均衡型选手越来越少了，安信基金张竞如何给投资“降噪”？

黄衫女侠|文

财商侠客行|出品

“哪里有判断，哪里就有噪声，而且比你想象的要多。”

诺贝尔经济学奖得主、《思考，快与慢》作者丹尼尔·卡尼曼（Daniel Kahneman）在与另外两位经济学家在合作的新书《噪声：人类判断的一个缺陷》中提出，人类判断的缺陷来自两个方面，一是偏差，二是噪声，噪声不像偏差那么明显，但却是影响人类判断的黑洞。

投资也是一个充满了噪声的世界，如何降噪？

卡尼曼在接受采访的时候说，噪声的反义词不是“安静”，而是“纪律”。

读这本书的时候，突然就想到了近期调研的一位投资人——安信基金权益投资部总经理张竞，在投资世界的噪声中，他似乎一直拥有自己安静的角落。

张竞入行已经14年了，2014年开始管理专户，在投资一线已经经历过7年的市场沉浮。

他的感受特别明显，在2018年之前，市场中大部分的公募基金经理都是“均衡的打法”，但这几年市场风格走向极致，赛道型选手频频突围，这样迫使大部分投资人不得不改变打法以适应市场和风格的变化。

在均衡投资的道路上，张竞越走越孤独，但他的脚步却一直没有偏航。我们问他为什么，他回答：“早年做专户的时候都没有放飞过自己，现在就更不会了。”

本文分为三部分：

1.为什么要均衡？

2.均衡的法则是什么？

3.结语：好基金应该拥有健康的成长曲线

#1

为什么要均衡？

市场中有这样一些选手，可能他们每年的业绩都不拔尖，也很少成为市场风口上的人物，但是在市场几轮浪花淘尽英雄之后，却是他们的帆船走得最稳最远。

张竞就是这样一位选手。

张竞正式管理公募基金是在2017年12月29日，管理时间最长的安信灵活配置，Wind数据显示，截至2021年8月31日，这三年多来任职回报151.86%，年化回报29.39%，二季报披露产品规模23.8亿。

这个业绩是什么水平呢？

横向比较一下，张竞管理安信灵活配置之初，根据Wind数据筛选全市场股票型和偏股混合型基金一共774只，从下表可以看出，分年度，安信灵活配置2018、2019、2020、2021上半年业绩均能进入市场前三分之一。

而在同期774只权益基金中，能够做到这一点的基金仅25只，占比3.23%。也就是说，张竞靠稳稳的前行，三年多来已经成为市场中稀缺的3%。

为什么说稀缺？在统计出来的25只产品中，有一个典型的特征，就是除了安信灵活配置为宽基产品以外，其余全是主题基金，包括大部分为近年来享受行业红利的医药行业基金，而安信灵活配置除了收益率指标排名靠前，同时还呈现出了波动小的特征。

比如用来衡量基金风险收益比的夏普比率这个指标中，安信灵活配置2019、2020以及2021以来夏普比率排名分位都明显高于收益排名，分别达到13.06%、5.37%和12.95%，累计夏普比率排名分位更是达到2.45%，很好地实现了高夏普比率的投资目标。（注：夏普比率越大，说明基金的单位风险所获得的风险回报越高。）

在评价自己过去三年多的投资时，张竞说，产品的业绩基本实现了自己的初心，即实现长期高夏普比率下的稳健增长。

“特别是在这些年市场行情变化这么快的情况下，我们的业绩至少证明，均衡投资的理念在不同市场环境下还是可以复制的，这就足够了。”张竞说。

为什么选择均衡投资的路线？这与张竞的性格与从业经历不无关系。

张竞硕士毕业于南开大学金融系，读书时代，有一次在图书馆里读了彼得·林奇的《战胜华尔街》一书，他对基金经理这份职业就产生了浓厚的兴趣。

2007年，大学毕业后的张竞加入了华泰证券研究所，但对基金经理这份职业的向往，让他随后加入了安信基金，在之后的6年里，一路从研究员做到专户投资经理、特定资产管理部总经理，并在2017年管理公募基金，担任安信基金权益投资部总经理。

专户的管理经验在张竞的投资生涯中举足轻重。

一方面，专户投资是以实现目标收益为第一要务，更追求投资中的稳健回报。在管理专户产品的4个年度里，张竞都以此为投资目标，连续4个年度为持有人赚取了稳健的回报。在这段投资历练中，市场不断给予的正回馈，让张竞体会到：风险和收益之间是可以取得平衡的。

