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政治局会议点评：加大宏观调节力度，股债双牛可能持续

明晰笔谈2020-02-13

报告要点：中共中央政治局常务委员会2月12日召开会议，听取应对新型冠状病毒感染肺炎疫情工作领导小组汇报，分析当前新冠肺炎疫情形势，研究加强疫情防控工作。立处两大目标收官之年，会议兼顾疫情防控与经济增长。本次会议内容涉及战疫部署、财政政策、货币政策、就业政策和产业政策等方面，提出坚决打赢疫情防控的人民战争、总体战和阻击战目标的同时，也提出要努力实现今年经济社会发展目标任务。说明当前政策更加注重...

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武建峰
·2020-02-14
利好消息
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潜力股
·2020-02-13
办法总比困难多
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33我
·2020-02-13
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- 社区成长助手:
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  2020-02-13
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气球气球
·2020-02-13
太监补伟哥
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收入下滑压力较大。2019年以来，我国采取了一系列减税降费措施，包括个人所得税、增值税和企业所得税等减税措施，使得个人所得税、增值税和企业所得税同比分别在1月份、5月份和6月份出现负增长。此外出口退税规模伴随增值税改革大幅增加，出口退税同比在6月份达到35%，对财政收入造成负面影响。总体而言，占税收收入比重较大的增值税和所得税税率的下调对2020年的财政收入也将造成不小的影响，叠加疫情以来较大面积停工以及餐饮、旅游、交通等行业收入的阶段性下滑，税收收入尤其在上半年或将面临一定压力。\n针对受疫情影响较严重行业的结构性减税或将发力，进一步降低财政收入。为了评估本次疫情对财政收入的负面影响有多大，首先回顾SARS期间的减税降费措施对当年财政收入的影响。SARS疫情在4月份达到高峰，减税政策自4月份发布以来一直持续到了下半年才结束。前期的减税政策与本次疫情发生以来的减税政策类似，即针对疫情防治人员的工资补助和捐赠物资进行免税处理。而到了5月12日，即SARS疫情扩散的后期，财政部对民航、饮食业、旅店业、娱乐业等受疫情影响较大的行业进行增值税、企业所得税、城市建设维护税等税费的较大规模减免，行业覆盖范围较广。由此来看，伴随疫情对饮食业、旅店业、娱乐业等行业的负面影响加大，预计财政部将对这些行业进行较大规模的减税，由此对财政收入的负面冲击将更大。\nSARS期间的减税措施大约拖累了财政收入增速3个百分点。定量分析SARS期间的减税政策对财政收入的负面影响，由于减税政策主要影响财政收入中的一般公共财政收入，因此主要分析减税政策对公共财政收入的减少金额。在短期税收制度相对稳定的条件下，公共财政收入增速与名义GDP增速变动趋势基本一致，这个规律可以用来大致估算非典期间减税措施的影响。2003年恰好是我国经济的上升期，即便在非典疫情的影响下，名义GDP增速在02-04年也大致呈直线上升趋势，如果不考虑非典带来的减税影响，财政收入增速大概率也会直线上升。据此，粗略估算出不受疫情影响情况下公共财政收入的同比约为18%，比当年真实同比15%高出3个百分点。\n保守估计，针对新冠疫情的减税降费措施可能超过万亿规模。考虑到本次疫情波及人数更多、涉及范围更广、影响更加严重，政府和社会的抗疫力度也更强，乐观预期下本次疫情对财政收入的影响可能在5个点以上。考虑到2019年公共财政收入为19.04万亿，预计针对新冠疫情的减税政策对公共财政的收入端影响应该在万亿量级。2019年全年减税降费超过2.3万亿元，占GDP的比重超过2%，而今年的新冠疫情又加重了经济的负担，进一步减税降费势在必行。考虑到财政支出可能存在的诸多问题，减税或许是更加市场化的逆周期调节方式和更加直接的纾困方式，预计减税政策大概率超过万亿规模。\n\n稳经济目标下，财政如何破局？\n上调预算赤字率\n由于去年减税降费力度空前，财政收入端对支出端的制约已经有所体现，因而年前我们认为2020年公共财政的预算赤字率可能上调至3%。随着新冠疫情的爆发及其影响的不断扩大，上调赤字率以满足扩张的财政支出的必要性进一步增加。我们仍然保持3%的基准预测不变，但3%大概率会成为赤字率的下限。经验上3%的赤字率红线并非硬约束，不排除2020年预算赤字率小幅超过3%的可能。国际对比来看，相比于美国等发达国家目前的赤字率，我国财政赤字率水平相比较低。部分发达国家政府在08年经济危机后容忍了较高的财政赤字率以提振经济，考虑到目前我国经济下行压力较大，且叠加了疫情冲击，2020年政府财政适当上调预算赤字，增加国债发行也不无可能。\n\n上调新增地方政府债限额\n2019年，地方政府新增一般债务和专项债务规模分别为9300亿元和21500亿元，但基建增速仍处在历史较低水平，2019年全年增速为3.33%，对经济增速的拉动作用较小。为了对冲此次疫情又给经济带来了额外的下行压力，出于托底经济的考虑，专项债很有可能会适当增发。\n财政部追加专项债提前下达额度。2月11日，财政部提前下达2020年新增地方政府债务限额8480亿元，其中一般债务限额5580亿元、专项债务限额2900亿元。加上此前提前下达的专项债务1万亿元，共提前下达2020年新增地方政府债务限额18480亿元，相比于2019年提前下达的13900亿有明显增加。在两会正式下达全年额度之前，财政部又临时追加了提前下达的额度，说明政府对于疫情带来的短期经济压力和财政压力已经有所预期，预计全年的新增额度大概率超过之前市场的预期。\n新增地方政府债额度或超出疫情前的市场预期。疫情发生前，市场预期普遍预期2020年新增专项债限额为3万亿左右，我们的预期为3~3.35万亿。疫情的冲击可能使专项债增发幅度超出市场年前的预期，我们预计可能会达到之前的预测区间上限3.35万亿左右。经济下行压力加大下，增加专项债发行规模一方面有助于支撑基建、托底经济，另一方面也可在一定程度上缓解地方财政支出压力。