总量|天风总量每周论势2024年第25期——天风总量联席解读（2024-07-24）
策略|海外与大类周报——“特朗普交易”的短期性与长期性
电子|周观点：消费电子——看好被动元件景气度复苏及AI增量需求拉动
总量|天风总量每周论势2024年第25期——天风总量联席解读（2024-07-24）
1、宏观：提升效率、降低风险的改革之路
总的来说，无论是高度重视科技创新、优化要素配置、温和推进房地产税，还是调整市场与政府、国有与民营、中央财政与地方财政的关系，二十届三中全会的《决定》都在围绕着提升全要素生产率、降低系统风险两个大的主题给出务实的解决方案，符合当前经济环境的需求。我们认为改革的内容可能超出了市场此前的预期，预计对市场的风险偏好会带来一定程度的提振。
2、策略：“特朗普交易”的短期性与长期性
美股走势分化，科技板块领跌市场。7月15日至19日，美股科技七巨头显著回落，对标普500与纳指形成拖累，分别下跌2.0%、3.6%，道指则在顺周期板块带动下创出历史新高。观察区间内，风格层面，高股息与小盘股表现居前，动量与成长因子调整较大；策略层面，多因子组合优于GARP与风格轮动策略；行业层面，能源(+2.0%)、房地产(+1.3%)领涨市场，信息技术板块跌逾5%。
3、固收：如何看待受管理的降息交易？
未来需要注意是三个方面问题：第一是央行风险提示对应的下限位置是否会改变？如何维护或者改变？第二货币政策以外是否存在其他增量政策，对于债市，需要注意的可能是增发特殊再融资债用于化债；第三，还是外围，考虑到降息交易和川普交易的叠加影响，需要注意汇率和美债的走势。策略上，建议哑铃型，结合资金面，一般账户久期加在利率上，负债稳定的可考虑信用久期。
4、金工：格局改变，但估值低位机会仍可把握
整体来看，下行趋势格局中，密切关注市场风控线是否被有效突破，一旦突破意味着格局扭转，结束下行趋势；若继续调整，但考虑估值水平，空间或也较为有限。我们的行业配置模型显示，进入7月份，我们的行业配置模型转向分析师盈利上调板块，推荐有色金属/家电/汽车；此外TWOBETA模型7月继续推荐科技板块。当前行业建议关注工业金属/家电/汽车和通信电子。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。
风险提示：对政策的理解可能不够全面；政策的节奏或受内外部经济形势的影响而发生变化；海外流动性快速收紧；美国经济硬着陆风险；国际局势复杂化；稳增长政策超预期、基本面超预期、海外经济政策预期差；市场环境变动风险，模型基于历史数据。
策略|海外与大类周报——“特朗普交易”的短期性与长期性
1)往后看，港股在内外资情绪大幅改善的背景下已促成一轮较为显著的反弹，后续持续性及上涨空间有待更多夯实的基本面数据与之配合，经济修复验证期内依旧保持谨慎乐观态度。配置方面，一方面股息率较高的公用事业、能源、金融、电信等板块，即使未来市场波动率有所上升，也有望在该环境中提供可观的相对收益；另一方面，以半导体、互联网为代表的科技行业仍将是产业转型的主抓手，有望从政府支持以及国产替代中受益。2)“特朗普交易”的短期市场特征尚不明显，对市场或难以形成趋势性影响。近两次具有代表性的美国总统遇袭事件分别为1981年3月里根与1963年11月肯尼迪的枪袭案，在遇刺事件发生后，美股与美债市场均出现一定波动，而在接下来的三周内基本恢复稳定，主要资产价格并未出现明显的趋势性行情。参考历史经验，预计本次“特朗普交易”力度或较为有限，短期资产价格更多表现为情绪冲击；
风险提示：海外流动性快速收紧；美国经济硬着陆风险；国际局势复杂化。
电子|周观点：消费电子——看好被动元件景气度复苏及AI增量需求拉动
