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图文 | 躺姐

“这个世界上不存在完美的生意，特别是在现在这个时代，容易的钱难赚。

在这个市场上，很容易见到否定某个商业模式，或者说否认某一类生意的声音，水果零售就是其中之一。这个行业的始端，是散布在田间地头的果农；末端，是城市中走几步就能看到的夫妻店；起到串联作用的中端，又有着极高的损耗率。看上去，想要有一个能够成功打通产业链的生意模式，简直就是天方夜谭。

往坏处想，否定这个行业的理由不要太多。但往好处想，水果行业并不需要担心萎缩的问题，有足够的容量支撑一家企业做大；这个行业也不存在依赖某种技术、某几个供应商或客户的问题，有着较大的安全边际。换句话说，考验企业的主要难点，就是能不能克服这个行业固有的弊端，实现增长。

近日，“全球水果连锁零售第一股”百果园交出了上市后的第一份半年度财报，在消费形势不太乐观，不少消费特别是零售企业的业绩受到影响的情况下，百果园依然实现了不错的增长。

财报显示，公司实现营收62.9亿元，同比增长6.4%；净利润2.6亿元，同比增长34.1%；盈利能力层面，净利润率达到4%，相比去年同期的3.1%增长接近1个百分点。在我们看来，这是一个很好的趋势，前提是百果园能否持续在水果的产业链上布局和深耕，更好地解决这门生意本身的制约因素。

01  有好有坏，一份财报两个方向

在这个财报季，很少有一份财报像百果园这样，同时体现了两种方向：一种是公司在市场环境不乐观的情况下，依然取得了稳健且有质量的增长；一种则是在受到外部环境变化和冲击时，水果零售这门生意相对较差的稳定性。如果不进行仔细的甄别和分析，很有可能会对这家公司的基本面进行误判。

总体来看，公司整体层面的财务数据，基本都保持了稳健的增长。除了前文提到的营收和净利润，公司上半年的毛利为7.1亿元，同比增长5.2%；零售总额为79.3亿元，同比增长3%；经调整净利润达到了2.5亿元，同比增长23.5%。

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资料来源：百果园财报，躺平指数整理

门店和用户层面，上半年百果园的总门店数量达到了5958家，去年同期则是5451家，增幅超过500家；会员人数达到7931.4万人，去年同期则是6927.4万人；付费会员人数则为114.1万人，去年同期为81.5万人，从比例来看，付费会员占会员人数从去年的1.1%升至1.4%。

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资料来源：百果园财报，躺平指数整理

整体上，百果园的各项经营指标都有不小的增幅，特别是从净利润和经调整净利润的增速均高于营收增速，体现出这家公司在上半年实现了有质量的增长；同时，从付费会员的比例提升来看，百果园在促进消费者转化和复购上也取得了一定成效。

不过，上半年消费的复苏在一二季度呈现出明显的“先扬后抑”态势，且复苏的核心领域并不在食品方面，而是在旅游、餐饮、文化娱乐等聚集型、接触型场景。从某种意义上说，由于今年上半年并不存在“囤货”需求，百果园面临的市场大势不太乐观。

这种不乐观同样体现在了财报中的一些指标上，构成了百果园上半年业绩的另一种走向。

首先，就是单店收入的下降。根据财报，来自门店层面的总收入在上半年达到了47.6亿元，平均每家门店的收入为79.8万元；而在去年上半年，这个数字达到了85万元，同比下降幅度达到了6%。可以说，如果没有来自门店总数的大幅度扩张，上半年百果园的营收将会很难保持增长。

这些数字的下降说明了消费习惯在上半年的变化。与去年相比，消费者已经没有居家而囤货的需求，更高的频次、更低的客单价和更在意性价比，成为水果行业的主流消费习惯，也算是回归了2020年之前的常态。在这种情况下，去年更高的门店收入额明显是不可持续的特殊情况。

同时，今年夏天频发的极端天气，客观上也给水果的产量、储存、运输带来了不利影响。这些因素传导至公司的经营层面，带来的就是销售成本的上升和毛利率的下滑。今年上半年，百果园的毛利率从去年的11.3%下降至11.2%；销售成本则同比提升了6.6%至55.8亿元。

经营性现金流方面，由去年同期的5.1亿元下降至2.3亿元，降幅超过50%，与其应收账款的情况有关。从绝对值上看，尽管与净利润之间相差仿佛，但在连锁水果零售这样一个末端店面众多的行业中，依然是一个值得警惕的倾向。

综合来看，这些导致部分指标出现下降的不利因素，呈现出了不可预测性和短期性，基本都是由于水果零售行业本身的“原罪”所带来的，难以彻底避免。因此，这份财报所体现出的公司的经营状况整体上是正面的。

02  搬开“三座大山”，水果零售的新航向

从田间地头种出来的成瘾性消费品，除了烟草之外还有水果。其成瘾性来自于人类对糖的痴迷，且没有任何一种消费品能和水果一样，在满足人类“糖瘾”的同时对健康有着较小的负担。

