服装服饰作为大消费基本盘，自上个世纪80年代至今，在世界范围内，先后创造了4轮平价时尚浪潮，代表品牌先后包括：GAP，优衣库，ZARA与SHEIN。个中历史演绎，可见我们数年前的研究内容《第四次浪潮：SHEIN的缘起、演绎与挑战》。 时至2024年深秋，随着10月中旬迅销（优衣库母公司）发布2024财年（财年划分2023年8月31日-2024年9月1日）的业绩报表，所有的快时尚玩家都递上了自己的成绩单。 一眼望去尽是满山硕果，三家快时尚龙头Inditex（ZARA母公司）、迅销和H&M都录得了利润正增长，其中Inditex和迅销更是录得营收利润双增。 第四次浪潮的排头兵Shein，即便还未上市，也传来喜讯：成为Q3全球访问量最大服装与时尚品牌。 与喜报叙事相反的是，市场好像并没有给予任何褒奖，三季度末至今，Inditex、H&M和迅销股价分别下跌了3%、9.8%及10%，Shein的最新估值亦呈缩水之势。 于是，我们在横向对比快时尚行业的基本面和经营动作后，逐渐理清了市场逻辑： 快时尚行业巨头的平均增速趋近于近十年的低点； 行业趋势逐渐从对外扩张转向对内蚕食； 快时尚玩家们，无论是前朝遗珠还是当下的弄潮儿，在破解增速困境时，都正处于彷徨时刻。 一片生机盎然的背后，勃兴10余年的快时尚的第四次浪，已迫近又一个退潮时分。 01 十年低点 与单一季度财报叙事不同的是，今年以来，由远及近，寒意不断侵袭快时尚产业： 年初，ZARA相继关闭惠州、东莞、上海宝山三家店铺。其中，惠州、东莞的门店均为当地唯一店铺。 七月，迅销集团官方人士表示，优衣库中国市场将从以往的每年净增50-80间门店，转变为未来三年每年净减少或翻新50间门店。十月，H&M正式入驻拼多多，全面投身电商渠道；更早之前，H&M即已预计2024年净闭店数将在60家左右。 叙事可以粉饰，但是趋势

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议凭借伊布替尼（Imbruvica）和维奈克拉（Venclexta）两大爆款产品，艾伯维成为全球名副其实的“血液瘤之王”。可在绚丽的光环背后，艾伯维却出现长达七年的血液瘤产品空窗期，第三款血液瘤产品Epkinly在2023年5月才姗姗来迟，此时距维奈克拉上市已经有七年之久。世人皆知艾伯维正处于“后修美乐”时代，正在极力寻找新的业绩增长点。但少有人知，艾伯维的血液瘤领域遭遇的挑战远比自免领域更大：核心产品伊布替尼遭遇挑战，CAR-T疗法的风口又遗憾错过。强生、诺华、阿斯利康、百济神州都对“血液瘤”虎视眈眈，艾伯维正在竭尽全力地捍卫王座。自免业务与血液瘤业务双双衰退的情况下，市场并没有正视艾伯维所遭遇的危机。01“血液瘤之王”如何炼成？艾伯维的前身是百年历史积淀的雅培，后在2011年独立拆分，并于2013年正式登陆美股市场。上市之初，艾伯维只能算得上是一家拥有明星大单品修乐美（阿达木单抗）的Biotech公司，市场对它的预期并不高。但让华尔街没有想到的是，上市后的三年时间中，艾伯维居然连续孵化出伊布替尼和维奈克拉这两款重磅血液瘤药物，从而确立了“自免+血液瘤”双主线发展路径。维奈克拉既是全球唯一获批的Bcl-2抑制剂，也是艾伯维“二十年磨一剑”的重磅自研产品。Bcl-2蛋白是一种抑制细胞凋亡的蛋白，于1983年被首次发现，正是由于它的高表达，才造就了肿瘤细胞顽强的生命力。因此，如果科学家能够有效地抑制Bcl-2蛋白表达，就能引发肿瘤细胞的凋亡，从而发挥抗癌作用。虽然Bcl-2蛋白的机理已经十分明确，可由于Bcl-2蛋白属于PPI结合（蛋白－蛋白结合），结合界面很大，很难通过设计小分子达到阻断结合的目的。同时，与Bcl-2结合的口袋又比较大，有13～15个氨基酸，因此设计难度也很大。此外，Bcl-2靶点还存在药物输送的问

