361 度是国内第四大运动服饰品牌，坚持“专业化、年轻化、国际化”的 品牌定位。公司成长逻辑清晰，大装有望通过质价比和品类的完善提升市 场竞争优势，童装、电商、海外市场共同发力带动业绩增长。我们预计2024~26E 公司归母净利润 为 11.1/12.8/14.8 亿 元 ， EPS分别为0.53/0.62/0.72 元，对应 2024 年盈利预测 PE 为 7.42x、PB 为 0.78x。参 照可比公司 25E PE 均值 12.9x，考虑到当前 361 度品牌规模和市占率均 低于可比公司，以及应收账款周转天数更长，给予 25E 7.7xPE，对应目标 价 5.32 港元（港元对人民币汇率为 0.90），首次覆盖给予“买入”评级。
看点一：顺应质价比消费趋势，品牌竞争力持续提升
渠道端，截至 1H24 361 度国内大装 75.9%的门店位于三线及以下市场， 点位上与同业公司差异化竞争。价格上，产品全价格带覆盖，但产品分布 上质价比突出。从各品牌天猫官方旗舰店统计，361 度核心价格带小于200 元，而国内上市可比公司核心价格带位于 200~400 元。同时，公司在 产品端注重科技赋能，持续提升功能性和设计感，围绕跑步、篮球、运动 生活三大品类不断丰富产品矩阵。营销端，公司通过专业赛事、国家队、 顶级运动员等代言，演艺明星、IP 联名、破圈活动等方式增强专业化及年 轻化定位。我们认为 361 度有望承接质价比消费和低线市场的发展红利。
看点二：立足线下，电商赋能实现高增长
2020~2023 年电商收入 CAGR 达 43.2%，是公司增长的重要驱动。1H24公司线上收入占比 24.3%，远低于服装行业的 42%，有较大提升空间，可 通过抖音快手等新兴电商平台驱动增长。此外公司线上专供产品占比87.3%，一方面，可发挥线上专供品差异化优势，维护线上线下价格体系 良性运转；另一方面，可依托直面消费者的优势，通过快反机制和“强单 品+强 IP”故事背书，深入挖掘市场需求，打造尖货爆款。线下预计保持 稳健增长，主要通过关小开大、渠道及门店升级等方式驱动店效增长。
看点三：运动童装市场空间大，持续高增为第二曲线
2019~2023 年童装市场 CR20 同比-1.0pct 至 17.7%，而同期 CR20 中的 运动童装品牌市占率+1.7pct 至 6.8%，且运动童装渗透率有望持续提升。2023 年公司儿童业务收入占比 23.2%，近 5 年 CAGR 达 19.1%远高于公 司整体的 10.2%。相较于童装龙头巴拉巴拉以及运动童装龙头安踏儿童， 门店数量尚存一定差距，店效也有望随着产品的迭代创新、门店面积的增 长、门店形象的升级持续提升。
风险提示：行业竞争加剧，消费恢复、电商增长及门店调整不及预期。
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