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导读： 近期，投资美股的朋友们，或多或少都遭遇了市场的暴击，在鲍威尔获得美联储主席连任提名以后，市场突然画风突变，科技成长突然被市场疯狂甩卖，转而去抱团追求科技龙头的确定性，二线科技股尤其是云计算各细分领域的龙头们，在最近十几个交易日中感受到了市场深深的寒意，猝不及防的暴跌，很多个股甚至创下了十年来的单日最大跌幅。 在加息的预期之下，云计算估值倚重未来现金流的模式导致云计算公司对于利率的上行异常敏感，尤其是在加息升温的“预期区”，云计算公司的股价往往会出现大幅度的波动，最近就是鲍威尔连任以后货币加快紧缩的预期导致成长股股价剧烈波动，尤其是当下现金流较差但是增速较高给了高估值的云计算细分领域龙头。 图 ARKK基金走势 从近期木头姐ARKK$ARK Innovation ETF(ARKK)$ 基金的走势来看，连续四周ARKK基金走出破位下跌的态势，十一月以来的区间回调超过15%，表明阶段性科技股仍是投资者抛售的对象，ARKK的大幅度走弱让做空ARKK基金的$Tuttle Capital Short Innovation ETF(SARK)$ 大放异彩。 图 SARK基金走势 自11月9日上市以来，SARK基金已经累计上涨了超过15%，该基金通过掉期合约追踪Wood的旗舰产品Innovation ETF（ARKK）的反向表现，近期因为ARKK重仓股包括ZOOM、TDOC、TWLO等持续破位大跌，SARK基金表现抢眼。 近期成长股的大跌，主要是因为鲍威尔突然的“鹰派”转向叠加奥密克戎的突袭。在11月FOMC会议上还继续传递鸽派信号的鲍威尔本周在听证会上“意外转鹰”，前后不过两周时间，听证会的意外转鹰的确让市场感到意外，这背后可能的原因除了来自美联储内部、国会和民众的压力，可能也是对于7~9月Delta变异的确造成供需矛盾加剧下价格压力不断升温的一个回应，同时也隐含了也隐含了对于未来Omicron重蹈这一覆辙的担忧。突然间，市场预期变得紊乱，一方面既担忧加快退出宽松带来估值回调的压力，另一方面又担心奥密克戎对供应链造成更大的冲击，导致物价短期更难下行，引发更高的通胀，因此，市场短期处于混沌不堪的状态之中。 在这样一种大背景下，市场短期追求业绩的确定性，现金流极好的大科技蓝筹包括苹果、微软、谷歌、英伟达等少数几个股票则成为市场追逐的对象，尤其是苹果，在本周的一片大跌中一枝独秀，逆市大涨，表明投资者将苹果视为市场不确定时期的避风港，苹果的强劲的现金流和创新产品，使其能够承受任何经济放缓，短期投资者都在逃向那些高质量的公司，认为其在经济下行期，会经受住风暴、不会破产、也不会出现财务困境。 我们在下表对11月18日，鲍威尔被重新提名以来，市值大于50亿的成长股的阶段跌幅进行了统计，短短两周时间，个股的跌幅惊人，很多个股的跌速之快堪比2020年3月熔断期间，两周之前，很多股票还是众星捧月一般的存在，转眼之间就已经成为踩踏出逃的对象，跌速太快，以至于很多投资者都还没来得及卖出就已经高位站岗，尤其是，高估值、高增长、亏损企业的股价下跌幅度更大，这其中受伤最深重的当属云计算SaaS行业，以近期的新股为例，2021年上市的企业遭遇了大规模抛售，已经有高达23家公司相较于上市高点价格腰斩，其中以Robinhood与Path为代表。 那么，快速大跌消化估值以后，市场终归会逐步回归理性，哪些超跌的成长股是值得重点关注的呢？ 表 近期美股成长股跌幅一览（截止上周五） 结合近期发布的财报，我们对近期市场急跌过程中超跌的个股进行筛选，从中选出一系列后市仍值得重点跟踪的标的，作为各自细分领域绝对的龙头，短期公司的波动主要是估值的波动，在加息预期快速升温的当下，估值快速回落，但是公司业绩增速等方面并不存在明显的问题，因此，整理出下表所示的一些细分龙头供投资者参考（不构成买卖推荐） 接下来我们会分期对这些标的最新季度的业绩及估值情况进行分析，本期我们针对CRM新季度的业绩进行分析。 CRM:业绩总体稳健，上调全年业绩 1.新财季财务摘要 Salesforce CEO马克·贝尼奥夫 (Marc Benioff) 表示：“我们又实现了一个非凡的季度，推动了强劲的收入增长、利润率和现金流。”“随着每家公司加速数字化转型之旅，Salesforce 比以往任何时候都更具相关性和战略性。正如我们帮助客户度过大流行一样，我们现在正在引导他们实现更大的增长、客户成功、健康和安全以及信任。凭借我们的 Customer 360 平台和 Slack 的强大实力，我们有望在 26 财年达到 500 亿美元的收入。”$Salesforce(CRM)$ Q3收入为68.6 亿美元，同比增长27%，按固定汇率计算增长 26%，单季度收入增速创近5个季度新高。（Q2预计Q3实现收入67.8 亿美元至 67.9 亿美元，Q3实际收入超越上次预期）。 本季度订阅和支持收入为 63.8 亿美元，同比增长 25%。