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随着机构投资者对加密货币的兴趣日益浓厚， $Coinbase Global, Inc.(COIN)$ 的定位是增长。 我预计Coinbase Prime将成为一个重要的收入驱动力，专注于机构客户。稳定币在这个增长阶段也发挥着重要作用。 Coinbase的估值显示出潜在的上行空间，预期的收入增长和强劲的EBITDA利润率，表明估值倍数有所扩大。 太空火箭和硬币在蓝色背景上带有比特币标志。幸运的创业和良好的交易。成功起飞。到月球概念。 聚圣/iStock 通过 Getty Images “当生活给你柠檬时，你就会制作柠檬水。” 这个比喻恰如其分地描述了Coinbase（纳斯达克股票代码：COIN）今天所处的第二代机会，因为机构投资者已经加入了散户投资者的行列，因为他们看到了加密货币作为替代资产的足够吸引力，证明了对这一新兴资产类别的资本配置是合理的。 虽然许多比特币 ETF 今年开始在交易所交易，但以太坊 ETF 即将获得批准，因为它们已进入 SEC 批准的最后阶段。到目前为止，这已经引起了人们对另类资产的创纪录兴趣，因为比特币在今年加密市场的反弹中处于领先地位。机构对另类资产和数字货币的资本配置兴趣仍然很高，数据显示全年保持持续增长势头。 在摩根士丹利（Morgan Stanley）上周举行的FPC会议上，Coinbase的机构产品主管Greg Tusar深入详细介绍了Coinbase的机构产品如何成为公司下一阶段增长战略的坚实基础。在我个人看来，我强烈建议投资者阅读成绩单，其中管理层对Coinbase计划如何发展机构业务有一些精明的看法。 我相信 Coinbase 再次处于一个转折点，它已经建立并继续构建所需的产品和基础设施，这将使它能够在中心化的加密市场道路上获得收益。 尽管股价大幅上涨，但我仍然建议在Coinbase上买入。 Coinbase Prime 的重要性日益增加 Coinbase历来承认其大部分收入来自消费者方面和商业方面的交易产品。从交易产品中收取的收入通常是基于从Coinbase平台上交易加密货币的参与者那里收取的抽成率的交易费用。Coinbase 后来还增加了订阅服务，例如 Coinbase One，这为交易者提供了额外的好处。在牛市期间，交易活动的扩大意味着 Coinbase 将从他们的收费中受益匪浅，如下图 A 所示，在大流行期间的牛市中。 Coinbase的收入增长在过去两个连续两个季度恢复到重新加速模式 图表 A：Coinbase 的收入增长在过去两个连续季度恢复到重新加速模式（Coinbase 通过 Statista 提交的文件） 然而，在熊市中，例如 2022 年的熊市，管理层很清楚，仅仅依靠交易收入，尤其是对于仍然没有更广泛采用曲线的加密市场，对 Coinbase 构成了阻力。该公司开始加倍努力，将公司内部资源用于为客户开发和运输产品，并进入最终证明对公司有利的辅助市场。 在第四季度财报电话会议上，管理层继续谈论他们所依赖的三个组织优先事项，以为他们的业务奠定坚实的基础。 首先，利用 Coinbase 因看涨势头而受益的当前顺风将始终是其业务的支柱，因为 Coinbase 在其平台上的交易入口收取租金。发展国际市场以及其他交易产品（如现货交易和衍生品）至关重要。管理层还分享了该公司如何在加密期货市场保持 70% 的市场份额。 其次，管理层的首要任务是推动加密货币的效用，以促进加密资产和数字货币的应用。在我看来，这将是一个关键的增长领域，因为加密资产的采用已经扩展到交易活动领域之外，因为加密资产被越来越多地接受为支付媒介、价值储存等。 Coinbase Wallet 和 Base 是 Coinbase 目前为其用户提供的一些产品和平台。虽然钱包不仅可以用作价值存储，还可以用作促进交易支付的一种方式，但 Base 是一种建立在以太坊网络上的链上扩展解决方案，旨在构建第 2 层应用程序，这是促进最终用户交易的另一种方式。 但最重要的是，这两个优先事项的最终结果也导致了Coinbase Prime产品，使管理层能够将交易和服务量扩展到机构方面。Coinbase Prime的。这可以从下面的图表B中看到，它说明了订阅和服务部门如何为Coinbase的波动性收入量增加了一些稳定性，Coinbase的收入量会根据市场波动而变化。 Subscription and services becoming an increasingly relevant segment to Coinbase 图表 B：订阅和服务成为 Coinbase 日益相关的细分市场（公司来源） 订阅和服务部门最大的收入驱动因素是该公司从稳定币中获得的收入，这在以前没有那么有意义，但在 2023 年几乎增长了两倍，现在几乎占订阅和服务收入部门的一半，如下面的图表 C 所示。 