[微笑] 

京东物流的估值极限是多少?

@小斯新报道
京东物流下周就要开启招股了,昨天也在港交所更新了一版招股书,加上了2020年Q4的业绩,以及2021Q1业绩的简介。 很显然,这一动作是为了最后的估值定价去的。 2020年京东物流营收分别为元734亿,同比增长47.2%; 2021年Q1,京东物流收入224亿元,同比增长64.1%,而毛利润2.7亿元,同比下降72.7%; 物流外部客户收入占比已经从2018年的29.9%、2019年的38.4%增长至2020年的46.6%。 遥想去年$京东健康(06618)$ 上市的时候,东哥给的定价极其厚道,在营收和利润率全面超过阿里健康的情况下,居然还给了相比较阿里健康20-29%的折价。点击回顾京东健康IPO分析 所以市场肯定都在期待大东子再给口肉吃,毕竟,以京东物流的实力和口碑,绝大多数投资者都认可它和$顺丰控股(002352)$ 同在第一梯队。 以目前的传闻,350亿美元(相当于2253亿元人民币)的估值,和顺丰这个标杆相比如何? 京东物流乐观场景下增长预期 从业务规模上来说,京东物流要高出顺丰一筹,但是它最大的问题是高成本和低运营效率,因此京东物流的利润率远远不及顺丰。 同时,京东物流在21Q1扩充了50%的员工人数,一下子把利润率拉下来,言下之意就是“你们别拿任何跟利润有关的指标来给我估值”。 OK,如它所愿,我们只比较收入。 需要说明一下,2021年Q1京东物流的增速达到64.1%,与整体规模扩充有直接关系,毕竟仓库也投了,人员也加了,而且20年Q1有疫情影响,这个增速长期来虽然可以影响到整个2021年业绩,但长期来看必然还是要回归均值的。 京东物流收入增长假设: 因为规模的扩张,且全年规模效应至少保持在Q1的水准上,2021年收入增速达到60%; 2022年-2025年以2019年前后的增速回归至2019年左右的水平,即30-40%的水平。 顺丰收入增长假设就更简单了,考虑到Q1已经出现了竞争和行业变革带来的利润率断崖,未来维持收入增速也相对更难。预计在2022-2025年会慢慢回归至20%以下。 那么,京东健康已最极限的速度,从收入规模上超过顺丰,至少是在2025年。 请注意:这是一个非常乐观的预期。 京东物流高速增长极乐观预期 乐观预期下的相对估值——362亿美元 由于顺丰发过债,就用企业价值/过去12个月收入(EV/TTM Sales)的倍数。过去3年的EV/Sales平均值为2倍左右,最近由于业绩暴雷以及市场白马股回调趋势,掉到1.88倍左右。 要不,就干脆平衡一点,2和1.88再取个中值,1.94倍。 以1.94的倍数给京东物流估值,预期2021年的收入为1204亿元,则对应的公司价值(暂且不考虑少数股东权益)为2408亿元,相当于363亿美元。 看到这里,作为比散户更早知道Q1业绩的承销投行,是怎么估350亿美元这个数的,应该有点数了吧? 当然,我们也可以这样想,如果到了2025年业绩真的达到3600亿元,与顺丰平起平坐。彼时的收入估值倍数正好是1倍(EV/Sales=1),则2025年的估值为3600亿元。 暂借顺丰的WACC 11.5%一用,折现回2021年,差不多是2329亿元,也相当于362亿美元。 所以综合来说,362亿美元的估值,并不是站不住脚。 另外,我查看了一下顺丰控股的EBITDA利润率,差不多是7-11%的水平,就算它平均8.5%好了。 如果京东物流是一家和顺丰差不多利润率的公司,以2021年的363亿美元估值,就是22.8倍市盈率。 作为投资者的你能接受不? 当然,这些假设能不能成真,就要看大东子的了。 PS:IPO价格波动,更主要由情绪和流动性来决定,因此20年底和21年初新股的是由于过剩的热情和紧缺的流动性造成。但今时不同往日,现阶段IPO情绪低落,京东健康能否出现更高的溢价,就全看市场反应了。 $京东物流(临时)(90032)$
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