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议服装服饰作为大消费基本盘，自上个世纪80年代至今，在世界范围内，先后创造了4轮平价时尚浪潮，代表品牌先后包括：GAP，优衣库，ZARA与SHEIN。个中历史演绎，可见我们数年前的研究内容《第四次浪潮：SHEIN的缘起、演绎与挑战》。时至2024年深秋，随着10月中旬迅销（优衣库母公司）发布2024财年（财年划分2023年8月31日-2024年9月1日）的业绩报表，所有的快时尚玩家都递上了自己的成绩单。一眼望去尽是满山硕果，三家快时尚龙头Inditex（ZARA母公司）、迅销和H&M都录得了利润正增长，其中Inditex和迅销更是录得营收利润双增。第四次浪潮的排头兵Shein，即便还未上市，也传来喜讯：成为Q3全球访问量最大服装与时尚品牌。与喜报叙事相反的是，市场好像并没有给予任何褒奖，三季度末至今，Inditex、H&M和迅销股价分别下跌了3%、9.8%及10%，Shein的最新估值亦呈缩水之势。于是，我们在横向对比快时尚行业的基本面和经营动作后，逐渐理清了市场逻辑：快时尚行业巨头的平均增速趋近于近十年的低点；行业趋势逐渐从对外扩张转向对内蚕食；快时尚玩家们，无论是前朝遗珠还是当下的弄潮儿，在破解增速困境时，都正处于彷徨时刻。一片生机盎然的背后，勃兴10余年的快时尚的第四次浪，已迫近又一个退潮时分。01十年低点与单一季度财报叙事不同的是，今年以来，由远及近，寒意不断侵袭快时尚产业：年初，ZARA相继关闭惠州、东莞、上海宝山三家店铺。其中，惠州、东莞的门店均为当地唯一店铺。七月，迅销集团官方人士表示，优衣库中国市场将从以往的每年净增50-80间门店，转变为未来三年每年净减少或翻新50间门店。十月，H&M正式入驻拼多多，全面投身电商渠道；更早之前，H&M即已预计2024年净闭店数将在6

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议集采、反腐，叠加美元加息潮，中国医药投资者成为过去三年中“最失落的人”，而创新药投资者的失意程度更是“超级加倍”。在这场中国医药产业有史以来最严酷的寒冬中，即使是最优秀的创新药公司，也难逃估值不断下降的命运。中国创新药究竟路在何方？这是一众创新药投资者心中的悲叹。企业基本面真的像股价表现出的那样悲观吗？答案显然是否定的。过去三年中，鲜有公司遭遇临床败局，大多数中国创新药公司都在有条不紊地实现当初的规划。当企业基本面与市场预期逐渐脱节，这也就意味着市场对于企业的认识是错误的，企业预期差正在不断增大。从短期看，企业的股价与市场预期密切相关；可从长期而言，企业的股价终将回归企业基本面。而那不断增大的预期差，正是回归基本面时的源动力。孵化出全国第一款PD-1抑制剂的君实生物，正是这样一家被市场所错误估价的公司。透过君实刚刚披露的三季报，我们能够从中明显地观察到“市场的偏见”与“未来的机会”。在三季度中，君实生物营收4.85亿元，净亏损2.82亿元，去年同期则亏损4.09亿元，减亏势头明显。同时，君实生物管线成果接连落地，昂戈瑞西单抗注射液（ PCSK9单抗）获得国家药监局批准上市；靶向组蛋白去乙酰化酶（HDACs）抑制剂 WJ47156片的临床试验申请获得国家药监局批准。一方面是亏损收窄，另一方面是新产品不断拓局，属于君实生物的“拐点时刻”即将到来。乍暖还寒时候，最难将息。但也正是这个时间点，意味着冬天即将过去，春天即将到来。01偏见：被轻视的PD-1曾几何时，PD-1被视为中国创新药的未来，庞大的适应症群，“药王”级的对标产品，都让这个赛道充满想象力。可让投资者大呼意外的是，由于这一赛道热度过高，吸引了大量企业入局，从而引发了这一赛道的严重内卷，这也直接导致中国PD-1抑制剂整体未达预期。在大多数投资者眼中，内卷之下没

