电商财报看阿里，阿里财报看淘天。刚出炉的截止6月底的财报（阿里2025财年Q1）仍然延续上个季度的“喜忧参半”。 $阿里巴巴(BABA)$ $阿里巴巴-SWR(89988)$ $阿里巴巴-SWR(89988)$ 忧的方面最重要的国内零售“淘天集团”果不其然的Miss预期，而且由于市场在Q2国内整体消费环境变化的环境下，已经下调了预期，因此consensus是比较保守的，也说明淘天业仍面临压力。国际商业、菜鸟物流等业务增速依然乐观，但由于市场也对此报以厚望，预期较高，收入端也略逊预期。线下零售业务增速不及预期。整体利润率下滑，利润付增长，对估值有负面影响喜的方面国际商业、菜鸟物流等发挥较为稳定，同时亏损同比减少，虽然东南亚电商格局还未确定，但在往良性的方向发展。云业务的收入和利润表现双双超预期，很显然是受到AI相关产品以及公共云服务的拉动。菜鸟集团收入虽略逊预期，但增速仍有16%，跨境物流的拉动有加成。其他亏损业务的“减亏”效果一步提升。投资要点淘天集团的业绩似乎是明牌，费率规则调整是最大“盼头”“淘天集团”的业绩不及预期，这件事情本身也没有很意外，因为Q2整体的消费环境如此。而市场自然也不会对宏观层面的因素太过计较，反而更注重的是阿里自身对商家结构、用户侧渗透的变化带来的效果。按照CEO的说法，是“成功”的。从细分项上来看，最重要的客户管理CMR的增速不足1%，首先能正向增长也是不错的，至少市场不会太担心“抖音”和“拼多多”挖走淘天的基本盘，但增速也较市场预期的3%稍差一些，从侧面也说明市场更期待阿里对卖家更“激进”

作为华人资本圈的顶级投资机构，高瓴资本的持仓一直是华人美股投资界的风向标，近日，高瓴资本三季度持仓披露，一共持有60家美股上市公司，投资行业稳中有变： 1、细分行业变动情况 （1）电商领域：减持多家电商公司 高瓴资本几乎配置过世界各地区的电商龙头，东南亚的SEA、拉美地区的MELI等长期出现在高瓴资本资本的持仓中。从三季度的持仓变化看： 中概电商股方面： 减持了37.76%的阿里巴巴。2021年四季度，高瓴资本清仓了阿里巴巴，而又在2022年二季度重新建仓了阿里巴巴，并在三季度和四季度分别增持了18.36%与39.53%，且在今年一季度再度增持21.21%。但随后高瓴资本在今年二季度减持了13.81%的阿里巴巴。 减持了10.05%的拼多多。2022年一季度，高瓴资本清仓了拼多多，但随后在二季度重新建仓，并在三季度、四季度和今年一季度分别增持了43.71%、44.33%和266.51%。但在今年二季度，高瓴资本减持了23.21%的拼多多。 减持了81.15%的京东。在2022年一季度和二季度连续增持之后，高瓴资本在三季度减持了25%的京东，而在四季度又小幅加仓4.08%。今年以来，高瓴资本在一季度减持了63.8%，二季度增持了12.78%。 唯品会与蘑菇街的持仓维持不变。 海外电商股方面： 增持了3200.41%的亚马逊。高瓴资本在2021年四季度首次建仓亚马逊，但在2022年一季度却被清仓，不过在二季度再度建仓，三季度继续增持了16.67%，而在四季度又小幅减持了3.57%，今年一度再度增持43.70%，但在二季度减持了74.95%。 继续持有DOORDASH，韩国电商CPNG也被减持8.42%，这是CPNG连续两个季度被减持。 （2）云计算行业：看好微软 从近几个季度的持仓中，高瓴资本对于云计算行业的配置比例越来越大，相较于过去几个季度以加仓为主的整体操作，高瓴资本开始

