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众所周知，市场上有不同类型的投资者，不同的投资者有不同的投资风格，投资者构成的不同，也会影响市场的风格。因此，了解不同市场投资者构成是一件必要的事情，这不仅影响投资者策略的抉择，也影响企业的融资选择，尤其在路演环节了解投资者构成是非常有必要的。

美股、中国A股和港股是全球范围内重要的资本市场，我们就从这三地市场入手，看看这三个市场的投资者类型构成究竟有什么区别。

首先我们来看美股的投资者构成。

根据美联储的披露，美股投资者类型分为居民、非盈利机构、资管机构（包括共同基金、ETF、封闭基金、对冲基金、私募股权基金等）、养老金、保险、非金融企业及境外投资者。

除居民外，可以将非盈利机构、资管机构、养老金、保险、非金融企业和境外投资者统一看成机构投资者。截至2019年四季度，在各类投资者中机构投资者占比69.3%。可见，美股是机构投资者主导的市场。

在所有投资者类型中，资管机构占比34.7%位列第一。在资管机构中，共同基金又是其中的中流砥柱，2019年四季度，美国共同基金规模为9.68万亿美元，占资管机构50.8%，占总规模17.6%。

居民投资者占比30.7%，为第二大投资者类型，虽然美股由机构主导，不过居民的投资在美股中依然举足轻重。

境外投资者占比位列第三，2019年四季度占比14.9%。在境外投资者中，欧洲投资者是中坚力量，占境外投资者48%左右，并且从2012年底开始，这一比例不断提高。亚太投资者紧跟其后，占比一直维持在20%到24%之间，其中来自中国大陆的投资者占比较小，占境外投资者2.2%左右。

在美股中占比第四大的是养老金，截至2019年四季度占比11.4%。自从1978年401K养老金计划成立以来，美国养老金规模开始大幅增长。如今养老金在美国有举足轻重的地位，除了直接进入股市，还会投资一些美国知名对冲基金，例如全球最大的对冲基金桥水。

从美股投资者构成的变化趋势来看，1951年至2019年居民与非盈利机构从占比超过90%下降至30%左右，下跌相应部分的占比并不是马上转移到资管机构中。在1951年到1987年，居民占比下降时，养老金占比快速扩大。从1987年开始，养老金占比持续缩小，这时候，资管机构占比才开始快速扩大。

说个有趣的现象，如果将各种机构类型进一步拆分，会发现即使最大的机构类型——资管机构中的共同基金，占比也没有超过居民投资者。换句话说，散户依然是美股最大的单一投资者类型，但这也并不妨碍机构投资者主导美股。

简单总结一下，美股是一个机构投资者主导的市场，机构投资者占比近7成。具体的投资者类型分为居民与非盈利机构、资管机构、养老金、保险、非金融企业及境外投资者。其中资管机构占比34.7%位列第一，居民投资者占比30.7%位列第二，境外投资者占比位列第三。

其次我们来看A股的投资者构成。

申万宏源将A股投资者分为产业资产、政府持股、境内机构、境外机构和个人投资者。产业资本可以理解成实业家，主要是个人大股东、上市公司和非上市公司。政府持股可以理解成股民常常说的“国家队”，主要是财政部、汇金和证金。境内投资者机构就是我们熟悉的公募、私募、保险公司和社保基金。境外投资机构主要是QFII和通过陆港通买入的机构或个人，以及境外战略持股。个人投资者就是我们再熟悉不过的散户。

从占比来看，产业资本占比最大，2019年占流通股43%，为最大的投资者类型。

个人投资者为第二大投资者类型，2019年占流通股30.8%。这看似有点违背常识，因为常听说A股由散户主导。不过如果细心观察，发现这个结论并没有打破。产业资本中，非上市公司占比最大，2019年占比36%。虽然持有的也是流通股，但是这部分非上市公司的持股基本不动。如果把非上市公司这部分比例剔除，2019年个人投资者占比将提升至48.13%成为最大的投资者类型。

境内投资机构2019年占比10.2%，较2018年的9.1%有所提升。其中公募基金占比最大，2019年占比5.3%。如果把国内公募基金和美国共同基金联系起来，相较在美股占比超过20%的共同基金，国内公募基金还有很大提升空间。

从A股投资者构成的变化趋势来看，近年来，A股机构化趋势越来越明显，但这一趋势并不是持续进行，2009年到2014年，境内投资机构持股比例处于下降趋势中。从2015年开始，才重新进入机构化的趋势。近年来，随着国内金融开放，境外投资机构从2016年开始，加速投资A股。境外投资机构持股占比快速提升，由2018年的2.8%提升至2019年的4.4%，占比提升57%。