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议图片来源：公司官网。谈论到中国企业出海案例，我们脑海里可能会浮现出大疆、华为这类硬科技结合制造能力出众的公司。其实最近一个时期以来，还有两个品牌，正以IPO文化输出形式，在海内外市场名声鹊起——一个是制造了《黑神话悟空》的游戏科学，另一个则是真在东南亚大杀四方的泡泡玛特。10月22日，泡泡玛特公布了三季度业绩概览：2024年Q3整体营业收入增速达到了120%-125%，其中内地增速55%-60%，港澳台及海外收益同比增速达到了惊人的440%-445%。图：泡泡玛特半年度业绩增速，来源：Choice金融客户端相较于一眼胖瘦的财务表现，对于公众而言而言，潮玩和IP的故事略显晦涩难懂。这也使得泡泡玛特长期以来与争议如影随形。而争论的核心，无外乎所谓潮玩、IP究竟是不是具备明确成长性的商业模式——毕竟过往半个世纪中，号称“第二个迪士尼”的故事太多，但望其项背的案例从未发生。实际上，所有的商业叙事，都能在历史之中找到贴合的参照系。在我们的比较研究视野里，当下的泡泡玛特与迪士尼相去甚远，却与另一家中国80后耳熟能详的IP品牌异曲同工——它就是凯蒂猫（Hello Kitty！），以及背后的三丽鸥公司。来自日本的三丽鸥，产品结构和商业模式，授权业务和乐园业务，轻度或放弃影视化策略，以及出海战略取向等等，像极了泡泡玛特的“前车之鉴”。某种意义上，看懂了Hello Kitty的过去，就看懂了泡泡玛特的未来。01三丽鸥的“三次崛起”对于中国公众而言，三丽鸥这个名字可能略显陌生。但三丽鸥旗下的IP美乐蒂、酷洛米、大耳狗无一不是耳熟能详的卡通角色，其中美乐蒂和酷洛米频繁登上荧幕，大耳狗成为时下最受欢迎的联名角色之一。当然，真正令三丽鸥家喻户晓的，依旧是诞生于上世纪七十年代侧坐的大头小猫：Hello Kitty！（凯蒂猫）。图：贴近原画的侧

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。图片来源：公司官网。今年双11，韩国化妆品品牌“Whoo后”，给中国市场带来了一点小小的震撼。根据快手数据显示，10月14日-20日期间，Whoo后直播销售额达到16.87亿元，与紧随其后的伊丽莎白雅顿（销售额为7692万元）和AB.LAB（销售额为6873万元），形成十几倍的“断层”。这16.87亿元销售额中，99.88%系是由快手主播辛巴@辛有志直播间贡献。很多人对Whoo后这个品牌或多或少有些印象。作为LG生活健康集团的核心化妆品品牌，Whoo后于2003年在韩国上市，并于2006年进入中国。在中国市场，Whoo后经历过美妆CS（线下专营店）、传统货架电商、直播电商渠道不同时期，并在不同渠道先后经历过高光和暗淡时刻。比如抖音，早在2021年Whoo后就携手广东夫妇，后者直播间平均每年促成7.5亿元的销售额，为Whoo后带来了不小的增长。但伴随着其他更具利润空间的化妆品品牌崛起与挤压，Whoo于2023年在抖音的增速逐渐归于沉寂。今年双11，Whoo后再迎转机——换了个新渠道，套了遍旧公式，就掀起出十数倍的新高潮。