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#ASX #GYG

导读：

• 估值？GYG = CKF + DMP

• 股东的利益

在2024年8月27日，上市一个多月的Guzman y Gomez (ASX: GYG)发布了第一份财报，回顾其在FY24财年的表现。

财报显示，Guzman y Gomez 的澳大利亚业务取得了长足进步，194 家门店中有 103 家创下了午餐和晚餐贸易的销售记录。2023-24 年，澳大利亚业务的网络销售额增长了 27.3%，达到 9.6亿澳元。

其澳大利亚业务7月份及8月份大部分时间的同店销售额，较去年同期增长7.4％，超过招股说明书预测的4.8％。

也是因此，自上市以来，Guzman y Gomez的股价一路走高，预计在S&P 9月进行一轮调整后，Guzman y Gomez会被纳入ASX300指数，并且有非常大的潜力跻身前200。

顺利的被纳入指数基金将吸引数百万澳元资金的流入，因为跟踪ASX200的基金经理和其他ETF基金将购买股票。

但我们不会因为其业绩的略微高出预期就看好它，相反的，回顾这份财报，在数据背后我们更多感受到忧心忡忡。

估值？GYG = CKF + DMP

截至2024年8月30日，Guzman y Gomez的市值约为37.2亿澳元，这比Collins Foods(ASX: CKF)的8.9亿澳元和Domino Pizza (ASX: DMP)的27.3亿澳元加起来还要多。

而从最新的财报来看，截至FY24，包括加盟商在内，Domino Pizza拥有3975家店铺，营收41亿，净利润达到1.2亿澳元。而Collins Foods拥有381家店铺，营收近15亿澳元，净利润7600万澳元。

相比之下，Guzman y Gomez仅有220家店铺，营收9.6亿澳元，净利润570万澳元。这样一份成绩，不要说对比Domino Pizza，甚至还不如Collins Foods的表现。

有基金经理表示，Guzman y Gomez的估值与其高增速有很大关系，因为Guzman y Gomez在过去9年里年化店铺增速为15%，营收增速为28%。

为此，我们找到了Domino在2005年7月更新的一份财报，如下图所示，在过去的19年里，Domino 的店铺数量保持了年化13%的增长，营收年化增速19.2%。

这样一份业绩，还是在Domino近两年业绩表现不佳，在丹麦等地店铺有所关闭后的表现。并且相比Guzman，Domino在更长的时间里实现了更加稳定的增长，单纯的高增速或许并不足以支持Guzman当前的股价。

此外，从另一个方面来看，在招股书中，Guzman表示其平均每单销售额为A$21.27，高于快餐市场的A$18.62的成交额。

但现实是，在最新一期的财报中，Guzman表示顾客对超值菜单的需求很大，带动起收入增长的主要是A$12的套餐，包括一份迷你墨西哥卷饼/碗、薯条和一杯饮料。

如果Guzman为了迎合注重性价比的客户，而销售更多的此类套餐，那么在其招股书中的A$21.27的平均单能否再现？其未来销售额增速还能保持之前的水平吗？

最后，从Domino跟Collins Foods的发展经验来说，澳大利亚当地市场规模有限，出海是连锁餐饮的必然选择。而Domino与Collins Foods出海的主要目的地都位于欧洲地区。

Domino除了澳新地区外，还运营法国、德国、荷兰和比利时等国家的Domino，而Collins Foods在荷兰和德国也都拥有店铺。

这与Domino和KFC这两个品牌有关，因为其都发源于美国，作为海外加盟商肯定不会选择再重新回到美国市场竞争，因此会刻意的避开北美市场。但这也从侧面反映出北美的市场竞争非常激烈。

Guzman虽然目前在美国、日本和印度尼西亚市场有所运营，但是在后两个国家上，采用的是特许经营权模式，其集团并不在这些地区拥有店铺，其集团出海的第一步反而选择了美国。

在北美墨西哥餐饮领域，像Chipotle、On the Border、Taco Bell这些知名品牌都已经在市场上建立了强大的品牌认知度和客户基础。Guzman在进入美国市场时面临这些强大的竞争对手，这使得他们在美国的扩展变得相对困难。

