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如管理层在Q2的电话会中所预告的：“整体利润（利润率）下降的趋势是不可避免的。”

拼多多在20204年Q3“如期”开启了业绩增速下滑之路，且多数项目低于预期（低于幅度不大）。

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分两方面来看，

1）首先来说“低于预期”：

和其他企业不同，对于“预期”这个东西，多多的预期印象中就没有准过几次（基于极简的财报，和不透明的信息披露），当然之前更多的是“超出预期”；那么对应的，这次的“低于预期”其实本身也没什么好惊讶的，而且大多miss的幅度并不大；

2）其次来看“业绩增速下滑”：

上面这张业绩总览表格最后，我专门加上了一列是上一季Q2时的同比增速，和Q3比较来看的话，包括营收、利润、利润率等算得上是出现了全面及明显的增速下滑的。

增速下滑的主要原因有以下两个：

i）为让利商家所付出的代价，这是主动为之的：

这在Q2的电话会中提到所认为正确并将长期去作的事情，也是管理层所说未来利润（利润率）会不可避免下滑的原因。

用户、平台和商家这三者理论上来说是个不可能三角，不可能三者的利益同时得到兼顾；

而用户应该是爽的，因为能够低价买到商品，且享受各种“退货不退款”的服务；

平台从业绩上来看也是爽的：

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从上面这张多多和阿里、京东的Q3数据对比可以清晰的看到，虽然都叫做电商，但多多即使是在Q3大幅降速之后，营收及利润增速仍是远超其他两家的；而利润率就更夸张，不光是和阿里和京东比，降速后多多的Q3毛利率仍然有60.03%，甚至是高于腾讯的53.13%，以及高于绝大多数其他中概股。

那么商家的处境自然也可想而知，当然开始的时候通过清理库存，以量换价等方式是有利可图的，或者是只能选择多多（白牌商家）；但当多多已经发展到当前的规模，以及其他电商也都加入到“卷低价”中，那么大多数商家的处境可想而知；

多多在Q2时应该也意识到了这些：到了必须要作出些改变，给商家让利的时候了。

所以进入Q3后，多多开启了百亿减免策略来扶持商家经营，包括：

a)下调先用后付订单基础技术服务费率1%至0.6%；

b)退款订单基础技术服务费可退还；

c)发货前退货产品推广费自动退还红包至推广账户；

d)平台承担偏远地区中转费用；

e)下调店铺基础保证金从1000元至500元人民币等。

所带来的结果主要是交易佣金收入增速大幅下滑到71.52%；同时也使得销售费用同比增加40.17%稍超出预期；

另外一个猜测是商家被让利后，也有更多的余力去投放在广告上，使得多多Q3的广告收入同比增加24.35%符合预期，算是基本稳住。

ii）海外TEMU的影响，被动且未来继续承压：

交易佣金收入增速大幅下滑，除了受百亿补贴影响之外，还很有可能受到海外TEMU的影响。

主要是受到地缘政治影响，包括特朗普上台扬言要对中国征收60%的关税，TEMU在超级碗之后已经停止了在美国地区的广告投放，未来主要依赖自然流量的增长。

而未来增收关税，对于TEMU来说有三种可能的应对方式：

a）将关税成本转嫁至美国消费者身上，则TEMU的价格优势受损；

b）将关税成本转嫁至商家身上，进一步压缩商家利润；

c）TEMU平台承担关税成本，对未来长期盈利路径造成影响；

现在还说不清最终TEMU会主要采用哪种应对方式，但无疑都会对TEMU的竞争力及盈利造成影响，只是看具体的程度而已。

未来会怎样？

随后的电话会上管理层给出了一些指引：

“拼多多联席CEO赵佳臻：

正如我们之前多次沟通的，当前的电商整体竞争环境依然非常的激烈，我们的业务面临着不少的挑战，同时受业务发展的自然路径的约束，我们业务的增速在长期也不会是线性外推的，在这样的环境下，📍【收入增长的放缓，我们觉得是必然的】。

今年以来对一些行业和消费有很大的利好拉动作用的宏观政策，我们的团队受限于第三方平台运营的历史的能力局限，没有充分把握好这些宏观政策的红利，导致我们为了维持同样商品的竞争力，📍【需要平台给出远比其他同行高的巨大的成本，这也必然会影响我们单价和后面一段时间的盈利水平】。

随着这些促消费政策的延续和扩大，我们将积极的去拥抱变化，抓住新的机遇，更好的为消费者服务，但是因为受限于我们的平台的运营模式，以及团队的历史经验的局限和能力的不足，📍【相对于同行的劣势将会在一段时间内显著的存在，这带来的财务影响可能会进一步的扩大】，那对于我们来说确实是一个挑战。

我们坚信生态和供给侧的高质量发展，是平台长远发展，为消费者创造长期价值的重要基础，这是一个漫长且需要耐心的过程。📍【我们已经做好了打持久战的准备，外界的竞争环境的变化不会影响到我们的步伐】”

一方面来看，管理层很“实在”的承认了（甚至也许是有些“过谦”地承认了）当前所遇到的困难，并明确了他们认为增速的放缓还将延续（因为要继续坚持他们所认为正确的给商家让利）；

另一方面来看，以上这些主动放缓的措施其实正是管理层主动释放风险，来追求更长久稳健增长的措施，未来哪怕增速最终稳定在中低增速上的话（不排除短期剧烈波动后），那么以现在的低估值来看，大概率还是值得持有的，以长期的视角来看的话。

一、经营业绩

1.经营业绩-单季

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营业收入

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经营利润

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非国际归母净利润

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二、分业务收入

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三、现金流

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四、成本&费用

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$拼多多(PDD)$ $腾讯控股(00700)$ $中概互联网ETF(513050)$