只不过这一次的“Whoo后断层”，是由颇具争议的现象级头部主播辛巴制造。01流量便是娘飞瓜数据显示，Whoo后在双11开门红期间的销售额，主要来自于11月19日，当天，Whoo后关联直播101场。其中，最核心的渠道是刚复播的辛巴直播间。在辛巴直播间上架的1360元的“后天气丹光耀焕活紧颜系列礼盒7件套”，在一个半小时卖出100万套，对应超过14亿元的销售额。谈及辛巴，可谓当前最具流量话题的超头主播，几乎参与了本届双十一每一个重大流量热点，堪称愤怒的纪律委员：拳打三只羊、脚踢广东夫妇，且战绩可查。10月19日，辛巴复播，从上午10点直播到下午6点半，休息半小时后，继续直播到次日0点。这场总长达13个

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议图片来源：宇通客车公司官网。最近两年，中国乘用车企业在国内市场杀疯了，内卷大降价相当普遍，股价也是跟随大盘泥沙俱下。然而，市场关注度并不高的商用车市场却出现了一只超级牛股，那就是宇通客车。从2022年5月低点算起，宇通客车股价累计上涨超300%，大幅跑赢汽车整车板块以及大盘市场表现。其实，这一波行情中，北向资金持续狂买宇通客车，持仓比例从不足2%大幅增长至最新的17.2%，持仓市值突破100亿元大关，赚得盆满钵满。那么，宇通客车凭什么能逆势走牛，且获得北向资金青睐？背后驱动因素又是什么？01基本面困境反转在2016年之前，宇通客车主要深耕国内市场，吃到了中国客车行业持续扩容的红利。此后，国内客车销量一路下滑，从2016年巅峰的17万辆暴跌至2022年的8.3万辆，跌幅超过50%。这背后的逻辑并不复杂，因为这些年高铁、私家车、顺风车等交通工具取代了一部分客车出行市场需求，以致于客车需求量明显萎缩。在此大背景下，宇通客车国内销量也从7.1万辆跌至2022年的3万辆，营收规模从358.5亿元跌至218亿元。利润下行幅度更大，从40.4亿元暴跌至2022年的7.6亿元。股价在此期间也是狂泻不止，从2017年高点一度回撤近70%。转机发生在2023年。国内市场因2022年疫情封控导致需求大幅萎缩后有所修复，行业销量回升至41.8万辆，同比增长16%，与2019年水平大致相当。海外市场是绝对亮点。中国客车行业整体出口7.1万辆，同比暴增47%，大幅跑赢国内市场表现。很有意思的是，当年中国新能源乘用车、卡车等多类型车辆均在海外市场创造了非凡成绩。内外市场回暖，宇通客车2023年业绩迎来了大反弹，营收增速24%，归母净利润增速139%，后者绝对值为18.17亿元，逼近2019年水平。因为海外市场大放量，海外市场营收占比高达43%

2010年前后的一两年时间里，国内突然诞生了大量的电子商务企业：速卖通、Lazada、亚马逊全球等相继上线，SHEIN、安克科技、欧志科技、易佰网络、赛维时代等目前各行业头部跨境电商玩家陆续成立。因此，2010年，也被定义为中国跨境电商兴起之年。也在这一年，傲基（深圳）跨境商务股份有限公司（以下简称简称“傲基跨境”）的前身公司正式落地了。2024年10月22日，两次闯A无果的傲基跨境，继今年4月份首次递表港交所后终于通过聆讯，即将启动招股并登陆资本市场。借此机会，我们可以再多了解了解出海的故事。01从Know 到 Know How傲基跨境成立于2010年，是专注于提供家具家居类产品的线上零售商。按2023年的GMV口径计算，其在国内家具家居品类B2C海外电商市场排名第一，在全球市场排名第五。创始人陆海传，早年间在德国留学时，就已经捕捉到跨境电商的商机。