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最近对美股、港股、A股指数长期表现的差异做了一点思考。代表性性的科技行业，纳指过去10年年化15%的收益，中概互联几乎0收益，恒生指数更不用说了，十几年零涨幅。这里面有指数编制的差异，但更有内在的原因。

最表象的原因，是公司的治理结构。

中国的公司大多是大股东一家独大，或者直接是国企，这里面就有大股东（其实也是管理层）和中小股东的分离。大股东或者叫管理层诉求和小股东的诉求不一样的，管理层想的是占有更多的资源，乱投资，做大规模，国企比较典型，而不是回报股东。公司赚了钱，管理层或者叫大股东，有一万种方法把赚的钱给自己支配，大股东借款啥的，而不是分红回购股票来回报大股东。或者给自己发超高的薪酬，18A的公司都很典型。而独董制度基本也是摆设。

而对这些行为，公司是大股东一家独大，管理层控制，小股东没有决定权。国内的机构，基本也是短炒，很少长期投资去参与公司治理决策。长期下来导致了公司价值的毁灭，很少很长牛。其实国内不少公司的商业模式是可以长期赚钱的，或者短期是赚了大钱的，股价没有良好的长期表现，只有短期炒作价值。其实这类公司，坚守自己的优良资产，高级的话叫克制，用现金流回报股东，股价可以有长牛表现的。

国内的商业环境也很难长期赚钱

较低的知识产权保护标准，较低的审批标准（创新药这类的），以及特有的、疯狂的一窝蜂上的羊群效应，导致任何领域一旦被搞懂，基本都是一窝风上，做出白菜价，大家最后都赚不到钱。这是这一点，在互联网(网购、视频、外卖、共享单车等等)、创新药、新能源都非常明显，以前的煤炭、钢铁也是这样。

当然，最核心的原因是法治的精神，似有产权的保护。这个是最核心的基石。貌似股市长牛的国家就那几个，同为新兴市场，印度远超越南。

再去看纳指那些公司。股东分散，基本少有大股东独大的，很多基金、慈善机构、养老机构是排名靠前的股东，董事会里也不是一家独大。华尔街的机构也有很强的话语权。管理层要是搞不好，侵害股东利益，那么就会被下台、走人，换新的更能干的而管理层，有一个优胜劣汰的过程。

商业环境能保证优秀的公司胜出，保护知识产权和创新，胜出的公司的护城河会越挖越深。发现纳指里面的头部公司，基本在全球鲜有竞争对手了，无敌的感觉。其它的不太懂，在创新药领域，严格的专利保护，加上高的审核标准，一些头部的公司基本是无敌状态，就拿减肥药来说，诺和诺德和礼来，胰岛素-GLP-GLP双靶点-口服GLP-GLP三靶点，上万人的三期临床，上百亿美元的研发费用，不断的挖护城河，后来者很难竞争了。

基于公司治理结构和产权保护，纳指的这些公司，是恪守本分的，不太容易做损害股东利益的事情。赚钱了会更多回报股东，大比例的分红，回购，甚至借钱分红，钱没有花到无效方面，管理层时刻兢兢业业，股本越来越少，这股价自然长牛。

我经常说，橘生淮北则为枳。

典型的就是传奇生物，这个西妲己奥伦塞算是人类做出的最好的抗癌药了吧，至少疗效上是了。

2017年和强生合作，在全球推临床，末线获批，二线临床、一线临床，头对头挑战现有二线、一线标准疗法，所向披靡，花了30亿美元以上，未来有望挑战一线，40多万美金一针，医保出大部分，卖到50-100亿美元一年，传奇占一半权益，也市值800亿美金了，华人之光。

但是如果，2017年没有强生跟它合作推国际临床。回事什么结果？国内现在又十几家做BCMA靶点的和他同类的产品，甚至据说透它技术的还比它先上市，其它家疗效也不差，嗯，即使传奇最后获批了，就是卖100万人民币，医保也不报，而成本就要70万，结构会怎么样？估计也就值几十亿市值，甚至已经黄了，破产了。

为啥会是完全不一样的结果？一窝蜂上，专利保护力度不足，审批标准低，临床成本低，上市了价格高不报销，卖不动。