上周写了一家7个月翻了接近一倍多的互联网小厂挚文集团（原陌陌），这个系列比较受欢迎，留言区里有叫我写多几家此系列的公司，看来蛮多人都喜欢弹性高的标的啊，不过这里我要多说一句，从后视镜的角度来看，高弹性标的当初必定伴随着高不确定性，当初股价被压得那么低不是没有道理的，因此此类标的适合风格比较激进的伙伴，同时仓位不宜太大
那么今天就来继续分析一家弹性更高的标的途牛，刚好上周五晚发布了一季报，一起结合分析下！
一、公司全貌概览
1、公司简介：疫情前的在线旅游度假龙头
途牛旅游是中国领先的在线旅游公司，成立于2006年10月，总部位于南京，在北京、上海、天津、香港等地设有分行。途牛的使命是简化旅游业，聚焦在线旅游增长率最高的细分市场（疫情前五年复合年增长率高达46%）-在线度假市场。
公司的主要业务包括跟团游、自助游和个人旅游产品，个人旅游产品包括机票、酒店、门票、签证和目的地服务，其中跟团游是公司的主要业务发展，疫情前是国内在线度假市场的龙头，连续多年市场份额排在首位！
到目前为止，途牛提供了超过200万种旅游产品，覆盖420个目的地城市，拥有16500个优质合作伙伴。在产品丰富性和价格方面具有较强的竞争力，积累了良好的口碑和较高的流量。途牛的产品线涵盖了游前、游中、游后的全流程系统。为许多国内外目的地开发服务，如马代、欧洲、日本和韩国以及中东和非洲。率先开设自己的地接社，深度对接当地旅游资源，降低上游供应商成本。途牛在出境度假产品方面处于行业领先地位，推出“牛人专线”等自营精品线路，以最小的SKU带动极高的客户消费
2、业务概览：疫情前打包游为核心业务，尤其是出境游
按照收入划分，途牛的业务占比由大到小分别为打包游和其他收入，其中，在疫情前，打包游占比高达82.7%，是公司的核心业务，而打包游中的出境游又是核心中的核心，历年占总收入为70%左右！
3、股东回报分析：长期表现不好，当股价低到一定的极限后，弹性将很大
途牛对股东的回报如何呢？用分红再投入的话，公司上市至今年化收益率-27%，长持的话属于价值毁灭公司，长期股价表现不好主要跟三年疫情的有关，途牛核心是出境游，三年疫情限制出境，对公司的打击可谓是重创
但是，近一年的收益率却高达191%，这说明了只要公司股价跌到一定的极限区间，彼时再介入，弹性很大！（至于怎么判断股价下跌的极限区间，文章后面会讲到！）
全貌概览初步结论：初步来看，疫情前的途牛是国内在线度假的龙头，但三年疫情限制了公司的核心业务，导致股价长期表现不好，但如果股价跌到一定的极限区间，则爆发性和弹性会很惊人，因此，途牛不适合长持，更适合市场极度悲观下介入！
二、整体业绩情况：业务恢复至疫情前13.8%，Q2将加快恢复速度
6月9号周五晚，在美股盘前，途牛公布了2023年第一季度业绩。
财报显示，途牛2023年第一季度净收入为6320万元人民币（合920万美元），较2022年同期增长52.3％。打包旅游产品收入为4010万元人民币（合580万美元），较2022年同期增长179.2％。非美国会计准则的净亏损为590万元人民币（合90万美元）。
总体业绩如何呢？这里我们只要关注两个指标就行，一个是总收入端、一个是经调整利润端（类似国内扣非利润），同时，由于疫情三年导致的业绩失真，因此我们要把这季度的整体业绩跟疫情前的2019年Q1比较才公允
经过我整理剔除掉2020-2022这三年的数据，途牛的整体业绩情况如下图：
从总体收入端来看，虽然此次途牛同比去年增长52%，但跟2019Q1比，只恢复至同期的13.8%
再看经调整利润，本次经调整利润亏损0.06亿，相比于2019Q1同期亏损的0.9亿，减亏了0.84亿，快达到盈亏平衡了，利润端上看，此处最超预期，一旦途牛的收入端加速恢复，今年途牛可能就会实现盈亏平衡了
整体业绩上给我的感觉是：相比另一家在线旅游龙头携程来看，携程的本季度Q1已经超越2019年同期了，但途牛只恢复至2019年的13.8%，这是否说明途牛不行了呢？
我的理解是，并不是途牛不行了，而是途牛跟携程的业务其实不一样，携程的核心业务包括了机票和酒店预订，而且大多集中在国内，因此，只要国内游一旦恢复，携程的业绩往往是最受益的那家