他发现国内生产的产品较国外产品具有明显的价格优势，便在eBay上经营国产的车载DVD、GPS等电子产品。数年兼职贸易生涯为其积累了原始资本。更重要的是，相比国内普罗大众而言，近水楼台的陆海传率先“开智”（Know）——2005年陆海传获得硕士学位时，国内互联网渗透率才7.2%左右，更别说跨境电商，绝大多数人连互联网都没接触过。2008年，在放弃南岛机电工厂项目后，陆海传将德国傲基的销售业务移到深圳。当年，其主账号已经跻身eBay德国站TOP10，次年位列eBay亚太区销售榜榜首。跨入跨境电商大门的陆海传，从Know进化到Know How之后，于2010年创立深圳傲基（目前公司前身），将大量本土制造的电子产品搬到网上并带出海。直到2014年，有品牌傲基（Aukey）正式推出，并进驻亚马逊，由此奠定了傲基跨境发展路径。在《卡罗特》一篇中，我们指出制造业出身的卡罗特的发展路径遵循着OEM—ODM—OBM的经典路径；而以赚贸易差价的傲

肺癌是人类“头号杀手”，而在肺癌的诸多类型中，小细胞肺癌（SCLC）又是预后最差的。之所以SCLC预后很差，主要是由两点原因造成的：生长速度快、恶性程度高。SCLC生长速度极快，如果检查不及时，就很容贻误病情；同时SCLC恶性度高，对癌肿周围组织及重要血管极易侵犯。这就导致大多数SCLC患者确诊时都已经处于广泛期（扩散到身体其他部位的侵袭性类型），甚至约 50% 的患者将发生脑转移。SCLC的预后到底有多差呢？患者的5年总生存率仅为 5%～10%，广泛期SCLC(ES-SCLC)患者的中位OS范围仅为12个月左右。虽然SCLC在肺癌总占比并不高，约为15%，但其背后却影响的是全球37.2万名患者的生命。冷冰冰的数字，透露出患者对SCLC新疗法的迫切，现有疗法存在极大的未满足需求。暗夜长空中，透露出一股暖光。在10月24日巴塞罗那举行的2024年EORTC-NCI-AACR（ENA）大会上，再鼎医药以全体会议口头报告的形式，公布了正在进行的ZL-1310全球1a期临床研究数据，在复发的广泛期小细胞肺癌（SCLC）患者中，ZL-1310在所有测试剂量水平的客观缓解率（ORR）达74%。尽管ZL-1310仅处于临床早期，但74%的ORR还是明显超过唯一获批二线靶向疗法Tarlatamab 40%的ORR数据。这是SCLC领域一次新的突破，只要后续ZL-1310进展顺利，那么它极有可能成为SCLC的核心疗法，甚至有望与PD-1联用成为SCLC的一线疗法。一场颠覆，或在悄然发生。01远未满足的SCLC需求依据肿瘤进展情况，SCLC共可分为两大类：局限期SCLC（LS-SCLC）和广泛期SCLC（ES-SCLC）。LS-SCLC，指病变限于一侧胸腔，且能被纳入一个放射治疗野内，对应TNM分期I-III期；ES-SCLC，指病变超过一侧胸腔，且包括恶性胸腔和心包积液或血行转移，对应TNM

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议最近一个月，沉寂三年多的A股突然开始热闹起来。这个过程中，一些微妙的变化也在发生，投资者的情绪渐渐由恐惧转换到贪婪。仅就观察到一些正在变化的心态，本文今天就聊聊这些心态的表现，顺带对它们做个分析。大家有什么想法也可以留言，一起探讨下。01心态1：别人的股票涨得更快假如你的持股涨了5%，你本应很开心，但当发现别人的股票涨了10cm、20cm的时候，你的心估计会凉半截，喜事很快便丧事。有个群的群友发言很有意思。群友1感叹：看到邻桌上了螃蟹上了龙虾，感觉自己的水煮肉片不香了……群友2跟着附和：吃shi都赶不上热乎的；看自己的持仓，专门选些瞎股。