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报告要点 一、Q4末或是四季度之中配置中概股的第二佳窗口期 二、新版刺激法案被千呼万唤，美国传统企业高歌猛进。 年末收关月，我们继续看好美股消费复苏主题，建议持续关注盈利、经营现金流修复下的饮料、银行，航空等传统行业。同时，年底前国会通过新版刺激纾困法案的概率增大，小型企业薪酬保护计划也将支持中小盘行情延续。 整体上来看，这些经营杠杆较高的传统企业，将会在后期复苏中享受更多的业绩弹性。同时，在我们来看，近期中概股出现更多的是波动性的疲软，基本面和资金面尚未出现逆转，换言之中概股仍然具备较强的配置价值。 正文部分 一、领跑了近一年的中概股行情结束了吗？ 不少投资者会发现，过去三周，中概股几乎都处在盘整状态，尤其是部分前期强势中概股一改Q4初期“井喷”式的行情，开始进入疲软阶段，一些龙头也出现了不小的回调，市场上看空的声音也逐渐增多。 领跑了近一年的中概行情结束了吗？还是这里会是中概股再次上车的时间窗口呢？我们从策略角度分析这个话题。$CSI CHINA INTERNET UCITS ETF EUR(KWBE.UK)$ 1.1为什么我们认为，目前是Q4配置中概股的第二佳窗口期？ 在回答这个问题之前，我们要先来看一下这次中概调整的几个背景。由于业绩披露之前已经结束，行业并不是本期我们主要讨论的话题。 在我们理解，除了业绩的差异性之外，这里的因素还有：指数空间遇阻、海外做空、中概监管再度收紧；拜登表示贸易摩擦短期不会取消；$中海油(CEO)$ 、$中芯国际(00981)$ 等四家公司被列入中国涉军企业名单等问题共同影响。 1.1指数环境：中概股距离“蜜月期”仅一步之遥 如果对于中短期波动敏感，比如会过多在意一个季度窗口以内的波动，那么指数环境往往是一个不得不考虑的问题。 从相关性角度出发，上证指数、恒指指数、标普指数这段时间都在中长期的强阻力区域，尤其是AH市场进入压力区域（我们参考月线的话，$上证指数(000001.SH)$ 中长期压力在3450-3500点，$恒生指数(HSI)$ 在26500-27000点），一定程度上给中概股带来了波动性的修正。 对于指数环境，我们的观点是：上证指数和恒指更有可能在Q4末或明年Q1向上突围。 美股的话，在我们来看，$标普500(.SPX)$ 上周已经实现向上突破，$纳斯达克(.IXIC)$ 则初步兑现我们曾在9月上旬调整初期时的判断。在回撤月线撑压区域后，纳指花了2个月左右的时间筑底，随后剑指新高，继续演绎大周期牛市路径。验证：《美股周策略：小心纳斯达克最后一波下跌》20200914对于为什么美股更早的完成突破？ 我们认为，更好的解释可能是和QE延续+年底美国财政刺激预期有关，比如，我们看到最近不少美国传统企业涨幅更佳；而中国的宽松更为克制，权益的上涨更多的是从期待流动性，转换为期待复苏这件事。那么对应到时间上，中国权益资产行情的启动，会更有可能落在Q4末或经济数据增速更高的明年Q1时期。 1.2中概股监管问题的诸多不确定性，并非完全无解 目前和中概股相关的证券监管法案有两个，一个是美国国会上周通过的《外国公司问责法》，一个是SEC提出的一项单独提案，两个提案都涉及到PCAOB（美国上市公司会计监督委员会）监管权限问题，目前都未实际生效。前者需要总统签署同意后才会开始生效，但签署与否，还存在不确定性。后者由于SEC主席年底换届，后续的推动也存在不确定性。 在我们来看，正常情况监管风波更可能是通过中美监管合作渠道来润滑，最终向悲观情形演变的可能性较低。但即便悲观情况出现，法案即便生效后，也存在3年的宽限期。 当然，如果一定要考虑小概率的极限情况，比如中概在美上市状态最终受到冲击。 那么中小企业受到的影响会更大。尤其是，本身就存在私有化动机的中小企业，一旦因为监管问题被迫退市，私有化价格也难以令投资者满意。 