另一方面，经历过牛熊剧烈波动的考验后，张竞也更相信“理性”在投资中的力量。

比如，在2015年管理专户产品的时候，张竞在4月份市场上涨到4000点的时候就觉得持仓中的个股已经明显高估了。在当时他面临着两种选择：一是降低仓位；二是拥抱泡沫。

出于理性投资的原则，张竞摒除噪声，听从内心的声音，抵御了脱离价值的所谓成长股的诱惑以及短期的排名压力，将高估的股票卖出。当市场见顶的时候，张竞管理的产品仅有4成的仓位，也因此躲过了随后市场的一路下跌，在暴跌的行情中仍然守住了收益。

“过去20年，A股复合年化收益率达到20%，但真正赚钱的人并不多，基金圈也有‘基金赚钱基民不赚钱’的说法，究其原因，就是产品的波动率太大了。”张竞说，自己管理公募基金的初心，就是希望将专户的风险收益特征带到公募产品当中，打造一只波动小一点的高夏普比率的产品，提升基金持有人的产品投资体验，让客户能够真正赚到钱。

在过去三年多的公募基金管理历程中，张竞曾经面临过很多次来自市场的诱惑和投资的噪声，但他如同一心寻求金羊毛的奥德修斯，当战船经过海妖塞壬的小岛时，都会将自己绑在“理性投资”的桅杆上，不因塞壬之歌的诱惑而偏离航道。

#2

均衡的法则是什么？

在风格极致的市场中，均衡型选手并不讨好，而一旦市场风向发生突变，人们就开始怀念均衡的好处。

比如，在今年以来的市场中，A股在“核心资产”加速冲刺的时候，突然来了个180度急转弯，导致不少投资人频频翻车。而坚守“均衡之道”的张竞，则显示出了自己稳健的特征，截至9月8日，他管理的安信灵活配置今年以来仍然录得了23.69%的收益率。

市场风格变化捉摸不定，但在张竞的心中，穿越迷雾有两个指南针，也是他一直坚守的两个原则。

第一，他坚持自己的研究与市场相比要存在预期差，包括对公司商业模式、周期供需变化的理解，都要比市场深刻，收益率大部分源自阿尔法，而不是行业的贝塔。

第二，无论市场情绪如何变化，他始终坚持要用合理的估值买入好公司，赚到合理可测的利润。

有了指南针，还需要纪律和规则，才能够确保航行不会偏离轨道，如何在均衡的同时实现收益，我们发现，张竞在组合管理、行业覆盖和个股买卖上，都有自己的一套均衡法则。

1）组合管理：择优、均衡、逆向

从安信灵活配置的行业分布上可以发现，在组合构建方面，张竞更注重行业的相对分散和均衡，通过分散行业的风险，实现在不同市场风格下都能获得超额收益。

历史持仓的数据显示，该基金在TMT、金融地产、消费、医药、中游制造、周期六大板块都一度有比例不低的持仓；从申万一级行业来看，每期股票组合也包含了6-7个相关性比较弱的行业。

针对整个组合持仓的变化，张竞基于能够看清楚的基本面，设置估值阈值，一旦触达分批卖出，不断降低那些已经实现预期或者低于预期的行业和公司，持续加入未来预期复合收益比较高的行业和公司。

另外，张竞也并不完全放弃择时。他指出，日常投资管理中应该淡化择时，始终持有优质的投资标的是最好的风控手段。但在市场系统性高估的情况下，仓位的降低也是必要的。

2）行业覆盖广泛，不放弃能力圈的拓展

研究员出身的张竞在走上投资一线之后，也从不放弃对行业和个股的研究，个人的能力圈持续拓展。

比如，我们可以发现，2018年以来，安信灵活配置收益的行业来源较为分散，尤其2019、2020两个收益大年，在TMT、金融地产、消费、医药、中游制造、周期六大板块上都有可观的收益来源，这就得益于基金经理在不同领域上的研究积累。

“我们本身在行业上是没有偏好的，如果一个基金经理在行业上有偏好的话，长期来讲未必会取得一个特别好的结果。”张竞说，自己对投资一直保持着开放的心态，尽管有时候学习的进度跟不上市场变化的速度，也没有关系，毕竟市场是周期波动的，只要研究到位了，终究是会有机会的。

