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概括

Palantir 的第三季度财报凸显了其具有卓越可扩展性和盈利能力的差异化商业模式。

投资者愿意为这样的商业模式支付158倍的预期市盈率。

Palantir 的自由现金流大大超过其会计每股收益，表明其真实盈利能力被低估。

尽管如此，该股目前的估值需要数年甚至十年的时间才能赶上增长速度。

时间会增加不确定性，投资者在投资该股票之前应该考虑他们的投资时间范围。

PLTR 被纳入标准普尔 500 指数后，股价大幅上涨，但其收益现已被计入价格。大量内幕交易，尤其是董事长 Peter Thiel 的交易，表明估值风险增加。尽管每股收益增长预测强劲，但 PLTR 的预期市盈率仍然过高，表明未来的回报/风险状况不佳。

其 PLTR 预期市盈率约为 110 倍，我当时认为这个数字过高。从那时起，围绕该公司出现了一些新的催化剂。在本文中，我将集中讨论我所看到的最重要的两个催化剂。首先，该公司公布了第三季度收益并更新了其业务运营。从下面的屏幕截图中可以看出，这些数字超出了市场预期，我将回顾其新财务状况的影响。其次，自我上次撰写本文以来，该股的估值倍数大幅扩大。截至撰写本文时，该股目前的预期市盈率为 158 倍。这些新发展要求我们重新审视该股。

在随后的部分中，我将结合对该股的第三季度收益回顾以及我对高市盈率股票的体验，重新审视该股。我将解释为什么在权衡了利好因素和估值风险后，我在当前情况下维持卖出评级。

PLTR Q3：重点关注自由现金转换

作为 Seeking Alpha 平台上的热门股票，PLTR 的第三季度收益报告 在发布后立即被多位作者剖析。因此，在这里我不会重复已经说过的内容。我将直接切入正题。该股拥有三位数的收益是有充分理由的。正如其第三季度收益报告中所强调的那样，该股拥有高度可扩展和高利润的商业模式。我稍后将详细说明可扩展性部分，并将重点介绍盈利能力部分。如上图所示，该公司第三季度的 GAAP EPS 为每股 0.06 美元，其标准化 EPS 甚至更好，为每股 0.10 美元。

然而，作为一只快速增长的股票，即使是标准化的每股收益也低估了其真正的盈利能力。这引出了我对高市盈率股票的第一课。导致其市盈率高的一个主要原因是它们在增长资本支出方面投入巨大。为了了解它们真正的盈利能力，我们需要将增长资本支出加回到会计每股收益中，以获得所谓的所有者收益（OE）——这是我从沃伦·巴菲特那里学到的一个关键见解。因此，它们的真实 OE 远高于其会计每股收益，因此基于 OE 的市盈率通常要低得多。

PLTR 第三季度的收益很好地反映了这种低估。更具体地说，下图（取自其损益表和现金流量表）显示了其自由现金流和每股 EPS。如图所示，其在第三季度报告的 FCF 约为每股 0.18 美元，比上述 GAAP 会计每股收益 0.06 美元高出 3 倍。即使与每股 0.1 美元的标准化每股收益相比，第三季度的 FCF/EPS 转换率也为 1.8 倍。

为了更好地理解这些数字，下面的第二张图显示了过去相同的比率（即 FCF 与净收入之比）。由于其会计每股收益为负，该比率在 2023 年之前基本为负。然而，在它按照 GAAP 标准在 2023 年左右实现盈利后，该比率自那时起一直远高于 1 倍。尽管波动很大（主要是由于其会计每股收益非常小），但过去两年该比率平均在 2 倍左右。

PLTR Q3：基于所有者收益的市盈率

由于上述因素，PLTR OE 明显高于其会计 EPS，因此基于 OE 时其市盈率要低得多。作为估计，我采用了所谓的 Bruce Greenwald 方法来隔离其增长资本支出。该方法在我网页链接#hasComeFromMpArticle=true#source=section%3Amain_content%7Cbutton%3Abody_link{之前的文章}中详细介绍过（我用它来分析 Apple Inc. ( 网页链接#hasComeFromMpArticle=true#source=section%3Amain_content%7Cbutton%3Abody_link{AAPL} )）。在这里，我仅引用以下最终结果：

