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近期读了《价值投资——从格雷厄姆到巴菲特》，作者是布鲁斯·格林威尔。

这本书在开头就讲述了，金融市场受到许多包括无法预料的情绪变化影响，最终呈现变幻莫测的价格波动。这个叫做市场先生。

而资产的稳定价值，其内在价值相对价格要稳定得多。

用明显低于内在价值的价格买入资产，价值与价格的差值就可以产生安全边际。安全边际价格一般在内在价值的二分之一或三分之二（50%-70%）。

分析对象主要是影响公司的经济基础因素：收益、行业背景、新产品引进、生产技术进步、管理整顿、需求增长、财务杠杆变动、新厂房和新设备投资、公司兼并及多元化经营等等。

想从事这种投资，需要明确知道自己的能力局限性，即能力圈。第二是需要耐心，等待这家公司失宠，才有可能买到具有安全边际的价格。只有适当缩小研究范围，才有可能开展深层次价值分析。

如果看不懂一家公司，就承认自己看不懂，并且不做评价。如果看得多利润年限比较短，能看懂多少年就承认。

格雷厄姆在1929年金融危机时，主要采用的方法是净资产估值，甚至有些公司股价是清算价值的50%以下。但是，现在低于清算价值或者能按照流动资产减去负债的来算的低估的公司很少。

我们目前估值实际上主要看盈利价值。结合企业经营和各方面的情况，实际上我们遇到清算价值的情况并不多。

盈利价值计算有两类情况。第一类是行业充分竞争，主要评估企业的重置成本。实际上企业很难有超额利润，即很难有较高的ROE和净利润率。所以这类企业如果利润高或者市值高，会引发更多竞争对手进入。作者举了汽车行业奔驰的例子。

第二种是估值明显高于重置成本。这类公司普遍有进入壁垒，甚至有些企业的进入壁垒非常高。作者举了可口可乐的例子。

作者也明确提出，产品差异性和强大的品牌不能算进入壁垒。

作者认为。只有有进入壁垒的行业，成长价值才有意义。绝大部分企业，因为没有进入壁垒，成长只能靠扩产能。而扩产能需要增加债务，同时扩大产能后如果迎来同行业投产会变得激烈竞争，将会导致企业利润率下降。有些行业，如原来的电视行业，随着技术的进步，过去的产能还会迅速被淘汰。

总体上来说，最保守的估值方式就是实际净清算价值。第二类充分竞争的行业，实际上重置成本是他的价值关键。其短暂的成长和高利润不一定可以持续，甚至可能下滑，参考汽车行业。第三类就是具有进入壁垒的行业，这类行业在估值的时候，其高利润率能否维持，即进入壁垒如果能持续维持，那么这样的公司将具备成长的价值。

我个人经验来看，投资第三类，即有真正的竞争壁垒，也就是有护城河的企业长期投资收益最好。但是，往往被市场已经确认为有较强护城河的公司，估值水平都会比一般公司偏高，想要找到有确定性的安全边际的机会比较少，需要对未来的长期成长价值有明确的认知和判断才可以让我们投资。

作者提到，拥有进入壁垒的企业，大多拥有专有技术，或者是负斜率的学习曲线。当新来者想进入市场的时候，先入者总能保持技术优势。

比如存在高额转换成本的软件系统，其实微信和QQ就是这个案例。

但是，作者也提到，实际上存在壁垒的行业不多。

识别进入壁垒，或者叫特许经营权，或者叫护城河，是一种高难度的技巧，需要花时间精力掌握。

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