而途牛的核心业务是出境游，而依据支付宝平台发布的一季度出境游消费景气洞察数据显示：2023年1-3月，国人的整体出境游消费力已恢复至2019年同期的三成，因此，途牛的恢复情况肯定不如携程的！
不过好在，从公司公布的下一季度业绩指引来看，Q2净收入为8870万至9240万元人民币，同比去年增长140％至150％。
而如果跟2019年Q2比较的话，则恢复至同期的17.7%，恢复速度在加快，同时有可能今年途牛实现盈亏平衡，从这点上来看，本季途牛还是算可以！
当然了，我们还需要细致深入看下途牛的分业务情况如何，是否也跟总体业绩一样在有序恢复中，毕竟目前中概大盘情绪还不稳，市场会揪着你的分部业务用放大镜来查看，而整体业绩市场反而不那么的看重！
三、分业务分析：核心打包游恢复至疫情前11%，其他业务恢复至25.3%
途牛的业务分为打包游和其他收入，打包游是核心业务，在疫情前占比高达82.7%，其他收入比较稳定，疫情前天花板在1亿左右！
1、打包游：三年疫情期重创了上下游供应链，仅恢复至2019同期11%
2023年第一季度，打包旅游产品收入为4010万元人民币（合580万美元），较2022年同期增长179.2％。
咋一看，作为途牛的核心业务，同比去年增长1.8倍，表面上看貌似非常亮眼，但我们跟2019年同期来对比下，数据就突然暗淡了，2019年Q1打包游收入为3.66亿，则本季度同比2019年Q1下滑89.1%,仅恢复至同期的11%
问题出在哪里呢？
先看整体大盘，依据支付宝平台发布的一季度出境游消费景气洞察数据显示：2023年1-3月，国人的整体出境游消费力已恢复至2019年同期的三成
再看曾经的最强大对手携程，携程本季度旅游度假收入3.86亿，已经恢复至2019年同期的38%
因此，本季度途牛的核心业务是跑输了行业大盘且跑输竞争对手，那是否意味着途牛的核心业务不行了呢？
我的理解是:途牛的打包游中，占比最高的是出境游，以往途牛的出境游直营比例逐年提高，已经超过了零售比例了，途牛的直营比例在出发地直接对接上游供应商、在目的地自己建立地接社，直营是属于重资产行业，都要招募员工和场地等，而疫情三年的时间里，出境游就停了三年，除了场地还在外，公司的员工这三年间几乎全离职了，因此，在如今出境游重新恢复的Q1季度，其实途牛的出境游供给端还没完全弄起来，即员工还没全招聘到位、与上游供应商的对接项目还没完全恢复等，随着途牛的供给侧逐步完善，逐步恢复至疫情前水平的话，那打包游的弹性会很高，且从Q2季度起，打包游的恢复程度将呈现逐季加速度的态势，我们就留在下个季度验证！
2、其他业务：天花板较低，恢复至疫情前25.3%水平
途牛的其他业务包括金融服务、保险销售、广告服务和单项业务总共四个细分业务，本来最有看头的是金融和保险，金融可以为上下游提供金融服务，保险则可以跟旅游产品进行深度绑定，捆绑销售
但是，几年前这两大业务都遭遇监管而日落西山了，金融受到之前的P2P监管收入大幅度缩水，而保险则受到“2017 年 8 月，民航局明确规定禁止机票搭售机票以外产品，价值机票航司直销比例不得低于 50%的规定”的政策收入也大幅度下滑
在剩下的两个细分业务中，单项业务包括机票+酒店预订，而这两大业务正是携程的核心业务，携程几乎处于垄断的地位中，因此途牛的单项业务也难有实质性的突破了
最后只剩下广告了，广告是跟随宏观经济波动的周期性行业，在经济向好时广告主会加大广告支出，在经济不景气的则会削减甚至不投广告，因此广告服务主要看天吃饭，而且途牛的广告体量很小，无法跟大厂门竞争，因此广告也难有突破！
整体来看，途牛的其他收入整体天花板极低，参照2019年的情况来看，单季度的收入在1亿左右！
本季度，途牛其他收入为2310万元人民币（合340万美元），较2022年同期下降15.0％。而与2019年比的话，恢复至同期的25.3%，比2019年下滑了74.7%
综上分析：从途牛的分业务来看，本季度核心打包游恢复速度不快，主要是受到供给侧还没完全恢复所致，随着途牛的上下游供应链有序恢复，Q2起打包游将呈现加速恢复的态势；而其他业务天花板不高，同时不是途牛的强项，因此，这方面的业务可能还会继续萎缩，毕竟，只有砍掉没有优势的业务，聚集核心业务，今年的途牛才有可能实现盈亏平衡！
