股价下跌应该选择哪种put对冲？

今天回到期权系列视频，上期视频最后的部分，我们说在股价已经开始下跌时，如果希望买入put做保护，应该避免选择平价期权，因为这时候期权的Gamma最大。

这是为什么呢？如果不选择平价期权，应该选择哪种期权呢？

我建议你集中精神，接下来的内容会有一点点烧脑。

首先要知道，期权的行权价和正股价格之间，有三种关系，分别是价外（out of the money）、平价（at the money）和价内（in the money）。例如，一张put的行权价为10块，正股价格低于10块叫价内，大于10块叫价外，刚好10块叫平价。

期权Gamma在价外、价内、平价会有不同的状态，在讲Gamma之前，先简单回想一下以前讲过的Delta，如果忘记了的小伙伴，可以复习一下这一集。

Delta衡量的是正股价格变动一单位，期权价格变动多少。Gamma则是衡量，正股价格变动一单位，Delta变化多少。

这显然是个套娃呀！

那么，为什么需要用Gamma来衡量Delta的变化呢？这还得从Delta的图形说起。

Call的Delta介于0到1之间，put的Delta则介于-1到0之间。假设100是行权价，正股价格100时，call的delta为0.5，put则为-0.5。细心观察的小伙伴可以发现，正股价格在100附近时，例如在80到120之间，无论是call还是put，delta都变化很快。而在更远的价外或价内时，例如大于160或者小于60，delta几乎不变。

可以把Delta比喻成一个赌徒，当赌徒看到正股价格远远不及行权价，他觉得行权机会渺茫，但又不想割肉离场，就躺平了。

当正股越接近行权价时，赌徒觉得行权机会似乎变大了，开始紧张起来，蹦蹦跳跳，等着价格冲破行权价。

当价格冲破行权价，赌徒开始欢呼起来。价格继续上涨，已经远远高于行权价，这时候赌徒觉得稳赢了，安心的躺平，等待躺赢。

此时，我们需要一个指标来衡量赌徒的兴奋程度，Gamma就是这个作用。

那么，为什么要衡量这个赌徒的兴奋程度呢？

回到开头做对冲的情景，在给下跌的股价做保护时，我们当然希望对冲工具能够完全覆盖正股的亏损。例如正股下跌1块钱，对冲工具能上涨1块。假如一张put的delta是0.5，正股下跌1块，put就上涨0.5块，这时候只要买2张put就可以完全对冲掉正股下跌的亏损。

但是delta是像赌徒那样的，会动来动去，尤其在行权价附近时。因此，如果想用put完全对冲，就要找delta变化没那么快，也就是Gamma比较低的期权。Gamma的图是这样的，深度价外和深度价内时都比较平缓，在行权价时最高。

因为call和put的delta都有同样的现象，所以它们的Gamma是一样的。

知道原理后，怎么实践呢？

举个栗子，股价快速下跌至10块，这时候有AB两张put，A行权价是15块，B行权价是5块。应该买入哪张期权进行对冲呢？我们应该选择A期权。因为如果选择B期权，随着股价继续下跌，正股价格会接近5块，也就是接近B期权的行权价，这时候B期权的Gamma就会变大，delta快速变化，也就不能达到完全对冲的效果。只有A期权才能在正股继续下跌的同时，继续较低的Gamma，持续保持完全对冲的状态。

最后回顾一下，虽然解释理论有点复杂，不过应用起来还是非常简单的，也就是在股价下跌时，买入put进行对冲，应该选择深度价内的put，也就是行权价已经高于正股价格的put。

好了，这就是本期内容，关注美港股观察社，带你拨开期权的迷雾。

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