这是我们在百果园上市时的那篇文章中，对整个行业所做的基本定义。任何对行业未来的方向判断，都不应当把水果看作单纯的农产品，而应该同时为它赋予一定程度的成瘾消费品的属性。

把这个逻辑放到百果园上，我们不担心他们未来的市场空间，更不会考虑水果有一天会被消费者抛弃，在未来的十年十五年，水果的消费需求都会持续保持增长，对于任何一家企业来说，市场空间都是大有可为的。

不需要担心需求萎缩，考验企业能不能实现可持续增长的主要方面就是自身的运营能力；而运营要突破的核心，在于是否能够克服水果行业的“三座大山”：过于分散的供应端和需求端、损耗率极高的储运环节、缺乏高认知度、高附加值的品类品牌。

过于分散的供应和需求，影响的是公司整体的运营效率，容易造成收入增长过于依赖开设门店的现象；损耗率极高的储运环节，影响公司的成本控制和对供应风险的抵抗能力；缺乏高认知度、高附加值的品类品牌，则限制了公司的利润水平。

而面对这三个核心痛点，百果园有着独到的想法。基于多年行业深耕形成的认知，在近期召开的亚洲国际果蔬展，公司创始人、董事长余惠勇阐述了公司未来发展面向的三个主要机会，即零售机会、ToB机会、品类机会。

零售机会，是目前百果园的优势领域，其背后是公司打造的线上线下一体化的“OMO”模式，能够让水果零售和消费者之间，形成更加可持续和广泛的接触。

线下方面，目前百果园的近6000家店面在全国22个省150多个城市铺开。而在公司上半年业绩发布会上，根据已进入的城市人口和公司门店密度分布进行测算，余惠勇表示未来将在中国大陆开设3万家店。

线上方面，百果园的渠道已经铺设几乎所有的主要互联网平台，通过百果园APP、百果园微信小程序、电商和社交网络（如天猫、京东和抖音等）和第三方外卖平台，让消费者无论是在路边行走还是在家刷手机，都能买到百果园的水果。

你可以说这是一种“笨”办法，但无论是可口可乐还是其他和水果相似的高频消费品，无数已经成功的路径证明，让消费者走两步、在手机上点两下就能买到好吃的水果，就是能让消费体验变得更舒适，也会在最大程度上聚合分散的水果消费。

ToB机会，是目前百果园的增量领域。百果园上半年的直销业务收入为5.5亿元，占总销售收入的比例仅有9%，虽然同比去年有34.7%的增速，但依然是一块非常小的业务。

但是，直销之所以能够被余惠勇如此重视，一方面由于水果行业本身零散性带来的风险，可以被直销业务很好地化解；另一方面还在于，开展这部分业务，结合目前已有的智慧仓储和供应链控制系统，可以让百果园更好地降低在储运过程中产生的水果损耗，控制目前居高不下的销售成本。对于已经有了零售端积累的百果园来说，直销业务的成功，将会在很大程度上提升公司业绩的增长质量。

最后，就是品类机会，这也是整个中国水果行业的弱势领域。水果作为农产品，想要持续发展，必须走向品牌化。佳沛Zespri、怡颗莓Driscoll's、都乐Dole，这些全球知名水果品牌，不仅创造了持续稳定的较高收益，还提升了当地甚至整个国家的水果产业发展。

在百果园目前已经建成全球采购渠道和构建了水果全品类果品标准分级制度的基础上，百果园也逐渐从自有品牌走向NB品牌建设，如百果园首款NB“甜月亮”品牌香蕉，8月份推出的“苮食”品牌百香果。

当然，水果品类品牌的打造并不是一时之功，短期内对业绩的贡献也是微乎其微；但它是行业未来发展的主要方向，水果品牌打造门槛高，但一旦建成就会经久不衰，产品的附加值也会大幅度提升，越早布局、越早攻坚，成功的机会也就越大，获得的奖赏也就越丰厚。

03  结语

算上百果园的招股书，这已经是我们第二次深入分析这个港股市场中唯一的“水果零售”股了。越是分析，我们越是感慨水果零售这个生意的难度之大：在很多人眼里，它可能并不是适合投资的那个商业模式。

而百果园本身，这几年的上市之路也好、公司的发展之路也罢，走得并不算顺遂，伴随着一些争议。但无论生意有多难，百果园凭借对行业的敏锐洞察和灵活部署，稳健地走到了今天，这股子持续创新和不服输的韧劲，相当难能可贵，也终于获得了资本市场的更多关注。

日前，因恒生综合中型股指数及小型股指数实施成分股调整，根据上交所和深交所有关公告，百果园集团被纳入港股通名单，并已于2023年9月5日生效。转眼间，这家刚上市不久的公司，经受住了重重的考验，获得持续、稳健地发展，还一跃成为港股主板中唯一拥有渠道品牌、品类品牌的水果零售标的。

考虑到它的稀缺性，以及登陆港股通带来的更大流动性，已经选择了正确的战略方向之后，在未来，无论是好水果还是好股价，都可以期待一下。 $百果园集团(02411)$

声明：本文仅用于学习和交流，不构成投资建议。