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我想写一篇简短的文章，讨论本周美国国债收益率曲线结构中出现的一项重大变化。如果短期利率继续下降（美联储计划下周降息），而长期利率在新年后上升，我担心这可能表明本轮经济周期即将进入衰退。

对于投资者而言，主要的影响是：您可能需要避开股票（减少持仓），等待市场局势明朗，也许可以等到特朗普总统的任期开始后，市场对新政策的具体实施有更清晰的了解。

同样重要的是，债券收益率的变化进一步支持了黄金价格将在2025年继续上涨的观点，就像2024年的走势一样。我在过去一个月的文章中提到过股市疲软和黄金走强的现象，并以我10月的分析为基础，解释了黄金和道琼斯工业指数同时创下历史新高后通常会发生的情况（2024年类似1973年和2008年？）。

第三个结论是，如果您希望锁定收益率，同时利用未来利率下降（债券价格上涨）获得资本增值，可以考虑在未来2-4周内（如果债券价格显著下跌、收益率上升）增加长期债券的持仓。

我完全支持预测华尔街股价将在2025年下滑，同时黄金价格将大幅上涨。至于长期债券的买入建议，我对此持保留态度，因为美国的主权债务问题已经完全失控，共和党可能无法解决这一问题，尽管他们在选举中强调了这一议题。因此，如果情况如此，中长期利率可能会保持在高位，甚至在接下来的6至12个月内朝错误的方向进一步上升。

在我看来，特朗普候选人的政策承诺可能会在很大程度上减缓经济增长并推高通胀。如果我们进入滞胀状态，这将取决于共和党是否会落实特朗普的相关要求，对债券持有人来说无疑是一个难题。利率究竟会追随经济产出的下降而走低，还是因为通胀率上升而走高？对此我没有明确答案，只能对2025年上半年可能发生的情况做出一些猜测。

以下是一些历史数据，供您思考未来短期内这三大资产类别的潜在变化，假设国债收益率曲线的倒挂情况继续缓解。

国债收益率曲线倒挂和经济衰退

任何收益率曲线倒挂的核心反映在于过热的经济（需求过多）伴随着通胀飙升，需要非常高的短期利率来冷却局面。高昂的短期利率应促使居民将资金存入银行以增加储蓄，而不是用于消费；与此同时，由于不同期限之间的利差减少，银行也会受到抑制而减少发放新贷款。我们首次出现倒挂是在2022年末，当时短期利率实际高于长期利率。

随后，当经济接近衰退时，美联储可以降低利率以试图缓解经济和银行体系的下行压力，从而开始放松信贷条件的过程。在本轮经济周期中，美联储几个月前已开始降低利率，以应对可能的低于2%的通胀（尽管这可能不会实现）以及明年更疲弱的经济。

在我看来，当今的经济状况与2019年末和1990年初全球央行试图实现软着陆的情形非常相似。然而，不幸的是，这种乐观的观点最终被1990年夏季因波斯湾战争导致的石油价格飙升以及2020年初COVID疫情的爆发所粉碎。

考虑到候任总统特朗普计划和阐述的所有经济干扰措施，过于激进的政策变化实际上可能适得其反，并在2025年上半年将经济推入衰退。对盟友和敌人加征的新关税、可能导致美国劳动力减少5%的无证居民驱逐、大幅膨胀的财政赤字以及放松的减税政策等都将对经济形成难以消化的压力。实际上，外国投资者对美元价值的信心危机可能成为最终的结果，并带来高度的通胀后果。

当然，世界上其他问题可能成为最终触发美国进入衰退的导火索。以色列与伊朗之间战争的扩大是对原油价格的一大担忧。此外，中国可能在未来六个月内对台湾发起入侵或实施海上封锁，这将扰乱大型科技公司和半导体供应链。同时，俄罗斯在东欧的战争计划仍是一个尚未明确的潜在风险因素。

重点是：在短期收益率超过长期收益率两年之后，传统定义下的美国国债收益率曲线倒挂似乎在本周结束。随着30年期收益率重新高于3个月期收益率，信贷条件可能正在经历一场重要的结构性变化（一些分析师和银行家也关注10年期与3个月期收益率的正常化）。信不信由你，如果历史规律成立，这可能表明我们正迈向衰退的一个重要步骤。

收益率曲线倒挂后的利率正常化能多大程度上预测即将到来的衰退？请自行判断。自1982年以来的五次收益率曲线恢复正常的情况下，我们要么已经进入衰退，要么距离进入衰退不到六个月。我在图中用绿色箭头标出了30年长期收益率超过3个月短期收益率的交叉点。图表底部的利差计算显示，正值表示倒挂时期，灰色阴影区域表示衰退。

此外，在上述五次情况下，30年期美国国债收益率在恢复正常后的12个月内均出现下降（图中橙色线所示）。我完全理解，如果你预期衰退并利率下降而考虑在接下来的1到2个月内购买债券的想法。不过，我并不相信美国的政治家能够有效减少财政赤字，同时我也担心外国投资者可能在贸易战情景中退出美国国债市场。如果海外资本在通胀压力上升的同时逃离债券市场，那么2025年上半年收益率实际上可能会上升。

