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$好未来(TAL)#老虎财报季# 研报日期：2018-01-29 好未来(TAL) 行业动态 1月25日，好未来发布截止2017年11月30日的2018财年第三季度财报。数据显示，好未来实现净营收4.33亿美元，同比增长66.3%；运营利润44.6百万美元，同比增长102.1%；归属净利润40.7百万美元，同比增长198.4%。 主要观点 招生人数增速中枢不断上移，驱动营收继续高增长 公司本季度实现净营收4.33亿美元，同比增长66.3%，高于此前4.12-4.17亿美元的预测区间（同比增长58-60%），增速继续超预期。公司营收保持高增长主要系招生人数大幅增长，季度内共招生154.37万人，同比大幅增长85.0%，增速高于去年同期10.5个百分点。我们可以看到，以Q2（每年6-8月）为起点，FY15Q2-FY16Q1好未来招生人数增速为30-40%；FY16Q2-FY17Q1，招生人数增速为50-60%；FY17Q2-FY18Q1，招生人数增速60-80%；FY18Q2-Q3，招生人数增速80-100%，招生人数增速中枢不断上移，表明公司对生源的吸引力持续放大，其中主要是培优小班和在线课程招生人数强劲增长。截止季度末，公司账面递延收入达到10.75亿美元，同比增长58.1%，主要系学员为秋季、冬季和春季的学而思培优小班课预缴的学费。公司预计2018Q4的净营收为4.75-4.81亿美元，同比增长50-52%（不考虑汇率变动）。 小班收入占比回升，学而思在线收入 175% 本季度小班业务（含学而思培优、励步、摩比及其他）营收同比增长62%，其中五大核心城市（北上广深 南京）同比增长62%、非核心城市同比增长60%，核心城市增速超过非核心主要系培优线上课程发力；招生人数同比增长92%，连续4个季度增速提升，其中语文和英语课程学员人数快速增长，目前约占培优小班学员总数的20%。受招生人数高速增长推动，小班业务收入占比较上季度末提升1.9pp至82.8%，占比止跌回升，其中培优小班占比72.9%。受益于小班业务增长带动的对1v1模式的需求及客单价稳步提升（智康1v1的ASP同比增长12.1%），智康1v1的营收同比增长51.4%，但落后于公司整体营收增速，收入占比继续降至8.1%，主要系本季度智康1v1继续收缩规模，减少了3个校区（Q2减少9个）。本季度学而思网校营收同比增长175%，连续3个季度增速提升，增长迅猛，收入占比较去年同期提升3.1pp至7.8%，主要系网上直播模式获得认可，且ASP同比增长61.7%。 Q3产能扩张继续放慢，未来每年合理新增30-50%容量 截止季度末，公司共有579个校区，同比增加105个、环比增加4个，新进入2个城市，全国覆盖38个城市。本财年前三季度分别增设60、8、4个校区，产能扩张速度有所放慢，主要系去年新增的80%容量需要消化，今年全年预计新增容量30-50%，现已新增约30%。目前，培优小班414个校区（ 5）、摩比8个、励步60个（ 2）、智康1v197个（-3），预计Q4新开10-15个培优小班校区。本季度共增加68间培优小班教室，现有培优小班教室共10115间（平均单个校区24-25间教室），同比增长47.0%。公司更注重教学质量而非扩张速度，因此未来容量扩张将会保持合理的增速，预计3年内容量扩张增速30-50%。 校区容量使用率提升，带动利润率同比回升 本季度公司毛利率为49.0%，略低于去年同期0.4pp，下降幅度有所收窄（Q2同比-5.1pp），环比增长2.7pp。公司成本增长主要系教师薪酬及房屋租金增加。费用方面，公司销售费用率同比增长0.7pp至14.3%，管理费用率同比下降3.1pp至24.5%。公司本季度实现运营利润44.6百万美元，同比大幅增长102.1%；Non-GAAP运营利润56.8百万美元，同比大幅增长82.6%。受益于前期投入的产能利用率提升（本季仅新增4个校区，但招生人数同比增长85%），公司利润率同比出现回升。同时，收购的顺顺留学通常Q3/Q4的利润较Q2更高。本季度公司实现归属净利润40.7百万美元，同比大幅增长198.4%；Non-GAAP归属净利润52.9百万美元，同比大幅133.3%，利润率同比回升4.2pp至9.4%。 风险提示 业务发展不及预期、市场竞争加剧影响、政策风险等。[上海证券] 提示：本文属于研究报告栏目，仅为机构或分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，本网不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。