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联想集团：PC 时代王者，全栈智能加速转型。公司成立于1984 年，作为PC 时代的王者，布局从云到端的全栈式AI。公司核心业务分布在三大集团：

IDG智能设备业务集团、ISG基础设施方案业务集团、SSG 方案服务业务集团，FY2024 占收入比重为73.12%、14.63%、12.25%。受PC 行业需求下行及去库存影响，FY2024 公司营收和归母净利润分别为568.63 和10.11 亿美元，同比下降8.21%、37%。公司客户资源广泛，覆盖国内外知名互联网厂商、央国企及中小企业，如阿里巴巴、百度、微软、国家电网等。

IDG：引领PC 新一轮大成长周期。2020 年远程工作、在线教育的需求推动了PC 销量的大幅上升；随着22-23 年居家办公需求的减少，PC 进入漫长的去库周期，销量显著下滑。根据IDC 数据，1Q24 PC 销量结束连续八个季度的同比下滑，去库结束，首次开启正增长，联想2023 年PC 市占率达22.7%，连续多年蝉联全球出货量第一，行业地位稳固。AI PC 较好地满足了 To B 场景下对数据隐私化、定制化的需求，同时提高生产效率，或将在2H24 迎来商用订单加速放量。公司在AI PC 领域占据先发优势，随着端侧模型AI PC 的推出和高端化战略的稳步推进，或将引领PC 行业开启新一轮大成长周期。

ISG：AI 算力王座筑基者。以ChatGPT 为代表的大模型点燃AI 算力需求，推动了全球对AI 服务器需求的持续增长。根据IDC 数据显示，2018 年全球服务器出货量约为1175 万台，2022 年全球服务器出货量达1371 万台，18-22年CAGR 达3.9%，市场对服务器需求逐年增加。联想深耕服务器领域，采取特色的ODM+模式，在超算、液冷等领域具备深厚的技术积累及品牌认可度，为全球第三大AI 基础设施提供商。公司推出适配B200、GB200 芯片的服务器，提前卡位下一代核心产品，有望在2H24 实现较好的业绩贡献。

SSG：利润增长引擎，加速全栈式AI 布局。FY2024 公司方案服务业务集团运营利润率达21.4%，显著优于其他业务集团，有力带动公司整体盈利能力的提升。AI 浪潮下，公司SSG 业务实施“一擎三箭”战略，满足政企、中小企业、消费用户的智能化需求，助力客户实现AI 的应用落地。

投资建议： 民生证券预计公司FY2025-FY2027 将实现营收609.24/660.64/705.22 亿美元，实现归母净利润12.15/15.47/19.03 亿美元，对应当前市值PE 分别为13/10/8 倍，当前PC 及服务器行业均已呈现明显底部复苏态势，联想全球首发AI PC，有望领导行业开启全新上行周期；公司为全球服务器龙头，随着当前AI 芯片供给紧张缓解，AI 服务器有望放量，带动盈利中枢上移。民生证券认为公司为AI 浪潮下的核心标的，维持“推荐”评级。 $联想集团(00992)$

风险提示：PC 复苏不及预期、AI芯片供应紧张、AI 发展不及预期