一切不开心都来自于股票没有别人家的涨的快。群友的心情可以理解，谁不想立即吃上螃蟹龙虾呢。但面对现实的落差，我认为大家不用羡慕嫉妒恨，更不要盲目追涨，原因有三：一是错失能力圈外的收益，一点不可惜。如果下跌时没有买入某股票、没有研究透彻公司的经营情况，说明该公司就不是你的能力圈。能力圈外的股票上涨，压根儿跟你没关系。二是要把视线放长远。立刻吃上螃蟹龙虾的，将来也可能啥也没得吃；当下吃的是水煮肉片，将来吃的说不定比螃蟹龙虾好。投资领域，时间是很重要的刻度。股市的短跑健将常常是短命羔子。短期暴涨的股票，通常与公司经营没有直接关系，没有基本面的支撑，股价涨的快，同样跌的也快。投资是一辈子的事情，风物长宜放眼量。巴菲特年化20%的复合收益率就是极高的投资收益。三是因为上涨而买入是最傻的投资行为。上涨买入意味着成本更高，更要命的是，你可能是受到股价诱惑而买入了没看懂的公司。投资人千万不要成为巴菲特所说的那个被诅咒的人。巴菲特曾说，股市流动性强、交易方便，对大多数人而言更像是一个诅咒，因为它驱使人们在智力能力所不及的范围内做更多的事。02心态2：持股总不涨，会不会错过牛市？第二种不良情绪就如同标

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议中国互联网策源地——中关村一隅。曾被冠以“中丐互怜”苦情绰号的中国互联网公司，在资本无序扩张被限制之后，股价一度打到脚踝斩，行业指数最高回调超过75%，这个行业似乎没有底。而事情悄然生变，转折发生在2024年。在一片沉寂中，互联网成为今年以来表现最好的行业之一。代表性指数恒生科技，年初至今涨幅超过20%。那个曾经被所有人狂热追捧。后来又被所有人疯狂嫌弃的互联网，已然完成了蜕变。但这一轮的行情完全不同2020年的鸡犬升天下的行业普涨，分化相当大。我们统计了恒生科技指数中市值前12名的互联网公司，走出了明显的分化。涨幅大的公司，股价上涨了50%以上，而不少公司，年初至今还是负收益。图：恒生科技代表性公司年内走势 资料来源：Wind出走3年归来，已是中年的中国互联网，上市公司股价表现亮眼同时出现分化。究其原因，我们发现，互联网的发展范式，早已在低谷的淬炼中，已经有部分企业完成了切换，真正走向成熟。01旧三板斧：故事、扩张、融资1995年，马云在杭州创办“中国黄页”，成为中国第一个互联网商业信息发布网站；2000年，新浪在纳斯达克敲钟，拉开了互联网企业上次的第一幕。岁月如梭，一眨眼30年过去了。随着中国互联网教父式的人物马云和张朝阳都正式进入花甲之年，一直被视为朝阳行业的中国互联网企业也到了“而立之年”。回到它的青年时代，彼时的互联网公司被奉为真经的战略就是唯快不破。而成长的三部曲，又分别由故事、扩张、融资这三个环节，最终形成完整的闭环。1. 故事：干活的不如写PPT的跟好声音一模一样，在互联网企业的草莽时代，技术与细节从来都不是障碍，要成功你首先得有一个动人的故事。中国互联网的梦想年代发生在2010年前后，让其获得天量融资的正是对未来的无限遐想。故事的背景是，中国互联网渗透率快速提升+广阔的人口带来的巨大市场。互联网正

