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来源：Fortune

还记得2016年吗？奥巴马入主白宫，寨卡病毒是迫在眉睫的威胁，Disturbed的“寂静之声”（The Sound of Silence）在摇滚排行榜上肆虐，而苹果——是的，就是那个苹果公司——还只是一只价值股。

事实上，热爱价值股的沃伦·巴菲特（Warren Buffett）从2016年第一季度开始疯狂购买。根据管理未来回报的所有指标，苹果（AAPL）在伯克希尔的整个主要收购期间（持续到2018年第一季度）被评为理想的投资。以2017年6月为例，当时，从基本面来看，当时苹果的市值为7500亿美元，2017财年（截至9月30日）的GAAP净收益为470亿美元。这使得它的PE处于低级的、不受欢迎位置。

与今天一样，苹果公司以股息和回购的形式将几乎所有利润返还给股东。股票回报由三个部分组成：盈利增长、股息加上回购提供的总“收益率”以及市盈率倍数的变化。由于苹果的价格相对于其收益如此之低，因此它的收益率为1.7%，而回购提供了4.4%的额外提振。因此，投资者从这两个来源获得的收益加起来为6.1%，再加上未来的利润增长，收益更加可观。

这些数字为实现高回报设定了极低的门槛——要达到10%的回报，苹果只需要将净利润增长3.9%，因为股息加回购组合已经贡献了6%以上。此外，市盈率的任何上涨都将提供额外的“惊喜”。

苹果的利润曾一直停留在500亿美元的范围内。在疫情时期，其笔记本电脑和用于远程工作的设备的销售呈爆炸式增长。从 2022 财年开始，苹果的年利润接近 1000 亿美元，是三年前的两倍。

问题在于：苹果的市值增速远远快于利润增速。截至今年6月中旬，其估值已升至3.2万亿美元，是2017年中期的四倍多。苹果的利润翻了一番，市值翻了四番，其市盈率从适度的16上升到高耸的32。从前的价值模式已经变成高速赛车模式。

苹果面临利润增长的困境

苹果股价的飙升极大地削弱了其股息和回购的力量。其收益率从2017年中期的1.7%下降到目前的0.48%。回购现在贡献了额外的3.1%，远低于巴菲特加仓时的4.4%。因此，两者加起来仅提供3.6%的基础，不到曾经6.1%的三分之二。因此，为了提供10%的回报，苹果必须将利润增长6.4%。当然，该公式假设其 PE 保持在当前的水平。

每年提高 6.4% 的利润需要多少亿？答案是64亿美元。这比2017年年中所需的20亿美元高出三倍多。按照目前的利润率，它需要每年增加约250亿美元的销售额才能实现10%的回报。它每年需要增加的金额相当于微软过去三年平均总收入的12%。从 2021 财年末到 2023 财年，苹果的营收仅增长了 23 亿美元。

简而言之，苹果将面临艰难的攀升，在1000亿美元的起始基础上保持每年6%的利润增速。它也同时面临另一个问题：其市盈率可能不会保持在当前32.3的水平附近。

我们假设苹果实现了6%的利润增长，再加上股息和回购，假设估值不变，它可能提供10%的回报。在这种情况下，到 2027 财年，它将产生 1205 亿美元的 GAAP 净利润。

但即使其市盈率降至20，仍高于标准普尔500指数的长期平均水平。回购可以提供帮助，但这还不够。即使利润增加，并考虑回购因素，其股价仍将是175美元左右，比目前的水平低17%。

因此，苹果在回报投资者方面面临着艰巨的挑战，想在1000亿美元利润的水平上以足够快的速度增长很困难，这家巨头看起来更像是一个长跑运动员，而不是短跑运动员。