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霍华德·马克斯：5.25%-5.5%的利率是一种应急限制性措施

六里投资报2023-10-10

橡树资本联合创始人霍华德·马克斯，日前在彭博财经的一场对话中，分享了自己对利率、降息方面的观点。就降息问题，霍华德·马克斯表示，他认为联邦基金利率在5.25%-5.5%之间、是一种旨在令经济和通货膨胀降温的限制性举措。当通货膨胀下降到目标水平后，联邦基金利率会比现在低。但就长期目标而言，霍华德·马克斯不认为利率会回到2009年后的低水平，而是会停留在2%-4%之间。对于现在资本市场的参与者来说，...

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Change）。其中你提到，在你的投资生涯中，曾经遭遇过三次巨大的变化，两次发生在很早以前，而现在正是第三次。第三次巨变指的是，利率不会再停留在低水平，而我们将要生活在高利率的环境中，我说的对吗？霍华德·马克斯：你讲的很对。在我印象中，1980年的时候，联邦基金利率一度达到20%之高，当时我有一笔从银行的贷款，利率是22.25%。40年后，联邦基金利率直降到0，而银行的贷款利率也变成了2.25%。这是20个点的大幅利率下行，这是发生在金融世界最为重要的主导因素。我想，可以说这是金融世界在过去50年间最重要的因素了。问：这是你所说的三次巨变中的第一次吗？霍华德·马克斯：不，事实上是第二次，而第三次巨变正接踵而来。从2009-2013年，美联储采取零利率的政策以对抗全球金融危机的影响，这段时间给人们留下了深刻的印象，令人误以为这就是利率的正常区间。所以，我们一直生活在低利率环境中，这对于借款人来说是非常有利的，做生意也变得很容易。经济在这一时间发展得很好，我们也有了历史上持续时间最长的牛市，以及持续最久的经济复苏。同时，在这一环境下，发生债务违约的可能性很低。如果你读过有关于硅谷银行事件相关的文章，他们都在讨论这一货币宽松的环境。但现在我们所面临的巨变正是，我们不再处于货币宽松的环境中了。美联储不会让利率回到接近于零问：所以说，私募基金的“天才们”并非都是“天生我才”，而是实际上得益于低利率的环境。霍华德·马克斯：在《沧海桑田》这份备忘录里，我写了一个案例——有一个人说，哦，我们可以买下这家公司，它每年能够为我们贡献10%的收益。然后他转向资本市场说，获得这笔资金需要多少成本？我们可以借。能用8%的成本借钱，同时获得10%的收益，这当然很好，于是他买下了公司。在低利率的环境中，公司表现得更好，他赚了不止10%，而花费的成本却从8%下降到6%、5%。你花了更低的成本，赚到了更多的钱，然后你说，“我是个天才！”问：你认为，明年美联储可能会开始降息吗？如果美联储确实打算降低利率——因为通胀已经下降到了2%的目标——你不认为美联储会把利率降回过去20年的低位，对吗？为什么你认为我们会保持相对较高的利率水平？霍华德·马克斯：我在备忘录中提到，利率可能会介于2%-4%之间，而非0-2%之间——介于0-2%之间的利率，更多是一种应急措施。而联邦基金利率在2009年到2021年之间几乎一直保持接近于0的水平，这是非常不合适的，刺激太过了——你不能靠着每天早上注射肾上腺素活13年。它确实有利于借款人，但这对贷款人和储户都带来了创伤。我希望看到美联储能保持中立立场，既不要过度刺激，也不要过度收紧。所以，我将其描述为，利率在2%-4%之间。如果通货膨胀率为2%，那么联邦基金利率应该高于这个值，因此实际联邦基金利率为正。固收类资产收益率开始走高问：所以对于这样一个巨大的变化，你觉得投资界已经有多少人意识到了这一点？霍华德·马克斯：如果你是从1980年代进入投资界的——可能是现在市场上投资人的大多数——你可能只见过利率下降和低利率的情形。人们总是说，40年来都是这样，这很正常，世界就是这样。但是，你必须认识到这一点，这就是为什么我称之为翻天覆地的变化，因为你必须认识到这是一个重要的拐点。有些人来对我说，你说得对，利率很低，但没有人像你一样说、这是一个重大变化。但是，如果你也认同这是一个巨大的变化，那么相应地，你的组合中继续持有的资产将非常不同。问：在接下来的一篇备忘录中，你提到，人们想要持有的资产将会发生巨大的变化，他们会想要拥有更多的固定收益资产，因为利率高企将会持续很长一段时间。是这样吗？