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议2024年秋的中国电商产业，寒意逼人。这一寒意，却不指向产业周期的兴衰，而是一众头部主播的相继凋敝。以小杨哥和东北雨姐为代表，向前回推尚有薇娅、李佳琦，向外捕捉涟漪则还有辛巴、董宇辉甚至代言人事件。涉及之广，影响之烈，诡异而近妖。随之而来的是，是一种论调响起，并迎来广泛附和：盛极一时的“KOL经济”即将走向衰败，平台不再需要这些头部主播了，动销渠道结构将从集中走向分散。外行看热闹，内行看门道。我们须要足够警惕的是：我们是不是足够清醒，对现象的本质有真切的认知。天道有常，不为尧存，不为桀亡。实际上，我们看到的，是人性的卑劣与贪婪，所带来的流量明星塌房；看不到的，却是背后一场刀光剑影且影响深远的——“杠杠战争”。01直播电商价值要素的第一性：时间价值这场“杠杠战争”，仍在激烈的持续，还未到结果分晓以及复盘的时刻。本文之中，我们仅将从本质维度探究它的机理与意义。……我们在讨论生产价值要素集时，总会把目光聚焦于供给与需求，却忽略了最重要的要素：时间。用更通俗易懂的话语来讲：几乎所有的贸易行为，都是诞生在时间价值之上的。这一点，无论是经济学理论派，还是实战派，应该都有清晰的认知：在理论派中，马克思在《资本论》第一卷中，就提出过社会必要劳动时间的概念：认为每一件商品在生产的过程中，都有社会必要劳动时间的参与，而这样的社会必要劳动时间构成了商品内在的价值。而在西方经济学原理中，时间也是刻画价值的重要维度：除了衡量最基础的劳动价值外，货币和财富本身也需要通过复杂的计算公式，来统一度量不同时间维度下的价值。因此，在最基础的价值计算公式中，才会有现值、终值、折现、贴现率的概念。在实践派中，无论是古代以物易物的商业贸易，还是现代纷繁复杂以货币系统为中心的商业模式，时间价值都是核心。比如，一把石斧换三两大米，内核是石斧制作的劳动时长，与

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议20世纪50年代，长期腐朽的世界影坛掀起了一阵“新浪潮”。所谓“新浪潮”，它没有固定的组织、统一的宣言、完整的艺术纲领，而是一场由年轻人自发的电影语言革新运动。正是在“新浪潮”的带动下，电影行业腐朽的思想才得到解放，那些僵化的规则才得以打破。与当初法国电影“新浪潮”类似，如今中国医药产业实则也正在经历一次BD（商务拓展，指与其他企业联合进行研发或者销售）“新浪潮”。这次BD“新浪潮”同样打破了中国医药产业内长期尘封的思想，转而开始积极拥抱国际。BD“新浪潮”下，不仅催生了一个又一个的成功案例，而且还诞生了NewCo这种新的融资模式。BD“新浪潮”的演进已经是大势所趋，无论是投资者还是从业者都应该顺势而为。01医药版《四百击》法国电影新浪潮虽然无法溯源，但特吕弗所执导的《四百击》却是公认法国电影新浪潮的标杆。中国医药BD“新浪潮”的标杆又是什么呢？无疑就是传统龙头恒瑞医药的“认错”。一直以来，恒瑞医药都被认为是中国医药产业的杰出代表。凭借超强的研发能力，恒瑞医药一度是A股最耀眼的现金奶牛，其引以为傲的就是从不向市场融资，也不购买管线，完全依靠自研产品盈利。从投资角度看，恒瑞医药“自力更生”的做法确实值得追捧，但落地到现代医药产业，这种做法却又是一种极大的浪费。现如今的医药产业是创新为王的时代，可创新药是一门风险极大的生意，稍有不慎就会满盘皆输，恒瑞这种通吃全鱼的做法，无疑是将风险最大化。恒瑞医药研发的PD-1卡瑞利珠单抗就是一个典型案例。虽然卡瑞利珠单抗也曾创下单年国内40亿+的销售成绩，但由于竞争者的不断增多，PD-1赛道最终陷入内卷，卡瑞利珠单抗的销售额也急转直下。考虑到恒瑞在卡瑞利珠单抗上仅研发费用就投入就接近25亿元，这个项目虽然不至于亏本，但盈利趋势也绝对是不及预期的。在卡瑞利珠单抗遭遇“内卷危机”的同时

