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腾讯 $腾讯控股(00700)$ 本周三发布三季度财报，先来看一下基本面：

总营收1672亿元，同比增速8%，环比4%，仍然维持一年来的低位增长。分部业绩中，受本土游戏以及出海表现的拉动，增值服务同比增长9%，这是近几个季度以来的最快增速；营销服务（财报从这个季度开始把“网络广告”收入改为“营销服务”收入）同比增长17%；金融科技及企业服务收入同比增速仅为2%，处于历史较差水平，受大环境支付疲软以及企业缩减开支等影响。

延续“惯性”，利润增速再次超过收入增速。Q3净利润同比增47%，而剔除投资损益、分占联营合营公司盈亏、所得税前后计提变化等因素，只看腾讯自身业务赚钱能力的经营盈利为533亿元，同比增长20%。这一增速水平与前几个季度相比有所放缓，但这里面有季节性因素，2023Q3时的经营盈利同比增速为-6%。

毛利率由去年同期的49%提升至53%，主要受一些高毛利率业务的拉动，比如本土游戏、视频号、微信搜一搜广告等。其中，金融科技和企业服务的毛利率改善是最显著的，同比增长7个百分点，环比基本持平。

2024年前9个月，腾讯经营现金流为2045亿元，比2023年同期增加了365亿元。今年Q3经营现金流为781亿元，扣除资本性开支、版权付费等开销后，自由现金流仍高达585亿元，足以支撑Q4的进一步股份回购计划及股东分红。此前腾讯定的回购目标是1000亿，目前已回购超过900亿，预计到年底会超额完成这一目标。

总体看，在这个体量及外部环境下，腾讯Q3业绩表现实属稳健。新游戏和视频号让人看到增长亮点。相应的，腾讯管理层在Q3提升了销售及市场推广开支，同比增加19%，接近百亿，与前几个季度相比属于“大手笔”。长期看，外界对腾讯总营收增速回到两位数百分比还是有期待的。

接下来说一个细节。这份财报中首次披露了微信小程序具有里程碑意味的数据，Q3小程序取得2万亿元交易额，同比增长十几个百分点；另一头，如果对比历史财报表述不难发现，财报对视频号的提及频次明显减少，而且是逐季递减，之前一份财报里有过十几次提到视频号，现在只有三、四次。一个小程序交易，一个视频号交易，两厢比较可以发现一些有趣的逻辑和策略，微信的流量指挥棒在发挥调节作用。

首先看2万亿这个数字，直观类比一下火力最集中的双十一。 $阿里巴巴(BABA)$ 。根据第三方机构对今年全网双十一GMV的统计，各综合电商平台、加上直播电商平台合计产生了14418亿GMV，同比增长26.6%，如果只算综合电商平台，则大致为一万亿出头。考虑到今年被称“史上最长双十一”，促销期前后接近一个月，这样对比看，对微信小程序常态化单季度2万亿交易额有了更直观的印象。这是小程序诞生7年后的成绩。

虽然这2万亿理应包括了像京东、拼多多 $拼多多(PDD)$ 等微信小程序的交易数据，不过根据本次财报后分析师会议上腾讯管理层的说法，小程序里边更多是服务交易而非实物商品。财报里也说，拉动2万亿交易额的是点餐、电动车充电、医疗服务等场景。也就是说有相当一部分是由线下带来的，那么线上的商品交易呢？

微信在今年8月份升级视频号小店为“微信小店”，给予微信生态内多入口流量支持，并上线独立App店铺工具微信小店助手。这次财报提及，微信小店是一个让商家经营索引化和标准化店面的平台，利用微信的社交互动、内容平台和支付能力，助力商家有效触达客户并推动销售转化。在小程序摸索出较成熟的交易模式基础上，微信针对线上商品交易押宝在了视频号上。

那么这两者之间有什么区别呢？除了上面提到的分别侧重服务交易和实物商品交易外，小程序是一个相对更偏私域的空间。比如一位回头客想通过商家小程序再次下单时，他可能会直接搜索、或下拉页面找到该小程序，完成交易。但这个复购链路中商品交易的来龙去脉，微信可能是不掌握的，也不知道这个流量从何而来。换作微信小店，它享有聊天界面、群聊、朋友圈、视频号等微信生态内的多个入口资源，场景空间更开放，微信可以更容易捕捉到商品和流量的动向及数据，从而为商家流量扶持等提供决策依据，商家也容易通过社交获取新顾客。

可见，腾讯想借助升级后的微信小店，构建一个更开放、更标准化、商流数据更可溯的实物商品交易环境。

纵观过往，被外界认为“没有电商基因”的腾讯对电商领域一直在尝试各种入局方式。在以入股、开放流量的方式扶持京东、拼多多、唯品会等第三方平台获得成功的同时，腾讯也在一直寻找自己下场的机会。之前曾有小鹅拼拼电商项目，后来没有成功。但从外界看，现在微信小店所享有的资源与地位，是小鹅拼拼时期无法比拟的。随着视频号这一内容载体的渗透率不断提升，微信小店会给予外界更多期待。

所以，视频号现在不仅扮演了营收“调节器”的角色，还肩负着腾讯发掘新增长点的任务。视频号在财报中提及的频次降低，但它对业绩的贡献份额在增加。这说明它已经过了三、四年前的对外宣传阶段，开始潜心商业化。

首先，是对网络广告营收与毛利增长的贡献。腾讯管理层在分析师会议上说，Q3针对视频号ad-load广告位进行了温和的增加，但库存仍处于一个较低的水平。目前大致在3%-4%，同行有的接近10%，仍有很大的上升空间。视频号广告是一个“调节器”，ad-load开阖程度决定收入变化。但目前视频号诞生仅4年，微信不会冒进增加广告库存而破坏体验，特别是与抖音、快手相比，视频号有熟人社交的戏份参与。

其次是对商家技术服务费收入的贡献，这部分被记录在金融科技及企业服务板块，体现为视频号商家的佣金。它对Q3金融科技及企业服务毛利同比增长19%有所贡献。

通过对身边的观察，近期一些朋友新加入了视频号创作者行列，由于坚持专业领域视角的真人出镜短视频原创，点赞关注等起量很快，看来很受平台推荐分发机制的喜欢。短视频看似已进入竞争红海，但专业领域的内容仍有很大增长空间。短视频及其背后的电商交易，是腾讯未来营收增速能否回到两位数百分比的一个看点。