霍华德·马克斯：你说得对。标普500指数在过去100年间创造了略超于10%的年化回报，这使得1920年的1美元在今年变成了15000美元，这是非常好的回报。而今天，你可以通过固定收益类的投资，取得和股票一样的收益。你可以从高收益债券、杠杆贷款和其他上市流通的、流动性很好工具中取得个位数的收益；也可以从向最大、最好的并购提供私人贷款中取得小两位数的收益。这样的收益率难道还不够吗？而在信用工具上取得的回报，它要比股票上安全得多——股权获得的只是剩余回报，而债权人的求偿权在股东之前。如果你没有得到偿付，那么公司破产后，你也能获得公司的资产。所以，信用工具是相对安全的。而相比于股票，它的收益现在也足够有竞争力了。问：有些人会问，那为什么不直接买国债呢？5%的收益率不够吗？霍华德·马克斯：对我的客户来说不够。通常来说，养老金和捐赠基金需要7%左右，他们不能将太多的钱投到5%收益的资产上。短期债券的另一个特点是，这是你在未来30天内的回报。但是30天后，当你拿回你的钱然后再投资的时候，可能那时候的收益率就变成3%或者4%了。所以短端债并没有锁定一段时间内的收益率，而这是我们关注的。债券违约概率将会上升问：那么，你是否预计，在未来两三年内，人们将看到更多的收购或房地产违约出现？人们通常认为，大城市的商业房地产在债务方面会有很多缺陷。霍华德·马克斯：我想，在过去的45年里面，高收益债券的长期平均违约概率是在接近4%这样一个水平。这可以说是一个违约概率非常低的时期，而在接下来的时间，可能会提高。我在备忘录里曾经这样总结，你发现了一家公司想要去收购，然后你去找银行，银行说可以以5%的利率借给你8亿美元。到了该还款的时候，你又去找银行想借新还旧，银行说，好吧，我现在可以借给你5亿美元，但利率是8%。这个时候你发现，不仅利率变高了，能借到的钱也变少了。这中间就有了3亿美元的窟窿，而你填不上。美国就像拥有一个无限制帐户把违约当谈判工具做法很危险问：你曾经说过，有时候，你借了太多钱就会破产。我们以美国政府为例，我们有高达32万亿美金的债务，而我们一年的赤字大约有2万亿美元。你会不会为我们偿付债务的能力感到担忧？霍华德·马克斯：这显然是令人担忧的。从来没有发生过，像美国这样的国家出现破产，我们无从知晓未来会发生什么。而现在来讲，美元被称为世界储备货币，我们可以不断地印钱。短期，我们可以想印多少就印多少，这样我们就不会破产。但，这就像是你有一个无限制的支票账户，你可以任意的刷信用卡，我们不知道未来它将演变成什么样子，这就是问题所在。这种把违约当成谈判工具的做法是非常危险的。问：你说过自己不做预测，那么对于美联储降息一事来说，你会有怎样的观点，还是你觉得这也是一种预测？霍华德·马克斯：不，我确实认为目前联邦基金利率在5.25%-5.5%之间、是一种旨在给经济和通货膨胀降温的限制性举措。当通货膨胀减缓，联邦基金利率会比现在低得多。有太多变数要应对投资无法做到百分百正确问：对于一个年轻人来说，看到这个节目，他或她或许会说，我想成为下一个霍华德·马克斯。你有什么建议？ 霍华德·马克斯：我不会告诉任何人他们该怎么做。我想说的是，投资是一个令人着迷的领域，因为有太多的变数需要应对，太多的不确定性需要处理。很刺激。解决方案从不是静态的，昨天的解决方案，明天不会起作用。它会让你保持警惕。另一方面，由于不确定性，你也会经历很多的失败。沃伦·巴菲特总是喜欢提起泰德·威廉姆斯（Ted Williams），他总是在击中率高达40%的区域里面击球。伟大的投资者正确的概率可能是60%、70%，或者80%。但如果你想要百分百的正确，那就不应该来做投资。","kind":null,"is_publish_news":null,"is_publish_highlight":null,"is_publish_live":null,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"symbols":[],"gpt_button":1},"commentList":[],"hasMoreComments":false,"newsSizeData":{"likeSize":9,"commentSize":1,"repostSize":2,"favoriteSize":10,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false}}