比如在白酒行业的投资上，张竞就坦诚，自己此前在白酒行业的研究不够深入，所以进场相对较晚。

数据显示，去年二季报，安信灵活配置收益前十大重仓股名单中首度出现了贵州茅台等白酒股的身影。

但张竞买入一定是基于深度研究。当时，张竞看到，白酒股在疫情冲击下股价出现了非理性的调整，而茅台同时作出了“控量”而不是“降价”的正确决策，基于这一判断，自己选择在该股调整的时候重仓买入。

而与张竞的判断相符，白酒股在经历疫情期间短暂调整之后，股价很快进入了冲刺阶段。

除此以外，近年来，张竞也在新能源、半导体等行业逐步拓展自己研究能力，但除非自己对行业、公司的研究能够达到足够的深度，否则他还是坚守“不冒进”的原则，宁可选过错过阶段性的贝塔，等待下一次周期的机会。

3）在个股上获取超额收益

作为一位自下而上的选手，张竞大部分的超额收益都是源自于个股。

张竞一般倾向于选择三类公司：

• 第一，拐点型细分行业龙头。

张竞相信周期的力量，他认为，除了极少数的细分行业和上市公司以外，绝大多数行业和公司都有明显的周期性。一些尚处于周期底部，未来ROE回升潜力大，估值又处于历史中低分位的细分行业龙头，最值得重仓配置。

比如他在2018年开始，重仓了10个季度的牧原股份（002714.SZ），就是基于猪周期的逻辑，在公司业绩拐点的时候买入，并在周期顶部退出，重仓期间该股股价涨幅超过400%。

图：牧原股份（002714）股价走势

数据来源：Wind

• 第二，市场挖掘不充分的高成长性公司。

在过去几年的市场中，不少基金都倾向于追逐龙头、大市值公司，但张竞认为，在这种情况下，很多中小市值公司反而存在研究挖掘不足的情况，但是部分中小市值隐形冠军一旦基本面反转，在当前互联网信息高效流通时代，很可能出现短期内形成市场共识股价大涨的情况。

比如张竞今年二季度买入的重仓股东富龙（30017.SZ），今年之前，公司前十大流通股东鲜有公募基金的身影，张竞通过对公司的深入调研，较早地确认了公司的成长性，买入之后，公司也陆续获得机构认可，股价出现明显上涨。

图：东富龙（300171）股价走势

数据来源：Wind

• 第三，阶段性低估的核心成长股。

张竞认为，真正能穿越牛熊的核心成长股多数时间估值都是比较贵的，需要利用市场负面情绪或者阶段性基本面误判的低估机会进行逆向投资，以获得超额收益。

比如对大牛股立讯精密（002475.SZ）的投资，张竞就凸显了自己逆向投资的能力。在去年3月份疫情影响下，市场对立讯精密的盈利预期相当悲观，股价一度大跌超过30%。但张竞通过研究发现，当时Airpods的渗透率还在以较高的速度增加，基于这一点，张竞在去年二季度大举买入，把握住了底部建仓的时机。

图：立讯精密（002475）股价走势

数据来源：Wind

但是，张竞也指出，逆向投资绝对不是与趋势对抗，而是基于基金经理对行业与企业更深入的研究和理解，把握股票较好的买点，增强投资胜率。

#3

结语：好基金应该拥有健康的成长曲线

生活中的张竞在大家眼中是一名“暖男”，也是孩子心中的优质老爸。

跟育儿一样，张竞对待自己的基金，也经常带着老父亲的心态。他说，自己做不到“快乐投资”，比如买了一个股票就放着不动，他一直都是“最操心”的那种父母，为了让“孩子”拥有健康的成长曲线，他更愿意多一点陪伴，多一点心血。

“多赚一点钱带来的快乐远远小于我亏一些钱带来的痛苦。”张竞说，自己在投资中，从不肆意“放飞自我”，始终把打造高夏普比率、获取长期收益作为第一目标。

在这种持续“降噪”的状态之下，张竞看待市场也往往显得更加冷静。

比如，我们问他：“过去几年市场风格都是走向各种极致，难道市场上还有低估的机会吗？”

张竞回答道：“低估的机会其实还挺多。现在市场是一个结构性的二元行情，贵的东西特别贵，便宜的东西特别便宜，因为绝大多数基金经理看的是行业景气度，行业景气度不高就不买。但市场总会有均值回归的一天。”

最后，我想用丹尼尔·卡尼曼的一句话作为结束：“规则简单，纪律严明，想要打败这样的投资者很难。”

END

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