对标Uber，滴滴估_老虎社区_美港股上老虎

韭菜北京
2021-06-30

对标Uber，滴滴估值上升空间很大

估值或超700亿美元，现在的滴滴到底贵不贵？

滴滴今晚就要敲钟了。就在美东时间周二美股盘后，滴滴最终确定其美国IPO定价为每份ADS 14美元，估值达670亿美元，而完全稀释后的估值（通常包括限制性股票单位）甚至可能超过700亿美元，另有报道说

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3：和Uber相比，滴滴究竟贵不贵？\nPART1\n为什么舍近求远赴美上市？\n据传，此前滴滴管理层一度准备在香港挂牌，但最终还是选择了在美国IPO。\n为什么舍近求远？市场主要有如下猜测——\n有对标，更容易讲故事\n珠玉在前，美国市场目前已有Uber和Lyft等网约车公司上市，可以轻松对标，降低滴滴向投资者游说其商业模式的难度，而香港市场可能没有这样的土壤。\n美股或愿意给共享出行更高估值\n截至北京时间6月30日，Uber的总市值为953.3亿美元，这给滴滴的定价提供了一剂强心针。市场曾一度认为，业务布局更为多元化的滴滴，或许也能把估值定在1000亿美元附近。即便目前看来不及预期，但也算留出了一定往上走的空间。\nPART2\n一级市场融了200亿，滴滴主要业务赚钱了没？\n我们印象中的滴滴，一直是那个靠着补贴大战拿下快的、Uber的资本玩家。\n成立9年，滴滴仅在一级市场就融了超过200亿美元，股东方包括阿里巴巴、腾讯、软银、红杉等巨星阵容，给钱给流量，为它上阵杀敌提供了充足弹药。\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/59f103a6842e0ead7e1284e032311800\" tg-width=\"601\" tg-height=\"313\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n滴滴的一级市场融资史。数据来源：天眼查、天风证券研究所、贝瑞研究\n本以为打完Uber之后，滴滴在市场上已经孤独求败，可以开始赚钱收割了。不曾想，美团、高德等跨界玩家又接连杀入打车领域，向滴滴发起了一轮又一轮的进攻（这画面怎么有点像熟悉的优酷土豆？）。\n我们不禁好奇，在这个强敌环伺的“无限战争”里，滴滴能赚钱了吗？\n财务上看，滴滴今年一季度已经赚钱了。据招股书，滴滴在2021年一季度已经开始扭亏为盈——2018年净亏损150亿元、2019年净亏损97亿元、2020年净亏损105亿元，而2021年第一季度显示利润为54.85亿元，成功翻正。\n但净利率翻正可能是个“并不光彩”，更像是上市前完成的突击检查。\n据晚点LatePost报道，今年一季度滴滴拆分了多项业务，已经融资成功的有橙心优选、滴滴货运、滴滴自动驾驶业务、青桔单车等。这些公司估值增加的部分，按比例构成了滴滴账面投资收益，从而使得后者在一季度扭亏为盈、账面净利润近 55 亿元。而作为对比，业务模式比滴滴更重的京东，却多年来绑着物流仓储业务，即便后者今年独立上市了，业绩依旧跟京东集团并表。\n不过有一说一，毕竟是持续投入、高补贴的科技行业，不能因为净利润就否认滴滴的成绩。滴滴主营业务的盈利能力在这几年的进步，其实是显著的。\n就拿占了滴滴营收九成以上的中国出行业务来说，经调整EBITA利润率已在2019年率先一步翻正——2019年实现2.6%，2020年为3%，2021年一季度更是达到了 9.2%。\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/775ec38152976e26c7dc40f9653e5afe\" tg-width=\"458\" tg-height=\"322\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n中国出行业务占了滴滴营收的九成。数据来源：滴滴招股书、天风证券研究所、贝瑞研究\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/663165c41238c61b0bcfeb6acc0f7289\" tg-width=\"468\" tg-height=\"362\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n2020年滴滴核心平台运营模型。数据来源：滴滴公告、国盛证券研究所、贝瑞研究\n盈利的改善，很大程度上来自于降成本的成功。\n滴滴曾披露 2018年第四季度和2020年的网约车业务成本结构。据国盛证券测算，在乘客实际支付费用中，扣除给到司机的提成和奖励补贴后，平台的提取比例几乎没有变化——2018年第四季度平台提取12%、2020 年平台提取11.2%。\n而经营成本及费用则从2018年第四季度约14%，降至2020年的7.7%，可以说是硬生生挤出了盈利空间。