首先，计算前五年每年的 PPE（物业、厂房和设备）与销售额的比率，并求出平均值。我们用这个比率来表示支持每美元销售额所需的 PPE 金额。然后，我们将该比率乘以公司当年实现的销售额增长（或减少）。计算结果为增长资本支出。然后，我们从总资本支出中减去它，得出维护资本支出。从这种方法来看，PLTR 的 OE 平均比其近年来的会计 EPS 高出 32%。

因此，如果以 OE 为基础，该股的市盈率将低约 32%。根据以下对 PLTR 股票的网页链接#hasComeFromMpArticle=true#source=section%3Amain_content%7Cbutton%3Abody_link{普遍每股收益估计}，该股的市盈率为 158 倍（基于 FY1 会计每股收益）。这一数字将转化为基于 OE 的市盈率约为 119 倍，远低于会计市盈率，但仍在三位数。

当然，市场普遍预计未来几年每股收益将快速增长。2024 财年的预计每股收益为 0.38%，同比增长率为 51.45%。预计这种增长势头将持续，每股收益预计将在 10 年后增至 2 美元以上，增长近六倍。这些估计隐含的复合年增长率为 18%。然而，请注意，即使假设未来 10 年实现这样的增长，到那时该股的隐含市盈率仍将在 30 倍左右——仍然是一个相当高的水平。

归根结底，投资者的回报并非仅仅来自于增长。它来自于增长和市场对增长的定价的结合。这引出了我对高市盈率股票的第二个教训。要从这些股票中获利，投资者需要多年的高增长和合理的终端市盈率。下表显示了对这些因素的简单现实检验。这个简单的计算预测了在 PLTR 当前 158 倍市盈率的估值下实现 10% 年化投资回报率 (ROI)（投资者回报）需要多少年。我计算了两种情景：终端市盈率为 30 倍和 20 倍。如图所示，在当前市盈率下，以 20% 的复合年增长率，当终端市盈率在 30 倍到 20 倍范围内时，投资者需要 9 到 11 年才能实现 10% 的股票年回报率。

时间增加了不确定性。我当然没有远见来预测 PLTR 的业务（在一个快速发展的行业）在 10 年左右的发展情况，也无法预测到那时它的价值是否会达到 30 倍市盈率。

总结

最后，我从高市盈率股票（或一般股票）中学到的第三个教训是，投资者不应仅仅基于高估值倍数就做空股票。这些股票通常价格昂贵是有原因的。就 PLTR 而言，如前所述，其可扩展模型为其提供了大量高增长领域，可以积极部署增长资本支出。如此积极追求增长可能导致季度收益意外大幅增加和股价波动。

就 PLTR 而言，其商业模式确实在几个关键领域与其他科技公司有所区别。我认为最重要的是其数据集成和分析能力。这种能力使其能够从不同的数据源中提取有价值的见解。这使得 PLTR 能够为从政府机构到商业企业的广泛行业提供量身定制的解决方案。其在 AIP 和 Ontology平台方面的成功就是很好的例子。这些差异化功能可能会带来客户锁定优势。其不断努力整合生成式 AI 和大型语言模型，可以进一步增强这些差异化因素的效力。

总而言之，PLTR 的第三季度凸显了其基础商业模式的魅力。该模式具有高度可扩展性和盈利能力，这反映在其出色的自由现金转换率和积极的增长资本支出投资中。由于这些因素，其市盈率比表面上低得多，但根据我的估计，仍为三位数。因此，我的结论是，其当前估值已经反映了数年甚至十年的增长，而时间加剧了不确定性——这是我从过去的错误中学到的一个重要教训。 $Palantir Technologies Inc.(PLTR)$