不过，这部分对二次上市和满足上市条件的中概影响比较小（ADS和港股普通股可以转换），从这个角度来看，也会加速未来通过二次上市来规避监管的趋势。 因此，从配置角度来讲，目前已经在港完成二次上市，和当前以及未来1年，满足二次上市条件的企业安全边际会更大。（二次上市条件包括：海外上市满2年，且市值大于400亿港元；或者上市满两年，市值介于100-400亿之间，且财年盈利大于10亿港元的企业） 1.3中概股配置观点总结 复盘来看，如果说9月底、10月初是Q4配置中概股的较佳时期，参考：《4Q20美港股展望：中概股料成最大赢家！》。 那么，往前看，美元续弱格局，人民币保持在升值通道，中国消费市场超越美国，中概股业绩成长性、汇率增厚业绩等逻辑并没有改变的情况下，我们认为，中概股作为权益的大类，有望重拾超额收益（可以参考$KraneShares CSI China Internet ETF(KWEB)$ 这个中概指数ETF），尤其是资金可能也会更偏向于监管压力较小的二次上市概念企业。 Q4末更有可能是配置中概股的第二佳窗口。（我们主要基于对AH市场指数突围时间的判断，我们认为一旦突围，中国权益资产将迎来第二轮“蜜月期”）$三倍做空FTSE中国ETF-Direxion(YANG)$ $三倍做多FTSE中国ETF-Direxion(YINN)$ 二、新版刺激法案被千呼万唤，美国传统企业高歌猛进 年末收关月，我们继续看好美股消费复苏主题，建议持续关注盈利、经营现金流修复下的饮料、银行，航空等传统行业。 同时，年底前国会通过新版刺激纾困法案的概率增大，小型企业薪酬保护计划（未来拜登政策焦点将是降低收入不平等）也将支持以罗素代表的$罗素2000指数ETF(IWM)$ 中小盘行情延续。 整体上来看，这些经营杠杆较高的传统企业，将会在后期复苏中享受更多的业绩弹性。 2.1年底前国会通过新版刺激法案概率增大，拜登政策焦点将是降低收入不平等。 拜登推出经济团队，中期政策焦点将是降低收入不平等。被提名为财政部长的耶伦也将致力于解决国内不平等，但是面前太多经济贸易挑战，预算主管提名也可能受到阻扰。 上周非农暗淡，可能加速多方对刺激法案的妥协。拜登呼吁国会通过刺激经济的“强大方案”，他也支持9080亿美元救济计划。佩洛西和舒默支持以两党方案作为刺激政策谈判的基础，该方案得到更多共和党人支持，但参议院多数党领袖麦康奈尔暂未表态。 拜登表示：“我们将继续磋商包含9,080亿美元提案在内的一整个方案--涉及州和地方及责任范围，并延长PPP计划，”他是指支持小型企业的薪酬保护计划。 “包含向航空公司、公交公司和其它公交系统的拨款。 2.2传统企业持续演绎修复逻辑 复苏逻辑下，我们四季度以来持续关注的航空（$西南航空(LUV)$ 、$达美航空(DAL)$ ）、银行（$花旗(C)$ 、$美国银行(BAC)$ 、$摩根士丹利(MS)$ ）、饮料（$可口可乐(KO)$ ）等行业龙头企业均取得不俗的表现。在这轮复苏主线中，显著跑赢标普指数。如果美国是复苏，那么增长则是非美地区的主线。 刨去中概以外，对非美地区经济更敏感的权益代表之一，”亚非拉+俄罗斯电商四兄弟”近期表现也颇为强劲，$Jumia Technologies AG(JMIA)$ ；$Sea Ltd(SE)$ ；$Ozon Holdings PLC(OZON)$ ；$MercadoLibre(MELI)$三、疫苗公司资讯 全球新增新冠病例一天突破70万例，但疫苗前景令人振奋。英国批准辉瑞联合BioNTech研发的新冠疫苗，成为首个批准Covid-19疫苗的西方国家。$辉瑞(PFE)$ 与$BioNTech SE(BNTX)$ 也在寻求欧盟批准新冠疫苗，有望在年底前获批。 $Moderna, Inc.(MRNA)$ 的疫苗似乎可有效抵抗新冠病毒至少3个月甚至更久。英国副首席医疗官称牛津/阿斯利康新冠疫苗圣诞节前有望获批。美国副总统称或从12月中旬开始分发新冠疫苗；美国大约有1亿人可在明年2月底前接种。