\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/f5ee122653ccaa8755ddc97a4ccf2697\" tg-width=\"605\" tg-height=\"194\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n数据来源：滴滴、国盛证券研究所、贝瑞研究\nPART3\n和Uber相比，滴滴究竟贵不贵？\n要评价滴滴贵不贵，全球共享出行第一把交椅Uber，总是个绕不过去的对标。我也将通过两种相对估值的方法，将二者进行比较。\n据滴滴招股书显示，截止2021年一季度，滴滴在全球拥有4.93亿的年活跃用户，2020年的GTV为2146亿人民币。（注：GTV，类似电商常说的GMV，指平台上的总成交额，更能反映主营业务的规模，但其不等于滴滴公司的收入。）\n相较之下，其竞争对手Uber虽然年活跃用户仅为9000万，但因为其主营市场客单价更高，GTV则反而大超滴滴，达到3700亿人民币。\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/55ad9a145e1ae701eab22a89cbbf599b\" tg-width=\"465\" tg-height=\"263\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n数据来源：滴滴招股书、贝瑞研究\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/7d9ce160e89087290bcc4935f25644a3\" tg-width=\"350\" tg-height=\"288\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n数据来源：滴滴招股书、Uber财报、36kr、贝瑞研究\n如果用市值/2020年GTV来计算，\n滴滴目前的水平约为2.1；\nUber目前的水平约为1.7；\n可见相对交易规模来说，滴滴现在的估值水平偏高。\n其次，从核心业务的利润水平来说，滴滴2020全年的EBITA利润率仅为3%；而Uber虽然受疫情，打车业务盈利增速趋缓，但2020年的EBITA利润率仍达到了19%。\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/1f5991a92733e449140c9bfab4f8724b\" tg-width=\"365\" tg-height=\"292\" referrerpolicy=\"no-referrer\">\n数据来源：滴滴招股书、Uber财报、36kr、贝瑞研究\n如果用股价/2020年EBITA利润率来计算，\n滴滴目前的水平约为4.7；\nUber目前的水平约为2.7；\n滴滴的估值水平远高于Uber，不过如上文分析，因为成本控制优良，滴滴的盈利能力正在不断提高，2021年的EBITA利润率已大幅提高，这一比率在未来可能将持续下降。\n注：以上计算中，\n滴滴股价按14美元计算，市值按700亿美元计算，折合人民币约为4520亿元。\nUber截至北京时间6月30日，股价为50.76美元，总市值为953.3亿美元，折合人民币约为6157亿元。\n总的来说，仅按目前的数据静态来看，我倾向于认为滴滴的估值水平是偏高的，现在入场，存在一定的破发风险。\n但是，正如市场中不少分析提到，随着滴滴的打车业务在国际化和国内下沉市场的持续渗透（花小猪已经做得相当优秀），包括对车服在内的不同业务的持续投入，以及自动驾驶Robotaxi的“梦想”等，这些长期来看会让滴滴比起战线收缩的Uber（主要是打车和外卖）拥有更大的想象空间，成长性也许能让滴滴显得没那么贵。\n至于能否一举给滴滴套上另一个估值模型，但就是后话了。等时机成熟，我会另开一篇跟大家掰扯。\n<img src=\"https://static.tigerbbs.com/a1cede4c2f2e9078446bf9737a430261\" tg-width=\"605\" tg-height=\"243\" 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亿元。而作为对比，业务模式比滴滴更重的京东，却多年来绑着物流仓储业务，即便后者今年独立上市了，业绩依旧跟京东集团并表。\n不过有一说一，毕竟是持续投入、高补贴的科技行业，不能因为净利润就否认滴滴的成绩。滴滴主营业务的盈利能力在这几年的进步，其实是显著的。\n就拿占了滴滴营收九成以上的中国出行业务来说，经调整EBITA利润率已在2019年率先一步翻正——2019年实现2.6%，2020年为3%，2021年一季度更是达到了 9.2%。\n\n中国出行业务占了滴滴营收的九成。数据来源：滴滴招股书、天风证券研究所、贝瑞研究\n\n2020年滴滴核心平台运营模型。数据来源：滴滴公告、国盛证券研究所、贝瑞研究\n盈利的改善，很大程度上来自于降成本的成功。\n滴滴曾披露 2018年第四季度和2020年的网约车业务成本结构。据国盛证券测算，在乘客实际支付费用中，扣除给到司机的提成和奖励补贴后，平台的提取比例几乎没有变化——2018年第四季度平台提取12%、2020 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