1. 互金行业基本面与估值 经过修罗场的绞肉机，互金行业里面目前算是跑出来的，除了没上市的ATJ三个巨头以外，就是奇富科技、乐信、信也三家，诸位股价也都扛过了中概股最暴戾的震颤；另外还有一些掉队生，比如陆金所，股价非常接地气，甚至接地狱。这个行业——就像五年前刚接触的时候一样——从商业模式上我仍然十分看好；而五年之后，当时最大的不确定性——主要是集中于政策风险，以及向轻资本模式转型后企业利润的不确定性——现在都已月朗星稀，乌鹊南飞。 至于行业格局，不清晰也不行了，因为就剩下了这几个老伙计。 而行业估值普遍低，并开始通过分红和回购反馈股东——所以我认为，行业的可投资性增高。估值对比如下。如果再加上股息率，乐信5.7%，奇富科技5.1%，信也4.7%，陆金所更是9.8%（再次哀悼，他家股价实在太惨…）。 （数据来源：中金） 这几个公司都是堪比银行股的估值，堪比银行的盈利能力，堪比银行的分红，但却没有银行业深不可测的资产负债表以及错综复杂各种影子利益实体。因为如今的互金在本质上已经不是资产负债表业务，是轻资本业务不是表内放贷；市场给如此苛刻的估值，不能说一定错，但多少带有偏见。 2. 乐信财报数据简述 Q3新增放款额（total loan originations) 633亿（元人民币，下同），同比增长13%；总管理在贷余额（ loan balance）1207亿，同比增长28%；总收入35.1亿元，同比增长30.4%；净利润3.7亿元，同比增长34.4%。non-GAAP净利润能同比增长你26%，到4.17亿。对应净利润率12%。乐信整体利润率要低于奇富不少（奇富大概是25%+），主要还是因为模式不同，乐信有电商业务影响；而自营电商天然会拉高收入+拉低利润率。 毛利率扩大为51.2%。业务量同比虽然增长不少，但环比跟Q2比，差不多就是一江秋水端个平（总贷款余额规模不放大，因为要

添加图片注释，不超过 140 字（可选） 回收二手产品，自建自动化工厂质检，toB toC分发渠道，这个模式肯定不能说是小而美，应该说是重而楚天宽阔，模式需要精耕细作的积累，然而逐渐体现出盈利能力和规模效应，这个与当年的京东还有点像，长期做 “场景+供应链+技术”二手战略。如下图，万物新生从2020年Q1以来，收入规模一直持续增长，同比没有一个季度不增长。当然股价完全没有这种一年四阶梯式的增长。消化IPO高估值？这或许需要一点时间。 添加图片注释，不超过 140 字（可选） 添加图片注释，不超过 140 字（可选） （数据来源：wind） 回顾一下上半年，1Q23收入同比增速30%，2Q23增速38%；non-GAAP的经营利润，1Q23为4400万、2Q23为5200万。而Q3收入32.6亿元，同比增长28.4%；non-GAAP经营利润7381万元。（所谓non-GAAP，是经调整后的利润口径，不含员工股权激励费用、无形资产摊销及因收购产生的递延成本影响。也就是在2022年Q3-2023年Q2一整年后，第五个季度利润，利润也创了新高。我预估，2023全年non-GAAP经营利润（近似于EBITDA吧）能达到2.5亿，保守估计。而2024年5亿EBITDA，很有希望。 上半年的高增长或许可能是挤压的需求集中释放，但放到Q2无论如何也基本放干净了，而Q3保持接近30%的高速增长，也证明了生意模式的可持续性。财务数据向好，从营收构成来看，同时也如同京东一样分为自营和平台，1P（自营）产品销售收入达29.2亿元，同比增长31.4%（vs. Q2 增速42.2%），是主要增长引擎。3P（平台）服务收入为3.3亿元，同比增长7.2%，平台收费率为5.4%。 添加图片注释，不超过 140 字（可选） 另外有一点值得说一下，在1P自营业务方面，Q3用户无预约直接到店回收的收入（直接wa