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2022年3月25日，美团跌幅高达8.16%，主要因为国内疫情反复和宏观经济下行，市场对美团本次财报持有悲观预期：大摩下调其目标价由250港元至220港元；美银下调其目标价由236港元至222港元。

美团25日盘后发布的新一财季业绩，的确表现“糟糕”。2021年四季度，美团实现营业收入495.23亿元，同比增长30.6%，低于市场预期；净亏损53.39亿元，亏损幅度同比扩大137.92%，且已连续四个季度亏损。

业绩承压，叠加反垄断、外卖骑手权益保障、美团优选处罚等一系列政策压力，美团股价自2021年以来持续低迷，截至2022年3月25日，美团报收135港元/股，跌幅超50%。

当前节点，备受市场关注的是，股价腰斩的美团，能否抄底？这取决于两方面：一是美团经营层面是否有反转机会；二是政策利空是否完全出尽。

本文核心看点：

1.目前，美团新老业务均面临着极大的经营压力，短期内难以出现反转机会；

2.政策利空并未出尽，外卖小哥福祉问题或使美团整个商业模式面临调整的风险。

一、经营层面压力不减

美团收入来源于到店酒旅、餐饮外卖和新业务及其他等，其中新业务及其他业务涵盖社区团购、美团买菜、快驴、美团闪购以及美团单车等。从营收贡献上看，美团外卖业务占据了半壁江山，而到店酒旅业务是美团的现金奶牛，新业务则是美团最大的亏损源。

目前来看，美团各个业务均面临着极大的经营压力。

（1）到店酒旅业务进入门槛低，竞争压力大

2021年四季度，美团到店酒旅实现收入87.22亿元，同比增长22.24%，增速回落明显，尤其是国内酒店间夜量环比下降了3.7%，这主要是本季度疫情反复较为严重，对线下到店消费及酒店旅行业务的冲击较大，叠加宏观经济疲软，需求端承压。

（数据来源：公司公告）

不过，到店酒旅依然是美团的现金奶牛——该季度，美团到店酒旅业务实现经营利润38.97亿元，经营利润率为44.7%，远高于外卖业务的6.6%。

但悲观的是，到店酒旅业务进入门槛较低，竞争加剧，且随着业务体量增大，美团到店酒旅业务增长逐渐触顶。

目前，美团到店酒旅业务四面楚歌：前有阿里巴巴的“飞猪旅行”、“口碑”两面夹击，后有快手、抖音等短视频平台齐攻。2020年7月，抖音正式上线“酒店预订”“门票预订”等功能；快手新上线了“本地生活”入口；2020年11月，抖音推出“餐饮扶持计划”。

（2）佣金下调政策下，美团外卖业务盈利能力承压

2021年四季度，美团外卖业务实现营业收入261.27亿元，同比增长21.31%，增速放缓，同样是受疫情反复和宏观经济下行的影响。

（数据来源：公司公告）

2021年四季度，美团外卖交易笔数39.11亿单，实现经营利润17.36亿元，每单赚0.44元，处于微利状态，但如果剔除在线营销和其他服务收入的41.03亿元，美团外卖业务是亏损的，每单亏损0.61元。按收入性质来分，美团外卖收入又分为餐饮外卖配送服务、佣金、在线营销（广告收入）和其他服务及销售（包括利息收入）。

可见，美团外卖业务的盈利与亏损仅在一线之隔，美团凭借精细化运营能力一直保持盈利。但2022年2月18日落地的佣金下调政策，可能会打破这一平衡。详情请看妙解公司《政策出手，美团“跳水”》

（3）美团优选是甩不掉的“碎钞机”

2021年四季度，美团新业务实现营业收入146.74亿元，同比增速为58.74%，远高于美团大盘增速。

（数据来源：公司公告）

新业务在推动营收增长的同时，也带来了巨额亏损。该季度，美团经营亏损50.06亿元，主要是新业务经营亏损102.05亿元所致，其中美团优选是主要的亏损来源。

美团优选是美团2020年7月成立的社区团购业务，采取“预购+自提”的模式。

自2021年，美团加大社区团购业务的投入，扩大地域覆盖范围，并加深了对低线市场的渗透。一是加大供应链、履约仓储等前置资源投入，带来较大的折旧摊销，使成本端压力剧增；二是增加销售和营销费用的支出以获取新客户。

但在政策趋严下，美团优选降低了补贴力度，使其新业务四季度经营亏损率环比收窄10个百分点至69.5%，同时，美团的获客速度也在放缓。截至2021年12月31日，美团的交易用户为6.905亿，仅环比新增2300万，显著低于2021年以来4000万以上的季度新增。

目前，社区团购对于美团来说，实属骑虎难下，一面是美团优选已经累计投入200亿元，投入成本极高；另一面是，在融资渠道趋紧的背景下，美团盈利压力大增，但社区团购短期内看不到盈利的希望，尤其是美团优选的亏损要远大于多多买菜。开曼4000估算，2021年三季度，在单量差距有限的情况下，多多买菜的亏损约30亿，美团优选的亏损约70亿。

可见，美团的新老业务均存在极大的经营压力。此外，美团头上还悬着一把政策利剑。

二、政策风险犹存

美团外卖业务曾经面临三大政策风险：一是面临反垄断压力；二是面临外卖业务佣金下调压力；三是外卖小哥福祉问题。

如今，反垄断处罚和佣金下调政策已然落地，但外卖小哥福祉问题并没有得到解决，这也是美团面临的最大风险。

美团为降低营业成本，对外卖小哥一律采取第三方雇佣模式。即把外卖小哥的薪酬承包给第三方，但由于很多承包方，一般都按照最低缴费标准给职工缴纳社保，甚至有的不缴纳社保。

为保障外卖小哥的权益，7月26日，市场监管总局等七部门对保障外卖送餐员正当权益，提出全方位要求，包括保障劳动收入、保障劳动安全、完善社会保障、维护食品安全、优化从业环境、加强组织建设以及矛盾处置机制等7方面。

但如上文所述，外卖业务只是微利，甚至是赔钱。1000万人的社保必然会导致外卖业务大幅转亏，如果该业务失血严重，也就不利于其良性发展，进而影响美团“高频低毛利业务引流、低频高毛利业务变现”的业务结构。

也就是说，外卖小哥福祉问题或使美团整个商业模式面临调整的风险，以及会影响美团的天花板，降低投资者的想象空间。

也正是因为主业危机重重，难以支撑平台高增长，美团才不惜以巨亏为代价押注社区团购。但值得注意的是，社区团购除了存在盈利难和政策趋严的问题，其用户与美团现存用户并不匹配（社区团购主要覆盖三线及三线以下城市，而美团现有业务用户聚焦的是一、二线城市），意味着美团“高频打低频”的模式难以为继。

此外，美团从最开始的团购到酒旅、外卖、出行、生鲜电商等，靠着“无边界扩张”不断抬高其估值想象空间。但在强化反垄断和防止资本无序扩张的背景下，美团也无法通过无边界扩张提高市场预期。

总而言之，美团政策风险犹存，其经营层面短期内难以出现反转机会，抄底机会并未出现。