\n\n发行“战疫”专题债券\n为缓解疫情防控企业的资金压力，2月5日以来，中国农业发展银行、国家开发银行和中国进出口银行分别发行了规模为50亿元、135亿元和30亿元的“战疫”专题债券，总计达到215亿元，主要用于对生产疫情防护相关的医用和生活物资的企业提供信贷支持，预计伴随疫情的发展，“战疫”专题债券的规模可能会进一步提升。此外，从发行利率来看，“战疫”专题债券的发行利率均位于2%以下，低于目前市场债券发行利率，有助于减轻疫情防控企业的负债成本和经济压力。\n\n土地财政的支持\n政府性基金以土地财政收入为主，土地出让收入占比超过80%。2019年，我国土地出让收入和政府性基金收入分别为70,082亿元和84,516亿元，二者的同比增速分别为11.97%和11.4%，土地出让收入占政府性基金收入之比高达83%，7万亿左右的规模在财政收入甚至国民经济中的占比都相当可观。\n地产调控可能边际放松，土地财政将有增量贡献。土地使用权主要掌握在地方政府手中，在2020年财政收入预计相对匮乏、而财政支出扩大的情况下，土地出让“因支定收”的特性，使政府有动力出让优质地块。提高土地出让收入以弥补财政收支缺口，对于稳基建和稳经济而言就更为重要。与之相配合，地产调控或将适度放松以刺激房企的拿地积极性。但是，对于地产政策和土地财政也不宜过于乐观，在当前的房价和债务约束下，中国经济已经不可能再回到放水刺激和大水漫灌的老路，土地财政的空间是相对有限的，财政收支的缺口最终还是要靠多种方式形成合力来弥补。\n总体来看，此次政治局会议对于稳增长，特别是稳就业更加强调，考虑到我国货币和财政政策都仍有一定空间。因此，在货币财政双发力的背景下，资本市场有望走出股债双牛的格局。\n从股市来看，经济的短期冲击可能会出现在一季度，但是在流动性宽松和政策利好的背景下，估值的提升可能仍将持续，虽然科技类股票的估值已经较高，但市场热度不减，行情可能仍将持续。对于周期类，特别是基建和消费等行业的表现，可能出现慢热的格局。随着政策不断推进和疫情逐步缓和，而且估值相对较低，在后期也可能出现补涨。\n从债市来看，我们从2019年四季度起看多年初债市的观点得到验证，疫情影响下的避险交易已经导致10年国债收益率短期大幅下行。尽管以减税为主的财政政策是短期内应对疫情冲击的主要抓手，但其对财政收入端造成的压力也会削弱财政支出空间和托底经济的能力，若想要依靠发债或者土地出让打开财政空间，那么货币宽松就必不可少。除了配合财政发力，货币政策还面临着降成本目标，从中长期逻辑看，货币政策宽松空间犹存，全年LPR有40bp左右的下行空间，对应政策利率除去本次降息10bp后仍然存在10~20bp的降息空间。我们仍然坚持利率前低后高的判断，预计今年1季度10年国债到期收益率有望调整到2016年低点，2020年上半年10年国债收益率目标区间在2.6%~2.8%。","kind":null,"is_publish_news":null,"is_publish_highlight":null,"is_publish_live":null,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"symbols":[],"gpt_button":1},"commentList":[{"id":917116924,"gmtCreate":1581637108168,"gmtModify":1704344850022,"author":{"id":"3526513917096192","authorId":"3526513917096192","name":"武建峰","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","vip":1,"crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0},"htmlText":"利好消息","listText":"利好消息","text":"利好消息","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/917116924","repostId":1174088558,"repostType":4,"isVote":1,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"tweetType":1,"langContent":"CN"},{"id":917919403,"gmtCreate":1581572991802,"gmtModify":1704344578162,"author":{"id":"52693650069111","authorId":"52693650069111","name":"潜力股","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2b412bbf48c121c837ff372956e25ac2","vip":1,"crmLevel":2,"crmLevelSwitch":0},"htmlText":"办法总比困难多","listText":"办法总比困难多","text":"办法总比困难多","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":1,"paper":1,"likeSize":0,"commentSize":0,"repostSize":0,"link":"https://laohu8.com/post/917919403","repostId":1174088558,"repostType":4,"isVote":1,"likeStatus":false,"favoriteStatus":false,"reportStatus":false,"tweetType":1,"langContent":"CN"},{"id":917937039,"gmtCreate":1581571626721,"gmtModify":1704344574554,"author":{"id":"3450821031443013","authorId":"3450821031443013","name":"33我","avatar":"https://static.laohu8.com/default-avatar.jpg","vip":1,"crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0},"htmlText":"说说你对这篇新闻的看法...","listText":"说说你对这篇新闻的看法...","text":"说说你对这篇新闻的看法...","images":[],"top":1,"highlighted":1,"essential":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