Exhibit C: Coinbase's Subscription & Services revenue segment by sub segments 图表C：Coinbase的订阅和服务收入部门（按子部门划分）（公司来源） 这很重要，因为大多数交易者，尤其是机构参与者，都使用 USDC （USDC-USD） 等稳定币来转移数字资产或其他交易目的，巩固了我之前谈到的管理层的三个优先事项，其中效用是第二优先级。以下是上周举行的FPC会议的摘录： 稳定币是加密货币作为投资之外最有趣的用例之一。我们看到的是很多基金、专业交易员、其他想要需要能够 24/7 全天候将加密货币从交易所 A 转移到交易所 B 的人更喜欢使用 USDC，而不是试图通过银行电汇和类似的东西。因此，对于机构来说，这可能是我们看到的除了投资之外最重要的公用事业用例。 在同一次会议上，管理层还提到，在 Coinbase 持有的 ~3300 亿美元资产中，约有 1700 亿美元来自机构客户。ETF发行人也是那些将资产转移到Coinbase并使用Coinbase的各种产品（例如其托管服务）的机构客户的一个例子。据其第一季度股东称，Coinbase 是 11 只比特币 ETF 中 8 只的托管人。Coinbase 提供其 Prime 产品的加密资产管理市场预计将以 ~22% 的复合年增长率增长。这比其加密货币交易市场预计增长的十几岁中期的复合增长率要快得多。我相信 Coinbase Prime 有望推动 Coinbase 进入下一个增长阶段。 Coinbase的估值显示出上行潜力 Coinbase管理层指出，第二季度的订阅收入在5.25亿至6亿美元之间，高于市场预期的~4.9亿美元。由于第一季度已经记录了 ~16 亿的总收入，该公司有望报告 2024 年上半年的总收入为 ~2.6-27 亿，这意味着与去年同期相比，收入将增长 ~85%。我预计美国证券交易委员会将在未来 1-2 个月内批准现货以太坊 ETF，这应该表明现货以太坊 ETF 将在今年第三季度在市场上普遍上市。这应该会再次显着提高Coinbase的交易量，尤其是来自其机构客户的交易量。 基于这些假设，我预计 Coinbase 将在 2024 年报告收入比上一年增长 ~71%。随着时间的推移，我预计 Coinbase 的收入将以 ~31.5% 的复合年增长率增长。这是基于我在之前提到的Coinbase的两个终端市场中注意到的增长率。 在EBITDA利润率方面，Coinbase去年在调整后的基础上表现出强劲的增长，该公司报告的调整后利润率为~33%。我预计今年这些利润率将下降，因为管理层在产品开发、客户支持和监管要求方面看到了更多的费用。但随着时间的推移，我预计该公司将在预期部署其机构产品组合的背景下提高利润率。 我将采用~2.5%的股份稀释率，而WACC的稀释率为~11.5%。这包括其当前的贝塔系数和其他估计值，可以在此处查看以计算 WACC。Coinbase 拥有有利的资本结构，拥有 ~66 亿美元的现金和 ~42 亿美元的债务。 Coinbase 的估值模型 图表H：Coinbase的估值模型（作者） 根据盈利增长率并将其与标准普尔 500 指数的长期增长率进行比较，我估计 Coinbase 的股票有 ~26% 的上涨空间。 需要考虑的风险和其他因素 我之前谈到了管理层的三个核心优先事项，其中我提到了交易收入和效用如何成为今年的两大优先事项。 管理层一直并将继续关注的第三个优先事项是其监管。Coinbase 是加密监管框架内的主要参与者之一，美国证券交易委员会 （SEC） 曾就该领域的广泛政策对 Coinbase 和其他加密参与者提起诉讼。 管理层已经并将继续强调监管是与美国证券交易委员会合作的优先事项，而不是政策工作，为该行业带来更多的结构，这应该有助于其早期的两个优先事项。 带走 Coinbase现在正处于另一个转折点，因为它将注意力转向获取机构客户，作为其Prime投资组合的一部分，并在我之前提到的三个核心优先事项方面取得了进展。 该公司已经投资建设其机构能力，2024 年是一个充满希望的开端，该公司在利用加密市场普遍看涨以及比特币 ETF 带来的乐观情绪的势头方面表现出了良好的开端。这再次表明 Coinbase 的收入增加，因为它已经利用了这个机会。 牢记这些观点，我建议在Coinbase上给予买入评级 文章转载自seeking alpha