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$哔哩哔哩(BILI)$ 将于2月24日盘后发布第四季度财报，根据公司三季报管理层指引，公司四季度收入在36亿到37亿人民币之间。而根据彭博一致预期，公司四季度收入预计为36.728亿元人民币，同比增长82.9%，增速继续增加，环比三季度提升9.4个百分点，预期EPS为-2.04元，同比下滑102.2%，此外，预期毛利润为9.119亿元，毛利率为24.8%，同比提升5个百分点，环比提升1.2个百分点，预期净利润为亏损7.138亿元，净利润率为-19.4%，环比改善11.3个百分点，亏损将有所收窄。 此外，还需关注公司管理层对2021年Q1和2021年的指引，根据彭博一致预期，2021年Q1收入一致预期为36.483亿元，同比增长57.6%，增速有所下滑，预期EPS为-2.10，亏损与2020年Q4环比略增。 图：彭博一致预期，来源：彭博 回顾历史，过去两年里，公司在8次中有5次的实际盈利是超过预期的，而8次的实际收入均超过预期，而近一年以来，实际盈利是2次超预期，两次不及预期的，回顾前四次财报公布后的股价表现，2020年3月17日盘后公布2019年Q4财报后，尽管收入和利润超预期，但是亏损扩大较快，第二日下跌13.72%，盘中最高下跌20%，随后继续调整，而之后的反弹主要考虑到是跟随大盘的反弹；2020年5月18日盘后公布2020年Q1财报，收入超预期，但是亏损同样大超预期，主要是公司激进的拉新和出圈策略，营销费用大幅增长，带来MAU、付费用户大幅增长，同时亏损大幅扩大，财报后次日公司股价上涨4.63%，开盘一度下跌7%，盘中博弈激烈；2020年8月26日盘后公布2020年Q2财报，盈利和收入均超预期，但是MAU及付费用户意外环比下滑，次日公司股价大幅下跌10%，收跌7%；2020年11月18日盘后公布2020年Q3财报，收入超预期，但是盈利不及预期，不过公司用户数据环比恢复增长，月活达1.97亿，付费用户达1500万，带动公司股价次日大涨22%。 图：过往实际与预期EPS（上图）、收入（下图）比较（单位：美元），来源：Seeking Alpha 展望四季度，盈利数据可能并不重要，收入大概率超预期增长，关键要看经营数据能否维持快速增长，如MAU及付费用户数量的增长，付费率的提升等。 分业务来看，游戏业务预计将在新游，尤其是《原神》的带动下实现加速增长，公司于9月28日开启了对爆款手游《原神》的独家联运，根据伽马数据的预测，《原神》于上线首月便录得约7亿元人民币的流水收入，其后一直在iOS畅销榜上保持领先地位，预计将拉动手游收入的加速增长。而直播和广告业务预计维持高速增长，公司持续加大内容投入，2020年“最美的夜”继续吸引圈外用户，使用百人交响乐团对影视、游戏、动漫中的经典IP进行全新演绎，再现80后、90后、00后等不同世代、不同圈层的热爱，其直播人气峰值最高达2.5亿，远超去年，尽管节目评分远不及去年，但是考虑到2020年观众的过高期望以及观众更加多样化，节目效果依然可观，根据地方台春晚节目广告收入粗算，预计“最美的夜”能够带来3000万左右的广告收入。 此外，公司热门影综《说唱新世代》（8月22日首播，豆瓣评分9.3分）、《天官赐福》（10月31日首播，豆瓣评分8.4分）、《风犬少年的天空》（9月底首播，豆瓣评分8.2分）等均获得好评，将继续拉动用户规模增长。 2021年《英雄联盟》世界总决赛入围赛于9月25日至30日播出，剩余小组赛及决赛于10月播出，总决赛人气峰值突破3亿（公司Q3月活也仅1.97亿），是S9直播峰值的160%，整个S10直播观看人次相比去年大增300%，预计能够非常有效地拉动用户规模及使用时长增长。 图：收入结构，来源：彭博，公司财报 广告变现是B站收入持续增长的亮点。新消费品牌更加青睐KOL营销方式，根据克劳锐预测，KOL营销规模在2020年将达到750亿元，同比增长53.1%，远远高于广告行业增速，B站作为大量KOL聚集地，其广告收入有望持续受益于新消费品牌营销的增长。2020年7月B站上线了“花火”商业平台，帮助Up主及广告主提高合作效率，根据公司披露，花火平台上线5个月，合作Up主提升600%，合作品牌数量提升500%。公司广告变现能力预计将不断提升。2020年广告行业市场规模约为4490亿元，未来B站广告业务市占率如果能够达到5%，其上限为224.5亿元，也远高于2020年预期的17.7亿元。 用户规模上，考虑到四季度热门综艺、最美的夜以及英雄联盟世界总决赛直播等诸多热门项目的上线，预计四季度月活用户有望继续增长，MAU有望超过2亿。B站的目标用户年龄在18-35岁，而该年龄段人口数量约为4.3亿人，同时考虑到B站的出圈动作，当前规模还远未达上限。另一方面，三季度付费率为7.61%，预计随着优质内容的推出，付费率还将提升。作为对比，爱奇艺的月活约为5亿，会员人数为1亿，付费率约为20%，B站在付费率上同样有较大的空间。 图：B站MAU及付费用户，来源：公司财报 此外，还值得关注的是用户规模的增长是否对用户粘性带来了消极影响，包括用户日均使用时长、月均互动量等数据，预计应保持环比有所增长。 图：用户日均使用市场及月均互动量，来源：公司财报 从投资的角度看，目前B站的市值已经达到450亿左右，市销率为32倍，估值处于较高的位置，市场也给予了较快的增长预期，同时考虑到近期的大盘风险，赌财报似乎并不是一个明智的选择，建议等财报公布后再行决策。当然，对于高风险偏好者来说，由于Q4B站业绩及经营数据大概率会较好，趁大盘大跌抄底也是获取超额收益的机会，但一旦B站业绩意外低于预期，预期亏损也会比较大。 $Netflix, Inc.(NFLX)$ $快手-W(01024)$