社区

当疫情刚发生的时候，绝大多数人都把它当一次短期事件处理，在投资记忆里，这类事件最终会过去，所有的下砸都会变成黄金坑。但走到今天，可以看出，它不是一次类911事件，而是类似一场战争，并且是一场全面的战争，在世界各地爆发。

只有战争期间，我们的需求才会被极大地压缩，只需要面包和医疗。绝大多数的需求消失了，消失的时间会持续多久目前仍然是未知的。在这个未知的时间里，除了少数行业外，其他各行各业都将面临一个问题，现金流断了。我们很快会在一季度里见识到这一冲击，一些惊掉下巴的数据将出现。

我们社会的运行，受各种契约约束，这些契约并不会因为经济的停摆而暂停。企业要支付工资、租金、利息，个人要偿还房贷、车贷。任何一个人，都无法凭其良心阻挡契约的滚滚车轮；任何一个强大的政府，都不能对所有契约按下暂停键，中国不能，欧美更不可能。当契约不能正常被执行，暴力的去契约就来临。

大规模的裁员是任何一家公司，尤其是大公司不愿意面对的，它既伤公司声誉，又引起市场恐慌猜疑。所以，大规模裁员不会立即发生，公司会用自己的账面现金撑着，也许就撑到了病毒消失。但是，多年的低利率环境，为了自己和股东的利益，公司管理层进行了大量负债回购，并且回购到几乎变态的地步。美国许多企业从账面上看，是资不抵债，比如麦当劳。

美国的企业文化里，第一准则是为股东创造价值，在长期的低利率环境里，大量负债回购，账面没有留下多少现金。这一机制运行良好的前提是岁月静好。当然，由于利率低，企业再融资容易，即使碰上经济衰退，凭着低息环境和自己依旧会有的营业收入（哪怕下滑），也可以撑得过去。打个比方说，低利率环境下，负债回购，没留下多少现金，企业预设了即使经济波动3个方差，也能存活。但要命的是，这次是一个4个标准差外的特殊群体事件发生了。

不是一个行业，不是一家企业，是大量的企业都发现，自己的账面现金不够。为了生存下去，为了以防更恶化的形势，许多企业冲到银行，把自己的信贷额度提完，确保自己的流动性。我们看到的，飞机制造巨头波音提了138亿美元，芯片制造商美光提完了25亿美元，欧洲航空租赁巨头Aercap提完了40亿美元，博彩运营商Penn提完剩下的4.3亿美元，嘉年华邮轮提完30亿美元。听说，波音已经刷爆了自己的信用卡，濒临破产，波音最近每晚都是一二十个点的跌幅，千亿美元的波音，只几个晚上，变成了500多亿美元。

银行的准备金很快会被打爆。2014年以来，美联储逐渐退出QE，并于2017年开始缩表，但美国政府发债有增无减。随着美联储的甩锅，吃债的压力就落到了银行身上。美国一级交易商银行持有美债的规模节节高升，超额准备金不断下降，这限制了银行提供信贷的能力。

一级交易商银行净持有美债的头寸

（来源：纽约联储）

2020年3月16日，美联储等不及常规的FOMC会议了，将联邦基准利率降到0，并且推出7000亿购债计划（新一轮QE）。许多人称美联储吓崩了市场，其实真实是美联储看到了情况的严重性。再不行动，银行的准备金枯竭，短融市场的利率将暴动。2020年3月17日，美联储再推出“商业票据融资机制（CPFF）”，直接下场买票据，向实体企业注入流动性。

但是，影响的范围是如此广泛，这么多企业同一时间失血，美联储注入流动性也只能支撑一时。财政刺激政策也不会有太大作用，传统的财政刺激，是通过减税，或者政府购买，一层层导下去，比如政府购买增加A的收入，A收入增加加大需求从而增加B的收入，一层层下去，这是财政的杠杆效应。但是，这次棘手在于，这只病毒阻碍了杠杆效应的发挥，政府减税也好，发钱也好，大量的需求仍然无法被激活，这些领域的企业仍然无法产生现金流。

解铃还需系铃人，中国以牺牲经济的方式，停摆两个月，打了一场艰难的围歼战，目前看来是相当有成效的，国内多地已经持续多日无境内新增了。欧美国家，早期因各种原因，错失了战机，目前来看，即使大家开始恐慌，减少活动，结束恐怕还在两周之上。这个期间，经济的停摆所导致的流动性危机，还将继续蔓延于资本市场，谁会是第一个倒下的巨头？波音、航空、邮轮？

资本市场的杠杆又将放大这一恐慌，2020年3月18日传出的桥水爆仓即是一个证明（事后证明是假消息）。最近，市场开始抛售了一切资产，黄金、石油、美债、股票，大家只要现金，尤其是只要美元。海外的崩盘势必波及A股，外资的后院失火，必然导致其需要抛售其他资产去救火。美元作为结算货币，虹吸效应就此存在，尽管美联储降息放水，美元依然逆天般强势，人民币或挑战前期新低。

2020年2月，美国的失业率为3.5%，历史低位。现在，可以肯定的是，无论疫情能否很快控制，经济的负反馈已经开始了，如果疫情控制的时间很长，美国的失业率或将挑战历史记录。

这是见证历史的时刻。有一点是正确的，历史从来不会这次不一样，这里一定会存在黄金坑，只是没有人知道，这个坑到底有多深。不绝望，但不幻想，控制好自己的仓位，不要加杠杆一把梭，活下去。

有时候想想，市场就是这么富有戏剧性。曾经想过许多次，美股十年牛市将以什么样的方式终结。利率如此低，股票的估值也不算贵，到底要怎么终结？

而这只狡猾的病毒，对这种状态几乎是绝杀。

市场享受低利率环境太久，利息成本如此之低，不借钱是傻子。融资成本这么低，即使营收偶尔有波动，也是能应付过去的。谁曾想，一只病毒，竟然抹去大量的需求，让各行各业的现金流在同一时间集中断掉。

危机无论以多少种形式出现，其本质都是高杠杆被打爆清算。

市场忘记了，高负债始终是一种脆弱状态，无论利率成本多么低。

苍天饶过谁！