关注数据中心与通讯设备等基础IT建设，软件方面关注需求持续增长的云计算和网络安全板块。重点推荐以下个股：

4.1光环新网（300383）

公司是业界领先的互联网综合服务提供商，主营业务为互联网数据中心服务(IDC及其增值服务、IDC运营管理服务)、互联网宽带接入服务(ISP)以及云计算等互联网综合服务，是北京最具影响力的互联网服务商之一。

IDC业务稳定发展，核心区域项目陆续上架。公司围绕京津冀、长三角地区、深圳大湾区和长沙进行数据中心布局，计划打造核心地区三大产业集群，不断强化一线核心区域布局，提高IDC业务在手项目的竞争力。截至2021年三季报，公司已投产机柜数量超过4.1万个。同时，在建项目顺利推进，房山二期、河北燕郊三四期项目和上海三角地区嘉定二期项目预计年底继续交付机柜，于2022年上半年逐步投放，进一步增强一线核心区域核心竞争力。

云计算业务稳定增长，与亚马逊合作推进顺利。公司运营的亚马逊云科技云服务进展顺利，根据公司公告，2021年上半年公司推出了24项新产品，新落地服务和功能数量比去年同期增长50%。无双科技2021年成为百度分析云首批服务商，未来发展空间广阔。公司前三季度云计算及相关服务收入32.83亿元，同比增长约61.16%，占2018年前三季度营业收入73.2%。随着无双业务的调整以及AWS业务的扩展，未来云业务有望稳定增长。

适应低PUE政策要求，推动海底数据中心项目试点。工信部《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）》要求2023年底，新建大型及以上数据中心PUE降低到1.3以下。根据海兰信测试报告，海底数据中心样机单舱PUE低至1.076，90天可完成模块化生产实际上线运行，单千瓦TCO（建设成本+运营成）比同等规模陆地数据中心低15%-20%左右，具有产能快、成本低、时延低的特点。公司在海南与海兰信科技合作共同推动海底数据中心项目试点，海底数据中心PUE值有望达到1.1以下，有利于在低PUE政策目标背景下提升经济性。

投资建议：根据Wind一致预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为9.73/11.42/13.48 亿元，对应EPS为0.54元、0.64元、0.75元。考虑到公司核心区域投产机柜数持续提升，低PUE政策要求下核心区域供需矛盾加剧，公司竞争优势凸显，我们给予公司2022年30倍PE，对应目标价19.20元，建议14元附近建仓并持有。

风险提示：数据中心行业竞争加剧，电价上涨幅度超预期，数据流量增速低于预期。

4.2天孚通讯（300394）

公司是光通信精密元器件一站式解决方案提供商，形成了多个产品系列齐头并进，互促发展的综合布局，为下游客户提供一站式、组合式产品解决方案，为全球光网络提供优质连接。

核心原材料自给率高，毛利率远超行业平均。公司盈利能力远超同行，2021Q1-Q3毛利率/净利率分别较行业平均高15pcts/10pcts达51%/28%。公司全产业链布局，核心原材料自给率高：横向对比，天孚2020年原材料成本占销售比重（30%）较2020行业平均值（42%）少12pcts，公司成本优势凸显，为高毛利水平的主要原因。“万品入精”理念造就高良品率，客户返工率低，进一步维持公司高盈利水平。

产品矩阵不断扩充，上下游议价能力大幅提升。公司产品矩阵迅速扩充，自2008年3款产品线拓宽至目前13款产品线，覆盖光网络及光模块全无源光器件，逐步打造为稀缺的光器件平台公司，大幅提升上下游议价能力。公司不断进行产业链纵向整合，对单一供应商依赖度持续下降，对上游供应商议价能力显著提升；2020年公司前五大供应商采购额较2015年（69%）降低25pcts至34%。天孚平台化定制服务模式提供一站式服务，可在更多维度满足下游客户需求；2020年公司对前五名客户销售收入占比由2015年（36.30%）提升至2020年的41.57%，客户粘性显著提升。公司主要客户包括国内外一流光模块厂商，客户质量优质，大客户模式有望进一步提升公司盈利能力。

高研发投入保障产品快速迭代，定增赋能公司进入硅光市场。公司注重长期研发投入，2020年研发投入/研发人员数量分别较行业平均高64%/70%；公司年均推出2+款新产品线，产品迭代速度远快于可比厂商，高研发投入保障公司产品矩阵迅速扩充。根据公司公告，天孚2021年定增7.86亿打造高速光引擎封装平台布局硅光市场，完成达产后该平台年营收将达10.44亿。据LightCounting预计，2021-2026年硅光方案市场份额持续提升，2020年全球硅光市场规模大约在20亿美元左右，预计到2026年硅光市场规模将接近80亿美元，硅光市场份额有望从25%提升至50%以上，市场潜力巨大。公司前瞻布局硅光领域，光无源领域优势进一步延伸至光有源业务；未来公司有望在光有源业务快速发展的基础上，带动光无源器件进一步放量。

