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不知道大家最近有没有留意到，港股几家传统大药企的走势，相当亮眼。

最典型的就是中国生物制药、翰森制药、石药集团这三家。从10月至今，翰森制药股价上涨35.6%，中国生物制药股价上涨33%，石药集团上涨18%。

三家药企股价平均上涨28.87%，这个数字远超一众biotech的表现。同期，港股上市的biotech股价平均涨幅仅6%。

你可以说这是价值回归，但我觉得这更像是情绪回归，因为单纯从估值来看并没有太低。 情绪方面，在过去很长一段时间，这些传统大药企都被市场戴上有色眼镜看待。市场觉得，大部分传统药企，创新研发能力不行，管线中普遍都是me too产品。

但在过去几年，这些传统药企的表现其实还算给力，不管是从研发能力、BD能力还是创新药管线布局来看，都提高了很多。

更重要的是，这些大药企所具备的资金、商业化能力，是大部分biotech望尘莫及的，这些得天独厚的条件，也给了它们更大的发展和试错机会。不管是引进还是自主研发，大药企的确定性始终高于biotech。

这种情况下，如果继续用有色眼镜来衡量这些传统大药企显然不合适，这可能也是这些药企反弹比较疯狂的原因。

总体来看，我认为在以下四个方面，传统大药企已经展现出了一定优势：

1）加速转身

熟悉医药领域的人应该都知道，中生、石药、翰森这三家大药企都是靠仿制药起家的。 但是，近些年随着仿制药集采的出现，这些传统药企的营收都遇到了大幅度的挤压，这也是这些传统药企长期被低估的原因。

靠着仿制药打天下的时代已经过去了，创新才是王道。所以，这些传统药企都或被动或主动地踏上了转型之路。

从目前的情况来看，中生、石药、翰森这三家传统药企的从仿到创的转型之路都已驶入快车道了。

先看翰森，它的体量虽然相对小一些，但转型速度应该算是最快的。

过去，翰森制药80%以上的收入是来自奥氮平、培美曲塞二钠、吉西他滨、伊马替尼、地西他滨、替加环素、瑞格列奈、雷贝拉唑这八大仿制药。眼下，创新药给翰森带来的收入已经超过半壁江山了。

靠着三代EGFR-TKI阿美替尼、氟马替尼、艾米替诺福韦片、聚乙二醇洛塞那肽、吗啉硝唑氯化钠和CD19单抗伊奈利珠这六款产品，翰森的创新药业务收入增长还不错。今年上半年，翰森的总营收45.11亿元，其中创新药营收同比增长20.1%，达到27.86亿元。

再看中生，从成立以来仿制药一直都是中生的核心板块，子公司正大天晴更是被称为“首仿之王”。这两年在采取一系列积极转型动作之后，公司创新药板块增长还是挺明显的。上半年中生总收入152.8亿元，其中创新药收入同比增加10.9%达到38.6亿。算下来，创新药板块在中生总营收中占比已经达到了25.3%。

最后来看石药，最近石药在转型方面下的力气还是挺大的，创新药领域的BD交易不断。不过，石药的半年报并没有具体列出创新药的销售情况，所以公司的创新转型的究竟进行到什么程度了，可能还需要后面出了更多数据之后才能有定论。

总的来看，这些传统药企都在积极的转型之中，仿转创的进程也都已经进入到后半段了。如果继续用老眼光来看待这些传统大药企，多少有失偏颇。

2）管线储备丰厚

在大刀阔斧的转型之下，这些传统药企现阶段的创新药管线储备，也是相当丰厚的，基本上这几家都能保证，未来几年每年都有新的创新药能够上市。

还是先看翰森。到今年上半年，翰森有40多项正在进行的创新药临床研发试验，在肿瘤、自免、代谢这些热门领域都有布局。尤其是在肿瘤领域，翰森在大火的ADC上布局了三款产品，其中的B7-H4 ADC上个月还授权给了GSK；另外大火的GLP-1激动剂，翰森布局的GLP-1/GIP在国内的研发进度也比较靠前。

再来看石药。到今年上半年，石药有大约60个重点在研药物已进入临床或申报阶段，其中8个已递交上市申请，16个处于注册临床或即将递交上市申请的阶段。

这些管线覆盖的领域也相当宽泛，搭建了纳米制剂、mRNA、siRNA、双抗、ADC、单抗、小分子、PROTAC这八大创新研发平台。要是这八大平台，都能不断给石药孵化出新产品，那石药未来的想象空间将颇为可观。不过，这个平台的价值究竟能不能成功兑现，还需要继续观察。

最后来看中生，它家的管线围绕的是肿瘤、肝病、呼吸、外科/阵痛四大领域。

在肿瘤领域中比较吸引人的3款产品是中生并购F-star获得的三款双抗，LAG-3/PD-L1双抗FS118、OX40/CD137双重激动剂FS120和CD137/PD-L1双抗FS222。在呼吸领域，中生围绕着P2X3、TSLP、ROCK2这几个比较新的靶点做了布局，估计也是想冲一下FIC、BIC产品。

不过，与上面两家不同的一点是，除了创新药，中生还广泛布局了生物类似药，目前已经申报了14项IND，8个已经申报BLA。从复宏汉霖之前交出还不错的成绩单来看，国内创新药+生物类似药这条路还是可以尝试一下的。

总之，丰富的创新管线储备决定了，这些传统大药企们在未来其实还有很大的成长空间。

3）商业化能力强

从投资角度出发，评价biotech或传统大药企价值的一个重要因素，一定是企业实现盈利的能力，毕竟大家也不是来做慈善的。

在商业化这个方面上，传统大药企相比于biotech有着天然的优势，同样一个产品放在这些传统大药企手里卖，和放在biotech手里卖很可能是两种完全不同的效果。

这些传统的大药企都已经在药物销售上积累了这么多年经验、人脉、渠道，像石药、中生的销售团队营销团队1万多人，在商业化上的优势不用多说。

尤其是，在这些传统大药企开始逐渐向创新药转型之后，强销售能力加上好产品，确定性显然比biotech要高得多。

4）家底足

在过去，融资环境宽松的情况下，可能大家对于资金储备这一点其实都没有那么在意。但是，在资本寒冬蔓延两年有余，在创新药融资窗口关闭的情况下，大家也终于意识到，现金储备是多么的重要。

最近一年，因为缺钱砍管线、卖产品的biotech我们见了太多。没办法，钱虽然不是万能的，但没钱却是万万不能的，这就是现实。

而这些传统大药企，一个重要的优势就是，不仅有自我造血能力，家底还充足。

拿这三家传统药企来说，截至6月30日，石药集团拥有银行存款、现金112.05亿元；翰森制药账上现金及银行存款共有169.17亿元；中国生物制药资金储备196.09亿元。

正所谓，兜里有钱，心里不慌。上百亿的资金储备，为这些传统药企提供了充足的弹药，足以支撑公司BD、自研多个管线。

甚至可以说，在生物制药寒冬下，正好是这些传统药企发展的好时机。毕竟，如今biotech们的估值都到了低位，传统大药企大可以出手买买买，来扩充一下自己的管线。没准，就能买到真宝贝呢？

5）总结

经历这一波反弹之后，这些传统大药企当下的估值，可能并不“便宜”。问题的关键或许是，你如何看待这些企业的未来。

如果这些企业能够走出国门，成为中国的武田制药，那价值肯定会超过现在。但如果走不出去，只能局限在国内发展，那就要另当别论了。

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