本质上是商业地产运营商。
作者 | 扶苏
编辑 | 小白
2024年6月28日,麦德龙供应链(“公司”)向香港联交所递交了招股书。
据披露,公司是一家食品快消供应链解决方案服务商,即主要向麦德龙品牌的100家超市以及物美品牌的366家超市和304家便利店供货。
麦德龙(Metro),正是那个办会员卡才能进,和山姆(Sam's Club)和开市客(Costco)齐名的仓储式超市。
物美,则是区域性超市龙头。据披露,截至2021年,物美超市在国内北方区域的市占率为35%,其中在北京区域的市占率为56%。
(来源:嘉实物美REITs公告)
有两大知名客户傍身,公司在供应链行业的地位非凡。
据弗若斯特沙利文,按2023年收入计,公司是国内最大的的商超供应链解决方案提供商,同时是第二大零售供应链解决方案服务商。
(来源:公司招股书)
公司究竟是什么来头?
本质上是商业地产运营商 01 实控人是“中国超市之父”
公司、麦德龙和物美,均为同一实际控制人――张文中。其中,麦德龙和物美,均属于物美科技集团有限公司(“集团”)。
集团由张文中于1994年创立,据称是我国最大、发展最早的现代流通企业之一。
(来源:集团官网)
张文中对集团高度控股,截至2023年末的持股比例为97.02%;剩余2.99%股权,由私募机构西藏爱奇弘盛所持。
(来源:嘉实物美REIT招募说明书)
截至IPO前,张文中对公司持股73.31%。
(来源:公司招股书)
顺便一提,张文中的人生经历,颇为坎坷、传奇,一度身陷囹圄。
(来源:物美科技招股书)
(来源:公司招股书)
根据网络公开信息,张文中有“中国超市之父”之称。
1994年,张文中在北京海淀区开设了第一家物美超市,据称是当时京津冀地区最早、最大的连锁超市。
相比之下,国际零售巨头家乐福和沃尔玛(WMT.N),进军中国内地市场的时间,分别是1995年和1996年。
集团参与了混改新华百货(600785)(600785.SH)和重庆百货(600729)(600729.SH),目前均为第一大股东。
(来源:市值风云App)
集团还分别于2014年和2019年,收购了世界500强企业英国百安居、德国麦德龙的中国业务。
目前,集团的零售品牌包括物美、美廉美、麦德龙、百安居、新华百货等。
(来源:集团官网)
根据Kantar的统计,截至2024年5月末,集团是国内第五大零售商,市占率为2.7%,仅次于高鑫零售(7.7%)、沃尔玛(6.4%)、永辉超市(601933)(5.7%)、华润万家(4.8%)。
(来源:Kantar)
02 集团利润主要来自租金
据集团的债券公告,集团的主营业务包括超市、百货、家电、家居建材等。其中,超市一直是集团营收的大头,2020年营收占比为76%。
(来源:集团2020年债券年度报告)
不过,老铁们以为,集团的“生意经”,真的是经营超市吗?
集团商业模式的本质是收租,即以经营超市为流量入口,对周边商铺和区域等配套商业设施进行招商出租。
通过对大型综超、便利店、购物中心、仓储式商场、百货大楼等多种零售业态的一系列收购,集团持有了大量物业。
据集团主要运营实体之一的物美商业披露,其管理的物业面积超600万平方米,其中自有物业超170万平方米,租赁物业超440万平方米,遍布北京、上海、广州、深圳、天津、杭州等国内24个省市。
(来源:嘉实物美REIT招募说明书)
2019年和2020年,集团营收分别为430亿和557亿元,其中主营业务收入分别为362亿和477亿元,其他业务中的租赁收入分别为20亿元和19亿元。
(来源:集团2020年债券年度报告)
值得注意的是,租赁业务基本没有营业成本,2019-2020年的毛利率高达99.9%。相比之下,同期主营业务的毛利率不到12%。
2019年和2020年,集团净利润分别为25亿元和17亿元。
(来源:集团2020年债券年度报告)
也就是说,长期以来,集团的利润主要来自租金。而在受疫情冲击的2020年,要不是租金继续支撑,集团将出现净亏损。
公司业务不具有独立性
公司商业模式的本质,与集团无异。
2021-2023年,公司营收从278亿元逐年降至249亿元,2022年和2023年分别同比跌3%和8%。
(来源:公司招股书)
据披露,集团一直是公司的最大客户,营收占比维持在62%左右。
2021-2023年,公司营收下降的主要原因,是集团的采购额从171亿元逐年降至154亿元。
(来源:公司招股书)
公司划分的业务较多,其中前三大业务依次为:零售商配送解决方案、食品服务及配送解决方案、福利礼品解决方案,2023年分别占营收的60%、14%和14%。
(来源:公司招股书)
虽然前三大业务合计占公司营收的比重维持在80%以上,但对公司的盈利无关紧要。
玄机藏着公司营收占比最低的其他业务中。2021-2023年,其他业务的营收占比为3%-4%。
据财务报表附注,其他业务的营收,一半以上来自租金收入,2021-2023年稳定在5亿元左右。
(来源:公司招股书)
据披露,截至IPO前,公司在国内拥有52块土地的使用权,占地面积达140万平方米,此外还有60栋楼房。
(来源:公司招股书)
