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在全球创新药领域，出现了极为“割裂”的一幕。

美国生科气势如虹，在去年10月份见底之后，持续反攻，至今涨幅已经超过30%；

港股18A虽然也有所回暖，但在美国生科反弹的这段时间，港股创新药ETF却是持续下跌的，跌幅超过10%。

那么，究竟是什么原因造成了这种“割裂”？个人认为，除了港股创新药ETF因CXO权重受到影响，还有一个核心原因：

美国生科和港股18A的反转驱动因素是不一样的。影响美国生科走势的核心，是利率环境；而决定中国生物科技企业行情的，更多是商业模型的信心。

1）美国生科：利率的反向指标

造成一个行业上涨或者下跌的因素有很多，技术的发展、临床商业层面的变化等，都是关键要素。

不过，真正能够影响整个XBI走势的，是“系统性风险”。毕竟，XBI的仓位极其分散，纳入的接近140个权重个股，每个仓位不高，都在1%-2%左右；

同时，这100多家企业，均属于质量最为突出的企业，并且又都是来自不同领域、不同发展阶段，因此预期被“团灭”的概率极小。

但利率因素是个例外。毕竟，对于长期资产来说，没有比利率上升更大的敌人了。

背后的核心逻辑在于，资金向来是往高收益的地方流动。

当因为加息导致债券等收益率足够可观时，自然会形成明显的抽水效应；而一旦降息预期形成，则会反向而为之。

可以看到，在过去三年中，生物技术股与利率显著成反比，随着利率上升，XBI下跌；利率预期的转变，又会导致XBI的反弹。

在2021年初达到140美元以上的峰值后，美国生科XBI指数进入了漫漫熊途。回看这轮下跌的节点，非常关键的推动因素有两个：

其一，疫情得到控制，水流开始减少；其二，通胀等因素的推动下，美联储步入漫长的加息周期。两个因素，综合导致了无风险收益的走高。

反过来说，随着这些因素的消除，XBI能够逐步走出熊途。

2）国内生物科技行业：信心问题是关键

虽然美元的利率等因素也是影响国内生物科技行业，尤其是港股18A的重要因素之一，但最为根本的影响因素，还是信心问题。

造成这轮下跌的核心原因，本质是以下两点：

其一，是2021年7月《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》的发布，宣告了整个生物科技行业供给侧改革的开始。不可否认，过去，即便是已经上市的企业，都是follow的产物，监管自上而下的改革，推动了整个市场的转向。

其二，也是最为根本的，是灵魂砍价。当监管的砍价的大刀落下，市场猛然体会到，即便是真正具备源头创新的药物，可能也难以依靠国内的支付体系，达到此前预想的利润模型。这进一步导致，资本市场对于整个生物科技行业信心的崩塌。

现在，这些因素消除了吗？不见得。

从管线质量来说，绝大部分18A企业的管线，想象空间可能并不大；而从现金储备来看，部分18A企业的安全边际并不高。所以，18A必然不会出现整体大反转的现象。

而从支付环境来说，虽然政策端体现了呵护的意愿，但最终能呵护到什么程度，依然是值得继续跟踪观察的。至少，CAR-T疗法等高价药仍然看不到进入医保的希望，而包括DS-8201等药物要想以可观的价格入围也不现实。

当然，少部分优质的企业会是例外。这些企业能够通过出海布局来实现预期的商业模型，但它们也需要经历相当长的信心修复周期，以及持续拿出临床、商业化层面的里程碑，让市场看到希望、恢复信心。

对于国内生物科技行业来说，彻底的反转可能需要等到越来越多“标杆”的出现，而不仅仅只是利率的预期改善。

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