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港股的IPO热潮依然继续，而上市列表里的时代天使公司则引起了大家的关注。 时代天使公司是一家提供牙齿矫正一体化解决方案的医疗企业，主要专注于隐性正畸。俗话说，金眼银牙，眼科和牙科是医疗服务两个极佳的商业模型。而牙齿矫正作为近年来牙科治疗里面的主要项目，成为一家解决方案综合供应商，时代天使的商业模式是很好的，类似的美国同行公司隐适美（艾利科技），就是一个大牛股，在过去的10年里，利润实现了10倍的增长。 作为中国领军企业，时代天使似乎也有成为大牛股的潜质。 一.牙齿矫正市场快速发展 首先从市场看。全球的正畸市场处于高速发展轨道中，15-19年维持了接近10%的增速，算是一个高增长行业，而中国的增速更是达到20%。这个行业的发展背后，是人们源源不断的爱美需求。 目前中国市场的潜力是最大的，从数据上看，中国每年完成的正畸病例数为290万例，而美国则达到近450万例，从人口上看，正畸渗透率的提升还有1倍以上的空间。 至于时代天使和隐适美专注的隐性正畸产品，中国每年完成的病例数为30万例，而美国达到150万例，从这点看，中国隐形正畸产品的数量空间还有几倍以上。结合目前时代天使6000左右的出厂客单价，长期这个市场可能达到100多亿的一个市场空间。 对比各类正畸方案，隐形正畸的优点是更美观，不适感更低，是更优的产品，牙齿矫正是一次性消费，在经济增长和消费升级的背景下，高端产品需求越来越旺盛是必然的。 作为行业领军公司，时代天使等采用了软硬件结合的方法，在矫正之前运用数字技术进行口腔扫描，通过扫描的数据为不同的患者量身定做专属的矫正器，而且，可以预先看到矫正后的结果。这套体系相对把医生诊疗的责任转移到了时代天使的数字系统里，使得不只是专业的牙科医生，普通的全科医生按照指引，也可以吸纳病人进行矫正。这一系列的优点加持，使得隐形正畸成了需求增长最快的产品。 因此，作为长期持续的需求，隐形正畸产品的增长前景是相对稳定的，行业参与者基本都能享受到需求增长的红利。 至于目前的市场格局则更显投资潜力，目前中国的隐形正畸行业竞争状态已经相对稳固，可以看到，时代天使和竞争者A隐适美，共同占有了80%的市场份额。 与其他新兴的医疗细分领域不同，隐形正畸行业虽然还在高速成长阶段，但是竞争态势已经相当良好，基本就是时代天使和隐适美的竞争，不同于心血管介入，骨科等医疗器械行业至少多家竞争的状态，所以这个赛道的下注相对是要简单得多的，两个人赛跑猜冠军的难度要远小于八个人赛跑。 而这个竞争格局背后，是两家公司长期构筑的护城河带来的，时代天使从03年成立，11年就布局3D打印，而隐适美则更早，长期布局和研发构筑了护城河，新公司想要进入，既要低价抢市场，还要大力投研发，建立医生的合作关系，还得积累很多年的口腔数据库，没有大的技术突破很难实现逆袭，这导致这个行业的准入门槛较高，新兴参与者很难参与竞争，这样的行业长期投资的稳定性很高。 例如美股的Smiledirectclub，试图通过跳过医生，采用自助方式进行矫正的模式打市场，但是，虽然价格是便宜了，但是安全性和效果都不好，无法进一步扩大市场份额。 一次性消费的项目，缺点是没有持续性，优点是消费者往往追求较高的质量，不追求性价比，因此，价格战并不是好策略，通过高质量造就高溢价是好的策略。 再看到时代天使的财务数据 从18年至今都保持了较高的增速，19年收入增速32%，20年即使上半年有疫情影响，但增速依然在24%左右。 在行业增长的大趋势下，公司营收的增长应该是长期持续的，而公司通过不断地更新产品线，进行销售扩张，也有望继续带动营收和利润率继续提升。 因此，公司目前发展态势良好。受产能与推广节奏的影响，增速不会太快，但有望像爱尔眼科一样保持长期的中等增速增长，这种风格会非常被投资者青睐，而且，公司的利润率还处在上升当中，随着研发规模的平滑化，产品渗透率的提高，公司的利润率还有进一步提升的可能。 而且，公司所推出产品竞争力能与隐适美不相上下，长期来看，时代天使也存在全球化的可能，看长远的未来，公司的市场空间巨大。 二.估值 从长期来看，时代天使的增长非常确定，这是由所在的需求空间和竞争态势决定的，2020年，时代天使的销量甚至反超隐适美取得市场第一，这使得投资者对未来的前景更有信心。 取财务数据进行相对估值的话，预估时代天使2021年收入达到10亿左右，隐适美目前的市销率大概在17倍左右，考虑两者所处的市场不同，增速不同，因此，时代天使的PS应该会更高，因此，200亿以下的市值可能都还算正常。 而看到整个国内隐形正畸市场的未来，长期很有可能达到100亿的市场空间（出厂价），考虑40%市占率，25%的利润率，时代天使长期可以产生10亿左右的持续经营利润，再考虑出海的可能，利润可能再翻一倍，那么，给到20倍左右的PE，长期看就是400亿左右的市值。 但无论是财务还是市场空间估值，都有一定的问题，例如美股目前处于多年积累的泡沫期，隐适美的PS未必能作为一个长期参考数值，而且，目前时代天使的营收只有10亿，利润2亿，按照现在20-30%的业绩增速，直接给到几百亿的市值，相当于预期了5-10年后的业绩，只要营收和利润某年发生降速，很可能就会迎来估值的大幅调整。 因此，不可否认时代天使是一家好公司，商业模式很好，但是否一个好股票，依然取决于IPO的价格。