图片来源：公司官网高度依赖大客户的家族性企业健尔康，汇聚“轻工业”、“代加工”和“低值易耗品”于一身。业绩承压之下，巨额募资能否再造乾坤？搁置数月的IPO，能否趁热提高身价？01代工25年，行业排名第四健尔康的前身为1993年成立的直溪卫生材料厂。1997年启动集体企业改制后，陈国平以30万元收下并将资产、业务及人员等“装入”其1999年设立的健尔康有限。在过往的1/4个世纪中，健尔康围绕着西医所需的低值易耗品开展代工业务。目前，公司主要从事医用敷料等一次性医疗器械及消毒卫生用品的研发、生产及销售。根据招股说明书数据，健尔康近年来营收中超80%（2022年受国内防疫物资需求增加，降至71%）来自于为海外客户代工所得，主要客户为Caidinal、Medline、Owens & Minor、Mckesson Global 和Boston等国际医疗器械巨头。行业数据显示，2017年至2023年，健尔康连续7年位居国内医用敷料出口企业第四名；按照“境外收入”口径计算，2024年上半年TOP4分别为奥美医疗、振德医疗、稳健医疗和健尔康，收入分别为13.2亿元、11.4亿元、8.72亿元和4.41亿元——虽说排名第四，但规模约为第三名一半。从产业层级上看，健尔康隶属于轻工业，主要产销“手术耗材类”、“伤口护理类”、“消毒清洁类”、“防护类”、“高分子及辅助类”和“非织造布类”六大系列产品。公司除了“高分子及辅助类”相关产品外，其余品类的产品矩阵基本由棉花纺织延伸而来；公司的5项主要核心技术中有3项与染织、缝纫相关。02家族性企业，高度依赖大客户健尔康自成立以来一直由陈国平实现绝对控股。股权结构格外清晰，IPO前总共只有7大股东（没有所谓的“前十大”）。根据招股书数据，公开发行股票之前，陈国平直接持有健尔康57.9%的股权，其女陈麒宇和妻子郭息孝分别直接持有26.05%和4.06

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议10月15日，也就上周的时候，国内某车厂老总，在接受某媒体采访的时候语出惊人。他直截了当指出：" 中国电动车没有什么核心技术，只有产业链领先。"此话一出引起轩然大波，有人直接喷：“贵司技术也不咋地”，甚至有人翻出成年烂谷子的事，认为“贵公司高管们说话做事不经过大脑”，等等。其实大可不必，今天能怒喷中国汽车行业没技术什么的，恰恰反证了中国汽车产业链的发展壮大。01油车时代终结的本质，是半导体技术对内燃机技术的降维打击诚然在过去的油车时代，中国国产技术无论是发动机，还是变速箱还底盘技术，确实和国外品牌相比有不如意的地方。特别是作为汽车最核心的发动机，国内外做对比在热效率，输出动力，以及使用寿命，故障率等各方各面，确实比不过。国产发动机技术不如国外，是个客观存在的事实。毕竟，国外那些汽车公司在燃油发动机上有着数十年乃至百年的积累，中国汽车要追赶的地方实在太多。但是随着电池以及半导体技术的进步，燃油车最引以为傲的地基被敲的粉碎。以前一辆汽车价值体系的，基本上以动力划分，比如8缸肯定比6缸的贵，6缸比4缸贵，4缸比3缸贵，4.0排量的车子一定比3.0的贵，而3.0排量的车一定比2.0的好。整个汽车的价值体系是以发动力的动力排座次，以实现向下的鄙视链。毕竟百公里加速能跑到3秒，哪个不是几百万的豪华超跑？你20万出头2.0排量的车子，只配10秒以外。但是当电动汽车兴起的时候，一切都在发生悄悄的改变。你燃油车不是以动力排座次吗？不是以谁能百公里跑进3秒为骄傲吗？电动汽车最不缺的恰恰就是动力，只要电流管够，前后双电机，每个220kw+的输出功率，分分钟给你干到百公里加速3秒，一看售价，20万出头。妈呀，天塌了。这好比，瑞士的一个做机械手表的老工匠，废了九牛二虎终于搞定了闰年功能，结果隔壁电子表只需要敲两行代码就达到一样效果的既视感