本季度专业服务和其他收入为 4.8 亿美元，同比增长 45%。 第三季度 GAAP 营业利润率为 0.6%，非 GAAP 营业利润率为 19.8% 22 财年Q4收入指引为：72.24 亿美元至 72.34 亿美元，同比增长约 24% 22 财年收入指引上调至：263.9 亿美元至 264 亿美元，同比增长约 24% 将 FY22 GAAP 营业利润率指引提高至约 1.8%，将非 GAAP 营业利润率指引提高至约 18.6% 将 22 财年经营现金流增长指引上调至约 18% 至 19% 的同比增长 23 财年Q1收入指引为 72.15 亿美元至 72.50 亿美元，同比增长约 21% 至 22%，但环比22Q4可能不增长，这有可能是CRM近十年来第一次收入同比转负，这也是业绩披露后股价大跌的原因之一。 重申 23 财年 GAAP 营业利润率指引约为 3.0% 至 3.5%，非 GAAP 营业利润率指引约为 20% 2.新财季营收来源分类 本季度，salesforce又对收入进行了重新分类，重分类以后的收入划分为以下五个大类如下： 客户销售管理Sales cloud：Sales Cloud最重要的功能集之一是销售业绩管理软件。 客户服务解决方案service cloud：通常包括以下客户服务解决方案：呼叫中心管理、中小型企业CRM、渠道管理软件、销售团队工具、客户服务工具、自助服务门户、知识库软件、实时聊天软件。 平台及其他：主要包括企业应用程序创建平台Salesforce platform（通过 Salesforce 构建属于企业自己的出色应用程序）、收购的Slack和其他，平台和其他包括截至 2021 年 10 月 31 日止三个月和九个月的 Slack 订阅和支持收入约 2.76 亿美元。 数据：包括来自 Analytics（包括 Tableau）和集成（包括 Mulesoft）的收入，这些收入从 2022 财年第三季度开始从平台和其他重新分类。 营销和商业： commerce cloud （电商管理套件，可通过电商crm软件获得顺畅的店内和在线个性化购物体验）和marketing cloud（利用市场营销管理中集成式的营销工具，在每个客户接触点打造无缝体验，在合适的时间，以合适的语气向客户传达合适的信息）。 从本季度的收入分类来看： 销售业务实现收入15.38亿，YOY+17.32%； 服务业务实现收入16.58亿，YOY+20.49%； 平台及其他业务实现收入12.77亿，YOY+51.30%； 营销与商业业务实现收入10.06亿，YOY+25.12%； 数据业务实现收入9亿，YOY+20%，其中 平台业务因为有并表slack，收入明显提速，其他细分业务保持平稳，数据业务收入稍不及预期，其中mulusoft实现收入3.56亿美金，YOY+16%，tableau实现收入4.8亿美金，YOY+23%，从数据分项来看，处于BI赛道的tableau收入增速相对较好。 3.收入区域分布 从收入区域分布来看，美洲区仍然是收入最大的地区， 但欧盟及亚太区收入增速更快，展望未来，Salesforce的海外占比还会稳步提升。 4.云计算指标分析：保持稳定增长 剩余绩效义务 (RPO) 是一项公开的指标，RPO代表所有未来合同项下尚未确认的收入，而cRPO 代表未来12个月内，预计确认为收入的合同。 RPO 受多种因素影响，包括季节性、续约时间、平均合同条款、和外币汇率。 RPO与cRPO：截至Q3，RPO约为 363 亿美元，同比增长20%。cRPO约为 188 亿美元，同比增长 23%，按固定货币计算增长 23%. 5.估值 从估值的角度来看，从PS-TTM bond来看，当下的CRM尚处于一倍标准差到两倍标准差之间，估值处于近五年估值的较高分位数，如果切换到2022年的估值，salesforce的估值将回到中位数以下，估值的安全边际较高，近期因为市场的杀估值，股价出现较大幅度的波动，展望未来，公司作为云计算的集大成者仍将深度受益于万物数字化与云计算加速发展的机会。 CRM的未来看点 （一）CRM作为最大的SaaS细分赛道，市场空间最大，新兴市场渗透率仍有待提升 图 云计算SaaS市场份额排名（2019） 从2019年的数据来看，salesforce是全球最大的SaaS公司，而在具体的细分领域，CRM所占的市场份额也不断提升，已经成为最大的细分SaaS行业。 图 2014年全球SaaS行业细分领域占比 图 2019年全球SaaS行业细分领域占比 我们通过对比2014年与2019年的数据可以看出，CRM已经超过ERP成为SaaS细分行业中排名第一的赛道，渗透率尤其是在新兴市场的渗透率仍有望继续提升。 而从CRM具体的细分领域来看，目前salesforce市占率最高的就是sales cloud为32%，而目前营收来源占比最大的service cloud市占份额仅2成左右，而marketing及commerce、platform及其他市占份额在12%以下，通过更为全面的产品体系，未来salesforce仍有望在细分的子领域继续提升市场占有率。 （二）成功的并购及不断的研发推新，公司的产品线不断丰富，核心能力不断增强 图 CRM的收购历程 公司先后收购exacttarget/demandware/mulesoft/tableau/slack,从效果来看，这些收购不断增强salesforce的核心能力，尤其是Mulesoft及tableau的收购增强了公司的的集成及BI能力，在收购以后这两家公司都取得了长足的发展。回顾公司历史上的几次重大并购，可以看到公司在整合外部标的、发挥协同作用等方面的突出能力，此前公司收购Mulesoft、IT系统集成商AcumenSolutions等，分别从数据集成能力、服务行业垂直市场的能力等方面强化平台优势。 Mulesoft：MuleSoft可以连接系统、应用程序、数据和设备，以释放Customer 360的功能。将集成平台MuleSoft和Salesforce的功能结合，可以使客户加速数字化转型。MuleSoft和Salesforce共同为公司提供跨系统解锁数据，开发可扩展的集成框架，快速创建差异化、互联体验的能力。集成有很多可能性。比如使用Lightning Platform和Heroku开发集成应用程序，通过集成独立的第三方系统在Sales Cloud和Service Cloud中实现单一的客户视图，或将Salesforce 360与现有数据源连接以同步订单、发票和产品信息。 Tableau：借助分析，将数据转化为竞争优势。即时获得对关键指标的洞察，在机会浮现时及时发现，并且更有把握地预测结果。无论客户在何时何地提出需求，我们都可以为他们提供所需的 AI 驱动型指引。将 CRM 数据与来自整个组织、本地部署或云平台中的所有数据都整合在一起。只要使用计算机或移动设备上的任意浏览器，就可以随时随地获得关键信息分析。获得一目了然的可视化效果，将最为复杂数据转换为易于理解的快照。将经常访问的指标整合到可自定义定制的简洁仪表板中。借助易于使用和理解的 AI 功能，业务驱动的分析洞察触手可及。 Salck：Slack Technologies,Inc.是一个业务技术栈中的新层，在这里人们可以更有效地协同工作，连接所有其他软件工具和服务，并找到他们所需的信息来完成最佳工作。Slack具有非常普遍和广泛的适用性。它不是针对任何一个特定的目的，而是针对人们在工作中一起做的任何事情。Slack用于审查求职者、协调选举覆盖范围、诊断网络问题、协商预算、计划营销活动、批准菜单和组织灾难响应团队，以及无数其他任务。 根据okta提供的用户数据分析结果来看，slack是最受欢迎的协同软件，在收购前公司的收入也保持非常稳健的增长。 图 slack 单季度收入情况 公司被CRM收购以后，Slack将为SalesforceCustomer360提供更为广泛的流量入口，而Slack以及Salesforce的整合将构建更为广阔的应用集成生态。 （三）不断提升公司所处赛道的TAM，当下TAM高达2500亿美金 备注：Salesforce 计算TAM与作图的依据是Gartner的研究。 1. 销售、服务、营销、商务、跨 CRM 和分析的计算基于 Gartner，预测：企业应用软件，全球，2019-2025，2021 年第二季度更新，2021 年 6 月 24 日。 集成和平台的计算基于 Gartner，预测：企业基础设施软件，全球，2019-2025，2021 年第二季度更新，2021 年 6 月 23 日。 2. 4 年复合年增长率基于 TAM 总额（包括最近的收购）。 3. Marketing and Commerce 定义为Marketing、Commerce 和Cross-CRM。 4. 平台定义为高生产力 aPaaS、高控制 aPaaS、应用平台软件、业务流程管理套件、数字体验平台、创建、验证。 5. 数据包括分析和集成，定义为全生命周期 API 管理、集成平台即服务 (iPaaS)、应用程序集成套件、数据集成工具、现代 BI 平台、传统 BI 平台、分析应用程序、数据科学平台、位置智能。 根据Gartner的数据，到2025年，salesforce所处行业的TAM高达2480亿美金，CAGR达13%，其中marketing与commerce的收入增速预期最快。如果我们以20%的占比来看，赛富时到2025年的收入占比有望达到496亿。 根据公司的预估，2022年收入318亿，在2022年的基础上，如果公司2023-2025年保持年化20%的收入增速，到2025年公司的收入有望达到549亿美金。 @小虎征文 @爱发红包的虎妞 针对前文表格中列出的重点关注公司，大家如果有特别想了解的欢迎留言讨论，言财君周末再奋笔疾书。 风险声明： 本文仅限于交流讨论之用，未经言财经许可请勿转载或引用； 本文所含信息、所涉及的个股、市场分析及判断等均供参考，不构成对证券和其他金融工具的买卖建议或者任何投资决策建议。