并且，凭借多年发展的经验，Chipotle除了打着“健康“的旗号外，还有很多的独特竞争优势。比如，消费者在Chipotle可以有近100个以上的定制化搭配，从5大主食 、5种蛋白质 、4种谷物/豆类 、10种以上的酱料中选择出自己想要的，但是其原料精简到仅需要53种。

Chipotle还采用了流水线的点餐模式，在高峰时段，每小时可以服务300多为客户，相当于每位员工的操作时间仅10秒，远高于传统快餐2~3分钟的操作时间。

从Guzman的财报中也可以看到，美国市场的表现明显不如澳大利亚市场。尽管美国市场的餐厅销售额有了增长，但利润率仍然为负，这表明Guzman在美国的业务仍处于早期发展阶段，尚未实现盈利。

我们认为，Guzman在美国现在与其他墨西哥餐厅相比，都算不上能够相匹配的对手，而除了上述Chipotle的两个优势外，其在供应链管理、食品安全和企业品牌营销上经验非常丰富，有许多值得Guzman学习的地方。

从估值的角度看，Guzman的估值甚至比Chipotle还要高。如下图所示，Guzman的P/S 比率比北美龙头还要高出一截。

总体而言，虽然Guzman本次财报的数据略微超出预期，但是结合上面几个因素而言，我们仍然认为Guzman的估值过高。

股东的利益

我们从Guzman的股东列表出发，其主要股东如TDM，创始人Steven Marks和Barrenjoey Private Capital等，其股票都在锁定期内。

这些被锁定的股票差不多超过一半的Guzman的市值，并且最早于2024年12月31日半年度业绩更新后解锁，而绝大部分锁定期达12个月。

锁定期结束后，随着这些股票逐渐解锁并可能进入市场，可能会对Guzman的股价带来压力，特别是如果TDM作为主要股东退出的意愿较为强烈，在Guzman上市前就数次减持股票。

Bar​​renjoey 于 2022 年从陷入困境的母公司 Magellan Financial 手中收购了 Guzman y Gomez 的股份。它今年担任 IPO 的联席主承销商（收取费用），同时提高其基金的业绩（确保收取更多费用）。与此同时，它还发布了分析师的研究报告，其分析师Tom Kierath和Peter Marks也是该股的投资者，因此这些分析师有个人财务动机来宣传该股票。

但想象一下，如果这些分析师闻到新鲜的鸡肉变质了，会怎样？——股票降级？100%

来源：iStock

这并不是我的空穴来风。以Chipotle为例，其在2015-16年发生过数起食品安全问题，背后原因各有不同。比如原材料采用有机新鲜水果和肉类，这些食品在种植过程中使用的粪肥会增加传播大肠杆菌等细菌的食品安全风险，更容易爆发食源性疾病。这也直接导致Chipotle的股价那两年跌去了超50%。

接连发生的食品安全事件给Chipotle带来了惨痛的教训，也让企业加速了导入更加专业且成熟的管理体系。现在的Chipotle优先采用脱水制品代替鲜品，柠檬和洋葱等食材也都进行严格的高温杀菌处理，通过中央厨房承担更多的消毒工序，控制原材料的安全风险，这些都是值得Guzman所学习的地方。

当前市场上，只有晨星完全没有受到这波涨势的影响，也是唯一一家给予卖出评级的公司，其目标价格还不到同行的一半。

澳财投研观点

总体而言，Guzman y Gomez（GYG）尽管在其上市后的首份财报中表现出色，并且有望被纳入ASX300指数，这可能带来资金的进一步流入，但其当前的估值仍然引发了市场的高度关注。

与已经在北美市场拥有深厚根基的竞争对手相比，Guzman在美国的扩展仍然面临着巨大挑战，尤其是在面对Chipotle等具有显著竞争优势的品牌时。此外，随着主要股东的股票锁定期逐步到期，股价可能面临进一步的下行压力。

尤其需要关注的是，Guzman能否在竞争激烈的市场中持续保持其增长势头，成为投资者值得信赖的长期投资对象。对于那些看重长期稳定增长的投资者来说，Guzman的高估值和未来的不确定性，无疑需要格外谨慎对待。

作者：Raymond Yu

编辑：Gray

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