四、价值分析：风险和收益共存，跌到极限区间的超高弹性中概！
还记得开头我讲的途牛的价值在于跌到极限区间介入的观点吗？
一直参与港美的投资者都清楚，去年10月份是中概的历史至暗时刻，一众知名中概都跌到惨绝人寰的地步，比如腾讯跌破200元，拼多多直接到30多元，阿里到60元，虽然后面开启技术牛都翻倍了，但到截止写文，很多知名中概又把涨幅跌回去了一大部分
我们来看下途牛的情况如何？如下图，途牛受到中概大盘持续下跌的影响，在去年10月24号创下新低的0.53元，如果在那时候抄底，随着之后11月开启的中概技术牛，途牛股价反弹最高点在今年1月27日的2.9元，三个月涨幅高达惊人的4.5倍，最高涨幅秒杀一切知名中概，随着技术牛的结束和中概重新下滑的影响，截止写文，途牛的股价为1.63元，依然七个月涨幅高达2.2倍！
因此，我们得研究去年10月份途牛最低的0.53元对应的是一个什么概念！
彼时的0.53元对应的市值是0.66亿美元，而那时途牛的现金和等价物就有9.5亿人民币，折合1.33亿美元现金
也就是说，公司单单准现金都已经是市值的2倍了，这就是公司股价的极限区间，可以说如果没有退市风险的话，那时介入基本就是零风险，且可预见后面大盘回暖的话，弹性也会极致的爆发！
但是，恰恰的问题就是出在退市风险上，跟我上周说的另一个高弹性小厂陌陌不同，当时的陌陌完全没有退市风险，而当时的途牛是已经明确有一定概率有这个风险的
去年，由于途牛股价连续30个交易日低于1美元，不符合纳斯达克上市规则5550(A)(2)的最低交易价格要求。根据纳斯达克上市规则5810(c)(3)(A) ，公司有180个日历日，以重符最低股价要求。如果在合规期间的任何时候，每ADS的收盘价在至少连续10个工作日内至少为1美元，纳斯达克将向公司提供合规的书面确认，该事项将结束。
意思就是，在途牛收到退市警告函时，在之后半年这段时间，必须有一次连续10个交易日股价要在1元美元以上才能不被退市，而我们重新回到去年10月前，当时别说途牛了，就连一些知名中概大厂都有可能面临退市的风险，而途牛还叠加了核心业务出境游遥遥无期的消息（当时市场完全没有预料到同年12月国内会全面放开）
因此，站在当时的时点上来看，途牛有股价长期低于1元的退市风险+核心业务重创三年的双重利空，说句实在话，当时退市风险不小！
所以说啊，高收益一般伴随着高风险，途牛今天之所以爆发性弹性这么高，并不是没有道理的，此类标的适合风格比较激进的伙伴，同时仓位不宜太大
五、全文核心结论：
① 初步来看，疫情前的途牛是国内在线度假的龙头，但三年疫情限制了公司的核心业务，导致股价长期表现不好，但如果股价跌到一定的极限区间，则爆发性和弹性会很惊人，因此，途牛不适合长持，更适合市场极度悲观下介入！
② 从本季度整体业绩看，公司的总收入仅恢复至2019年同期的13.8%水平，其实原因在于途牛的出境游供给段还没完全弄起来，即员工还没全招聘到位、与上游供应商的对接项目还没完全恢复等，随着途牛的供给侧逐步完善，逐步恢复至疫情前水平的话，那打包游的弹性会很高，且从Q2季度起，打包游的恢复程度将呈现逐季加速度的态势
③从分业务来看，随着途牛的上下游供应链有序恢复，Q2起打包游将呈现加速恢复的态势；而其他业务天花板不高，同时不是途牛的强项，因此，这方面的业务可能还会继续萎缩，毕竟，只有砍掉没有优势的业务，聚集核心业务，今年的途牛才有可能实现盈亏平衡
④当公司的市值跌到大幅度低于准现金类时，公司就进入极限区间，在极限区间介入后，股价弹性将秒杀一众知名中概，不过往往高收益都伴随着高风险，此类标的适合风格比较激进的伙伴，同时仓位不宜太大
今天的解读就到这啦，不知今天文章对你有没帮助？我是读财报说新股，一个爱好读财报、专职港股打新和港美A三地投资，投资风格长线为主+短线为辅的普通投资者，我们下期见！
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