接近股市困境

收益率曲线正常化也符合自11月选举以来我对股票市场日益看空的观点。我再次在图中用绿色箭头标出了收益率曲线恢复正常的点，与标准普尔500指数的对数刻度图相匹配。1982年时，股市已经在下滑，而在利率正常化的转换之后立即又下跌了15%。1990年1月的拐点高位后，标准普尔500指数在当年秋季进一步下跌了将近20%。2001年，标志性的上世纪90年代末科技泡沫破裂进入高潮阶段时，出现了下一个信号，标准普尔500指数又进一步下跌了25%，直到2002年。2007年底的信号正值大衰退开始之时，随之而来的是接近50%的市场暴跌，一直持续到2009年初。此外，2019年底美国国债收益率曲线恢复正常发生在华尔街遭遇COVID相关30%市场崩溃的几个月之前（从实际信号算起，跌幅为20%）。

通过历史研究得出的逻辑结论是，美国股市在2025年初面临大幅价格下跌的高风险。这种判断并未考虑到总股市市值与GDP的记录性高估值，也未考虑标准普尔500指数市销率的异常水平。你甚至不需要了解，根据美联储和消费者信心指数调查，当前公民参与股票的比例处于历史最高点，同时情绪指标表明市场正处于泡沫状态（由人工智能狂热推动），市场早已需要一次重大修正或熊市。一切迹象都表明，华尔街将面临一场艰难的局面。

黄金涨势将持续

关于国债收益率曲线倒挂结束的第三个交易观点是，黄金通常在接下来的6到12个月内大幅上涨。当经济衰退来临时，美联储会全面加大货币供应，同时联邦政府将增加财政赤字以防止深度衰退或经济萧条。

然而，考虑到当前经济中的创纪录债务水平以及36万亿美元的国债债务，特朗普总统和共和党人可能很快将面临类似1929年的决策困境：是在经济衰退期间尝试减少政府支出（这种政策在1930年代的大萧条中失败并加剧了危机），还是将赤字支出推向新的历史高位，从而冒着美国陷入“恶性通货膨胀”的风险。如果你认为2022年的9%通胀已经是极限，那就再想一想，2025年末至2026年可能潜伏着更糟糕的情况。

这种选择困境犹如一个双面怪兽：要么接受经济萧条并伴随15%以上的失业率，要么面对潜在超过20%的通胀。我们选举总统就是为了应对这些艰难决定。从理论上讲，如果情况迅速恶化，新总统可能会成为历史上的另一个赫伯特·胡佛（1930年代经济失败的代名词）。

无论如何，自1982年以来，黄金的底部大多出现在国债收益率倒挂解除的时间点附近。在五次中，只有1990年初的情况显示未来6到12个月黄金价格平稳或下跌。1982-1983年，黄金价格在经历1980年代初的历史高点暴跌后强劲反弹了60%，这一高点直到2008年才被超越。2001年的黄金触底被认为是自1972年以来最重要的长期反转。2007年信号后的一年内，金价上涨了近70%。最后，2019年的收益率曲线正常化在2020年COVID大流行年之前推动黄金上涨了35%（加上2019年的涨幅），得益于创纪录的美国货币发行和财政赤字（以名义值计算）。

从统计上看，如果其他变量保持不变，2025年黄金进一步上涨的可能性很高。请记住，2024年美国经济状况尚可，但联邦赤字支出已达2.3万亿美元。如果即将迎来深度经济衰退，会造成多大的混乱？这将成为未来几个月推动人们争相购买黄金的借口。黄金可以帮助投资者在经济萧条和大规模债务违约的未来中保护财富，或者为前所未有的高通胀（即美元的严重贬值）做好准备。今年，中国公民面对类似的经济困境问题，作为应急反应，他们以创纪录的数量购买黄金。

关于黄金的买入时机，我过去几年在Seeking Alpha平台上撰写的文章中，探讨了黄金在感恩节和12月中旬之间触底的季节性规律。过去几十年间，从平均数据来看，最适合持有黄金的时间是从12月初到次年2月底。这种看涨的模式在过去四年中表现不佳，因此我们可能在未来2-3个月迎来一轮超级强劲的黄金涨势。

接下来该做什么？

当然，每位读者都会根据12月收益率正常化的情况，在投资组合构建方面采取自己的行动。你可能会选择不改变对经济/股票市场的展望、资产类别的配置或股票选择。

我希望本文能为你提供一些背景信息，帮助你了解未来可能发生的情况，并通过回顾过去的交易历史作为参考。有些分析师可能会将收益率曲线倒挂的结束视为一次具有软着陆意义的积极成果。我无法保证黄金和国债的价格从今天起会继续上涨，也无法保证未来几个月股票市场会出现抛售。然而，如果忽视历史，到了2025年中期，你的净资产和购买力可能会因经济/金融世界的走势与过去的周期相似而受到巨大影响。