对于出租的投资物业,公司采用成本法计量,截至2023年末账面价值为23亿元。
(来源:公司招股书)
2021-2023年,公司净利润分别为3.3亿元、-4.7亿元、2.5亿元,均低于同期的租金收入。
也就是说,公司的供应链业务始终是亏损的,公司完全依赖“收租”度日。
(来源:公司招股书)
此外,公司的租金收入,也主要来集团,而非第三方租户。
2023年,公司租金收入5.2亿元,其中关联方租金收入4.7亿元,占比高达90%。
(来源:公司招股书)
综上,在风云君看来,公司的业务并不具备独立性。
实控人资金压力大 01 公司曾主动终止IPO
这并不是公司首次谋求上市。实控人张文中在资本运作方面经验丰富。
2003年,集团以“物美商业”名义,在联交所创业板上市,于2011年转主板,最终于2016年私有化退市。
2021年,张文中将物美品牌的零售业务,与新收购的麦德龙打包,以“物美科技”的名义,向联交所递交招股书,但当年主动终止IPO。
物美科技,可视为公司的前身。不过,公司此次递交招股书前,还对业务进行了重组。
2024年,公司将物美和麦德龙的零售业务出售给实控人,同时向实控人收购供应链业务。
(来源:公司招股书)
公司称,物美科技主动终止IPO的原因,是“鉴于当时的市况”。
(来源:公司招股书)
从物美科技的招股书来看,所披露的最后一个财年,即2020年,是其业绩的高光时刻。
2019年,物美科技营收227亿元,同比增6%;2020年,由于麦德龙的并表,营收同比大增72%至391亿元。
(来源:物美科技招股书)
2020年,由于疫情影响,国内线下零售业普遍受重挫。
集团持股的重庆百货和新华百货,营收均在2020年暴跌,其中重庆百货同比跌39%,新货百货同比跌26%。
(来源:市值风云App)
2021年9月,仍处于IPO冲刺阶段的物美科技,其招股书在首次递交满6个月后自动失效。
按照惯例,物美科技需补交2021年的财务数据,方可继续进行IPO流程。在当时的市场环境下,物美科技只能选择退缩。
02 集团陷入经营困境
时隔3年,公司把零售业务替换为供应链业务,并以新名字再度奔赴港股。
话说回来,公司为何紧急“改头换面”?
风云君猜测,公司或许是不愿透露出集团零售业务的现状。
长期以来,集团的零售业务虽然利润微薄,却是重要的现金流提供方。依托零售业务“输血”,维持配套商业设施的运营,是集团通过收租实现盈利的前提。
然而,过去数年,在疫情冲击下,零售业务的现金流出现了大幅萎缩。
以物美商业为例,其主要经营集团旗下的部分便利店和超市业务。
2020-2022年,物美商业营收从30亿元跌至24亿元,期间累计净亏损为3.4亿元。
(来源:嘉实物美REIT招募发行书)
同期,物美商业的经营活动现金流净额累计为-10亿元。
(来源:嘉实物美REIT招募发行书)
物美商业,只是集团整体的一个缩影。
2023年,集团因发行嘉实物美消费REIT募资9.5亿元,披露了疫情期间的部分财务数据。
2021-2022年,集团营收停滞不前,维持在618-619亿元;2023年一季度,集团营收160亿元,相当于2022年全年的26%。表明集团已经失去成长性。
(来源:嘉实物美REITs招募发行书)
集团的盈利能力也出现下滑。
2021-2022年,集团净利润规模维持在28亿元,对应净利润率为4.6%;2023年一季度,净利润3.9亿元,净利润率下降至2.5%。
同时,集团的现金流压力加剧。
截至2023年一季度末,集团货币资金为90亿元,而截至2020年末为128亿元。这表明自疫情以来,集团在货币资金这一项上,已经净消耗了38亿元。
(来源:嘉实物美REIT招募发行书)
自2021年起,集团的货币资金,已经无法覆盖应付账款。截至2023年一季度末,集团应付账款和货币资金之间,尚有10亿元的缺口。
由于集团不仅出租自有物业,同时还当“二房东”,这也加重了其现金流压力。
上文提到,集团管理的物业中,大部分为租赁物业。如物美商业披露,其管理的物业中,自有物业和租赁物业的面积分别170万和440万平方米。
而截至2023年一季度末,集团还有122亿元的租赁负债,这是集团接下来要用“真金白银”来付的房租账单。
03 实控人两家企业同时IPO
除公司外,实控人张文中的另一家企业Dmall Inc.(“Dmall”),目前也在冲刺港股IPO。
据披露,Dmall是一家零售数字化解决方案服务商。而集团一直是Dmall的最大客户,2023年占其营收的53%。
(来源:Dmall招股书)
简单来说,集团有大量数字化需求,比如旗下的商超、便利店,需要在线上处理收银、库存管理、采购管理、会员积分等功能,Dmall则负责提供这类软件。
(Dmall产品,来源:Dmall官网)
从盈利模式来看,无论是公司还是集团,本质上都是实控人的房地产业务。
近年来,在各种外部因素的叠加下,商业地产运营日益艰难,实控人的资金压力随之凸显。
房地产行业的经验表明,一旦某个环节发生现金流枯竭,产生的后果或将是多米诺骨牌式的。
这或许正是实控人近期密集融资的原因。
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