投资建议：根据Wind一致预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为3.11亿/4.39亿/5.70亿元，对应EPS分别为0.79元、1.12元、1.46元。公司产品拓展速度快，产业链纵横整合能力突出，经营效率高、盈利能力强。高端硅光高速光引擎进入量产阶段，并有望带动光无源业务进一步放量，业绩增长确定性强。我们给予公司37倍PE，对应2022年目标价40.33元，可择时在30元附近建仓并持有3-6个月。

风险提示：高端光模块需求不达预期的风险；光器件市场竞争加剧的风险；海外经营环境恶化的风险。

4.3中科曙光（603019）

公司是国产高端计算机领先厂商。公司是中国信息产业领军企业，经历20余年发展，中科曙光在高端计算、存储、安全、数据中心等领域拥有深厚的技术积淀和领先的市场份额，并充分发挥高端计算优势，布局云计算、大数据、人工智能等领域的技术研发，打造先进计算产业生态，为科研探索创新、行业信息化建设、产业转型升级、数字经济发展提供了坚实可信的支撑。服务器是数字经济发展的基础，国产化为本土厂商创造增量机会。需求侧，夯实“数字经济”发展，服务器市场发展正当时；供给侧，CPU平台更新换代，驱动行业新一轮成长周期。根据IDC预测，2021-2025年中国服务器市场出货量有望实现9%左右的年复合增速。国产化为本土服务器产业链厂商创造增量机会，2022年行业信创进入快速放量期，其中上游CPU格局趋于清晰，海光信息体系的X86生态优势明显。

曙光服务器产业链布局完善，享受数字化、国产化趋势alpha。公司定位信息提供解决方案提供商，与政府、金融、互联网、电信等客户深度合作，享受行业景气提升红利。信创快速发展，国产X86CPU稀缺标的海光上市在即，曙光多维度受益：作为海光CPU主要需求方之一，服务器业务相应受益；海光快速成长预期将为公司带来持续的投资收益；随着CPU自给水平提升，公司服务器产品盈利能力有望进一步提升。。

投资建议：根据Wind一致预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润为11.35、15.35、18.73亿元，EPS为0.78、1.05、1.28元。公司致力于突破基于国产处理器的高端计算机整机核心关键技术，国产高端计算生态日益完善。同时，海光服务器性能和生态优势突出，我们认为公司将充分受益于行业信创的发展，给与35xPE估值，对应2022年目标价36.78元，可择时在30元附近建仓并持有3-6个月。

风险提示：服务器行业需求不及预期、竞争加剧；国产化进程不及预期；贸易摩擦加剧带来供应链风险。

4.4卫士通（002268）

非数安全盈利能力及经营效率大幅改善。公司聚焦基础安全、网络安全、数据安全、安全应用和安全服务五大业务，2021年全年实现营业收入27.89亿元，同比增长17.00%；实现营业利润2.45亿元，同比增长48.14%；实现归属于上市公司股东的净利润2.39亿元，同比增长47.79%；运营能力也得到大幅提升，全年销售回款40.36亿元，再创历史新高，同比增长33.35%，经营活动产生的现金流量净额达6.76亿。

卫士通的控股股东中国网安是公司实控人中电科集团根据国家安全战略发展需要重点打造的网络安全子集团，在支撑国家网安战略任务和赢得关键领域客户信任方面具有天然的优势，公司作为中国网安唯一的上市公司，具备真正稀缺的股东背景，有望显著受益于隐私计算需求快速释放。

长效股权激励计划叠加管理层变更有望改善经营效率，渠道建设不断完善，信创在手订单充裕，业绩支撑确定性高。公司新任管理层具备专业技术背景，股权激励计划有效期十年，授予的限制性股票所涉及的标的股票总量不超过公司股本总额的10%。首期激励对象为公司高管、公司和控股子公司对整体业绩和持续发展有直接影响的管理人员、核心技术人员和骨干员工约335人，占员工比例约15%，长效股权激励计划叠加管理层变更或将改善经营效率。作为信创核心受益标的，根据年报披露，经营活动现金流净额达6.76亿元，公司围绕信创需求，已构建了覆盖芯片、模块、平台、整机和系统的全产品体系，如龙芯中科联合卫士通发布“龙芯安全模块及SDK”以及信创安全解决方案等，显著受益国产化产业趋势。

投资建议：根据Wind一致预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为2.39亿/4.27亿/5.88亿，对应EPS分别为0.28元、0.5元、0.69元。公司作为国内信息安全领域的国家队，深耕密码技术，将充分受益于数据安全相关政策在互联网等行业落地，未来有望持续获得集团的资源对接和大力扶持。我们给与公司2022年500亿市值目标，对应目标价59.1元，可择时在45元附近建仓并持有6个月。

风险提示：竞争加剧风险；政策力度不及预期风险；新领域布局缓慢风险。