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近期，教育行业因为政策传言频频，教育股普遍向下震荡，是否会一蹶不振，利空出尽会不会迎来利好？

目前涉及教育培训的政策传言，主要有以下几点：

彻底取缔，寒暑假、周六日均不能补课；

禁止教培机构广告投放、以各种形式进行推广营销；

延长学校的课后服务时长，收取服务费用；

严禁教培机构随意资本化运作；

针对以上传言，我的看法是：

第一，在高考选拔体制的压力下，学科辅导是刚性需求不会消失，此前韩国也颁布过类似政策，引发家长集体游行最终作罢。如果单一方式禁止，需求流向不规范的“小作坊”，更加违背了监管的本意，所以这样看来彻底消灭整个教培行业的可能性不大。半月谈作为代表政府意志发声的阵地，也发表过《半月谈评论》对目前的政策传言进行回应解读，可以视为一种安抚的信号。

目前我的推断是不会一刀切，这是供需关系决定的。但是一段时期内会对学科辅导进行强力监管，大力推动教育企业去资本化，去营销化，去销售化；

第二，如果禁止教培机构以任何形式进行广告投放，那么对于重度依赖营销获取流量和客户的大班课机构将会是巨大打击，比如猿辅导、网易有道、高途等，对于口碑驱动的模式会比较有利。

第三，延长公校服务时间，意味着校外培训时间被压缩挤占，在教培刚需性显著的前提下，家长会选择1对1这种效率更高、效果更好的服务机构

第四，如果直接禁止教培机构资本化，那么意味着没有赶上末班车的机构，例如猿辅导和IPO暂停的作业帮，基本上没有机会了。

第五，这一点是目前最为大家所接受的推测，在强力监管下，资质不够、不合规的中小机构会在压力下迅速出局，对于头部机构和家庭作坊、名师工作室等尾部企业而言是长期利好，最后行业会呈现苹果核状分布。

目前，普遍预期是教育股利空出尽则是利好，很多股友们也抱着抄底的心态。在线教育主要是1对1，大班课、小班课三种模式，我们选了3家比较有代表性的机构：

高途（改名前为 跟谁学）：大班课头部机构，营收71.25亿，亏损13.93亿，销售费用58.162亿元，占净收入为81.6%，研发费用为7.3 亿元，占比10.25%，估值35.73亿美元。开年以来股票跌幅72.96%；

高途经历了大起大落，先不说多次做空的事情。2020年营收数据是最好看的，71.25亿元，同比增速236.9%，这跟2020年疫情渗透率提升有很大的关系。

高途的挑战其实就是大班课的挑战，获客成本居高不下，监管收紧导致广告能带来的流量红利已经潮退，2021年Q1营收19.40亿元，同比增长49.5%，去年同期增长为382.0％，增速大幅度放缓。拉总一直在说要多元精细获客，大家可以看看二季度的数据再判断。

高途的另外一个挑战是名师，相对于有硬件设备或工具类APP支撑的在线教育公司（例如猿辅导），高途主要靠名师效应驱动显著，壁垒低。大班课名师出走事件时有发生，去年猿辅导就有多名主讲老师出走竞争对手。

高途名师收入占比很高，2018年跟谁学Top1的老师，凭一己之力贡献了12.21%的收入。2019年，Top10的名师贡献了集团36.3%的收入。目前高途还未传出名师大规模流失的新闻，但这个风险仍然存在。

业务调整之后，高途的业务板块主要有三个：聚焦K12教育的高途课堂、聚焦成人教育的高途在线，以及聚焦3-8岁儿童教育的小早启蒙。曾经的重要板块“小早启蒙”业务已被放弃，高途在线营收能力有限。成人这一块是政策利好的，可以看看后续的表现，但是成人需求非刚需的属性，做起来不一定会很容易。

不过，高途已经上市，相比于作业帮这种上市不得的有资本优势，猿辅导（有腾讯爸爸）相对较好，高途能不能凭借这个优势击败作业帮，跟猿辅导形成两家对垒，值得期待。

网易有道：大班课第一梯队选手，营收31.68亿，亏损17.53亿，营销费用26.97亿，占营收85.13%。研发费用4.25亿，占比13.42%，估值为30亿美元。

网易最大的问题在于，营销费用是三个里面最高的，达到85.13%，远高于掌门的64.10%。这跟网易有道2020年重磅砸入营销，请女排郎平代言，冠名赞助多档综艺节目有关。网易已经跻身教育行业移动广告投放量前三，但难解盈利困局，陷入“营收越高亏损越大”怪圈。

噩耗还在于，监管对于在线教育广告投放的限制是肯定的，对于网易来说，依靠重投广告维持营收增长的希望将化为泡影，如果不能找到比较健康的业务模式，未来可能更难摆脱盈利困难的局面。

掌门教育：1对1头部，最近刚刚上市，营收40.18亿，亏损12.9亿，销售费用25.8亿元，占净收入为64%，相比同业是很低的水平，估值20.13亿美元。

掌门教育上市的时候股价并未破发，并且触发两次熔断，比较像是政策对冲。目前超纲教学和制造焦虑的学科培训受到严格管制后，市场对掌门教育的一对一模式，反而有较乐观的看法。

1对1模式的毛利不如大班课好看这是众所周知的。从招股书能看到，掌门在一对一的市占率是很高的，推出了svip课程提升议价能力，拓展的小班课增速在220%左右，能看出来在努力提升毛利率，目前的毛利是在45.2%，比以前有上升。营销费用占比60%多，低于同业。掌门教育教师薪酬成本占净收入的比例基本稳定，2019年为57.9%，2020年为51.8%，2021年Q1为52.3%，比较稳定。

如果可以控制好成本，做出盈利还是有希望的，尤其是现在广告信息流投放被限制的环境下，中尾部一对一机构客源获取能力将继续走低，头部机构将走高。另外后续可以重点观察下掌门小班课业务，按照目前的发展态势，如果顺利的话，很有可能成长为一个主要盈利点。

另外，掌门教育的估值目前为20亿美元，网易有道的估值为30亿美元，相对于网易有道在营收低于掌门、亏损高于掌门情况下，掌门正处于低估值阶段。