相对于机构化的趋势是去散户化，但是从2009年至今，去散户化并不是一个持续的趋势，更像一个周期性波动。如果和沪深300指数联系起来，会发现个人投资者占比和行情好坏强相关。2014年到2015年中，A股走牛，个人投资者占比也快速提升。2017年虽然走出白马行情，但是A股个人投资者习惯于投资中小企业和概念股，以此为代表的创业板指在2017年下跌10.67%，因此导致个人投资者减少。2018年出现质押危机，对个人投资者更多严重打击。2019年行情回暖，个人投资者占比也跟随略微上涨。

被股民成为“国家队”的政府持股也和股市行情有关系，不过是反向关系。在2010年到2013年的下跌中，无论是财政部还是中央汇金，持股占比都在提高。在2014年到2015年中的牛市中，财政部和中央汇金持股比例快速下降。在2018年A股出现质押风险时，“国家队”持股再度上升。从近十年趋势来看，财政部持股周期波动，而中央汇金震荡下降。

总体来看产业资本和个人投资者对A股的影响依然重大，这就理解为什么大股东减持的公告，往往会导致股价下跌。

简单总结一下，A股投资者分为产业资产、政府持股、境内机构、境外机构和个人投资者。其中产业资本为最大的投资者类型，2019年占流通股43%。个人投资者为第二大投资者类型，2019年占流通股30.8%，并且个人投资者占比和行情好坏强正相关。

最后我们来看港股的投资者构成。

香港交易所定期会推出市场研究报告，其中包括市场投资者构成，不过这种报告并不是每年都会披露，最新的报告披露的是2018年情况。不同于美股和A股以持股占比来衡量投资者占比以，港交所是以成交金额来衡量的。

其中外地机构投资者的成交金额占比35.1%，为第一大投资者类型。

占比第二的是一个美股和A股都没出现过的投资者类型——交易所参与者本身。有人要问这难道是港交所自己下场玩吗？非也，交易所参与者指的是有权在交易所进行买卖或者获得相关牌照的证券、期货、期权公司。无论是证券公司、期货公司还是期权公司，帮助客户撮合的订单属于客户的成交，因此交易所参与者产生的成交金额可以理解成证券公司、期货公司和期权公司的自营盘。并且这些自营盘在2018年占比28.9%，为第二大投资者类型。

占比排第三、第四和第五的分别是本地机构投资者、本地个人投资者和外地个人投资者。

从个人投资者和机构投资者的比例来看，港股和美股差不多，机构投资者占比7成左右。

从港股投资者构成的变化趋势来看，2014年到2018年，港股机构投资者占比持续提高，从2014/2015年的64.84%提高至2018年的77.11%。这期间，个人投资者的占比不断下降。

此外，港股投资者主要来自外地，2014/2015期间，外地投资者和本地投资者占比接近五五分，到了2018年，外地投资者占比提升至57.86%。细看外地投资者类别，2018年来自中国内地的投资者占比最高，占外地投资者28.3%。占比第二第三的分别是美国23.2%和英国17.2%。所以说，时常听到的港股内资化并不是假话。

从更长的趋势来看，香港本地投资者占比下降主要是本地个人投资者占比下降。外地个人投资者和外地机构投资占比稳定，交易所参与者的占比则快速提高。2008年交易所参与者占比不足10%，2018年已经接近30%。不少人常说港股流动性不高，这是因为个人投资者占比不断降低，冲动交易虽然减少了，相应的流动性也减少了。

简单总结一下，港股的投资者类型是以成交金额来衡量的，占比从大到小主要分为外地机构投资者、交易所参与者本身、本地机构投资者、本地个人投资者和外地个人投资者。港股投资者主要来自外地，交易所参与者的占比逐年快速提高。

通过对比三地市场的投资者构成，我们能结合不同市场的特性做更深入的理解。例如A股的估值一般比较高，这是因为个人投资者占比高，冲动交易比美股和港股多，由此导致估值较高。港股中的个人投资者在减少，机构投资者相对冷静，流动性减少导致估值不高。

重点总结：

1. 美股是一个机构投资者主导的市场，机构投资者占比近7成。前三大投资者类型为资管机构、居民投资者和境外投资者。
2. A股中产业资本为最大的投资者类型，个人投资者为第二大投资者类型且占比和行情波动强正相关；如果把产业资本中非上市公司这部分比例剔除则个人投资者为A股最大的投资者类型。A股的机构化相比美股还有很大的提升空间。
3. 港股以成交金额来衡量投资者类型，投资者主要来自外地。前三大投资者类型分别为外地机构投资者、交易所参与者本身、本地机构投资者，其中交易所参与者本身占比逐年快速提高。