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以下转自5月10日发布在个人公号上的文章《物业，这门二流生意》。这篇重新整理了我对物业公司的理解，并介绍了我挖掘的第四家物业公司滨江服务。选中滨江服务是因为母公司滨江集团虽然是一家民营房企，但是经营一贯稳健。2024年2月，滨江房产发行一年期短融，票面利率3.64%，债券市场投资比较理性，更能反映公司质地。我对物业公司有5个考量指标：母公司稳健程度、成本控制能力（物业管理毛利率）、在管面积增长、股息率（股东回报率）、账面现金，滨江服务打分都不错。目前仓位排在第2，仅次于保利物业。

一流生意，拥有稳定的量价齐升的商业模式。贵州茅台、苹果、微软、长江电力和ASML，都是这类生意。价格能跟随通胀缓慢上涨，量也能稳定释放，公司的现金流非常好。动力煤和石油这些资源股，也算是一流生意，十年以上维度看价格，确实是螺旋性上升，只是周期性太强。

今年我在寻找低估资产时，发现了8-9倍pe的物业公司。在我心目中，国内物业是这样一门生意：

1、永续，有稳定的现金流。拖欠的物业费，是一笔有抵押的无息贷款，产权交割时缴清物业费。

2、通缩，二流生意，存量住宅项目的物业费涨价难度大（好品牌无法做到10年涨价一次），但同时成本是不断上升的。

3、新增主要靠母公司输入新建住宅，团队自身拓展新的物业面积。要求母公司必须有高质量的住宅开发项目输入+团队有很强的新项目拓展能力。前些年，行业40%增速主要靠在管面积的高速增长和各类增值服务带来。

4、通缩再叠加母公司新建住宅输入疲软，房地产下行周期之下，高增长不可持续。保利物业24年收入增长8-10%，归母净利润增长15%。整个行业增速，从前几年的40%下滑至10-15%之间。前些年，40倍pe的物业公司，不是好的投资标的。

5、成长有限，低pe，高现金流、高分红托住市值（40-50%分红率对应4-6%股息率）。例如，我最近研究的滨江服务70%的投资者回报，利润的70%，拿来回报中小股东，股息率7%。

6、不值得用收购换规模，特别是住宅项目。存量住宅项目的物业管理费无增长，而成本会随着通胀变高。

7、利率上行，对物业行业有利，反之不利。当前现金回购或者分红，对投资者最有利。

目前持有保利物业、越秀服务、中海物业和滨江服务4家公司，滨江是我买入的第4家物业公司。

$滨江服务(03316)$ 是杭州民营房地产开发公司滨江集团旗下物业公司。19年3月15日上市，募资4.6亿港币。

业务聚焦在住宅，23年非住宅物业管理服务收入占比25.8%，增速只有7%。而保利物业，40%的物业管理收入来自公共物业和商业写字楼，增速33%。

90%的在管面积在杭州和周边，杭州63.6%、金华13.2%、嘉兴5.2%、绍兴5.1%、宁波2.6%。物业密度高，成本控制好，物业管理毛利率最高。（见下）

物业管理毛利率对比：滨江服务18.3%、越秀16.1%、中海物业15%、保利物业14.6%。

在管面积年增速30%，新增在管面积靠集团和战略合作输入，集团在管面积增速26.5%，来自独立开发商在管面积增速34%。

公司业务策略非常清晰，重点耕耘杭州及周边地区，重点布局住宅。区域物业公司里面的翘楚，毛利率高，物业服务口碑好。

分红政策好，连续6年股东回报维持在60% or 70%。

资产负债表简单，公司账上有33亿港币现金，市值50亿港币。23年每股分红1.374港币，相对于股价18.6港币，股息率7.4%。

缺点1：民营企业。不过母公司财务比较稳健，23年融资成本4.2%，融资成本和借款规模都显著低于其他民企房地产公司。因此，此处减一分。

缺点2：流动性差，只适合长期持股，短线操作难度大，每日成交额300-700万港币。

当前，物业股的波动较大。我的交易策略：跌惨了加仓，疯涨了减仓。拒绝追高，拒绝追高，拒绝追高！！！

我在买入时，喜欢贴着账上现金计算合适买入价格。当时，保利有现金70亿，30亿车位保证金大概率年底回到公司账上，每年新增自由现金流12亿。保守估计，23年年底账上有100亿现金。股价如果能在24.6-26.7港币左右买入，这笔交易不会亏损。建仓完成后，我的持仓成本27港币。

100+12*2pe=124亿=136亿港币市值/5.53亿股本=24.6港币

100+12*3pe=136亿=148亿港币市值/5.53亿股本=26.7港币

那么房地产市场会随着利好一飞冲天吗？我觉得不会。

房地产的金融属性在降低，市场非常脆弱，调整必然是漫长的和起伏的。随着利好政策的不断落地，房地产交易量如果持续低迷，不仅会打击市场积极性，也会打击物业股基本面。所以不用担心，买不到便宜的物业股。