1、被动元件：国内MLCC大厂Q2利润同环比增长明显，三环24H1业绩预告归母净利润中值对应同比增速为44%，环比增速为36%，风华24H1业绩预告归母净利润中值对应同比增速为412%，环比增速为88%，同环比业绩高增长。中国台湾被动大厂国巨、华新科看好库存回归健康水位、AI客户拉货动能稳健带动下半年旺季稼动率提升营运向上。2、汽车电子：长春启动“车路云一体化”建设，未来三年拟投127亿元。“车路云一体化”赋能，多市自动驾驶项目密集启动。海口美兰机场自动驾驶公交项目上线，海南自贸港智慧交通建设迈出重要一步。3、智能手机：2024年第二季度手机市场呈复苏态势，出货量同比增长6.5%。荣耀与字节豆包大模型合作深化AI布局，以AI赋能手机市场发展。苹果手机关注折叠机屏幕耐用性、荣耀MagicV37月19日发售，重视轻薄化和屏幕强度。
风险提示：消费电子需求不及预期、新产品创新力度不及预期、地缘政治冲突、消费电子产业链外移影响国内厂商份额。
电新|四方股份（601126）首次覆盖：二次设备领军公司，源网荷储有望齐迎增长
1、公司多年以来收入稳步增长，近四年CAGR+11.8%：2023年实现营收57.51亿元，yoy+13.24%；24Q1实现营收15.45亿元，yoy+31.21%，归母净利润1.81亿元，yoy+27.55%，收入利润加速增长。2、核心看点：源网荷储产品全覆盖，积极推进海外市场开拓。公司23年海外业务实现收入1.60亿元，yoy+10.6%，中标巴基斯坦塔贝拉水电项目，全面交付肯尼亚内罗毕ADMS项目等。未来公司将持续扎根东南亚、非洲等海外市场，加强海外本地化策略，提升国际业务的本地化市场及服务能力。我们预计公司24-26年营收分别达69.70/84.30/101.34亿元，yoy+21.2%/20.9%/20.2%；净利润分别为7.33、8.76、10.2亿元，yoy+16.85%/19.50%/16.28%。我们选取在电网自动化业务领域业务相似的国电南瑞，许继电气和东方电子作为可比公司，根据WIND一致预期，可比公司2024年平均PE估值25.0X。考虑公司未来有望跟随全球输变电及配网投资加速，我们给予公司24年25.0X估值，目标价22.01元，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：电网投资力度不及预期；市场竞争风险；技术创新风险；原材料价格波动风险；境外业务经营风险；人才流失风险；交易风险；文中测算具有一定的主观性，仅供参考。
汽车|贝斯特（300580）首次覆盖：精加工技术外延，工业母机+人形机器人带来新增量
1、公司已经形成精密零部件+新能源汽车零部件+直线滚动功能部件三大主要板块，2023年汽车零部件业务营收达12.03亿元，占比达89.58%，2023年总毛利率为34.46%，主要原因为公司产品技术壁垒较高。2、汽零业务差异化竞争，产能扩张迅速，主业优势稳固。公司汽零业务通过内生+外延，向外收购苏州赫贝斯、控股易通轻量化，向内设立安徽贝斯特，打造新能源轻量化部件布局，同时依托其自身精密加工能力，专注通用性精密小件，实现差异化竞争。3、精加工技术迁移，工业母机+人形机器人打开新空间。公司引进先进设备，积极研发，具备一定先发优势，截至2024年，公司已经可以生产C0级滚柱丝杠副，UP级直线导轨副。我们预计公司2024-2026年实现营收16.64/21.28/25.38亿元，实现归母净利润3.38/4.51/5.54亿元。采用相对估值法，选取爱柯迪、秦川机床以及恒立液压作为可比公司，24年可比公司PE均值29x，由于公司技术壁垒较高，下游人形机器人业务有望迎来快速发展，给予24年PE30倍估值，对应目标价20.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动；新能源车销量不及预期；产能爬升不及预期；新业务拓展不及预期。
轻纺&商社|周大福（01929）：一口价表现靓丽，改善毛利率
1、公司发布FY25Q1经营表现。FY25Q1（24/4/1-24/6/30）公司零售额同减20%；定价黄金产品于中国内地的零售值按年増长超过100%；季内，定价黄金产品的零售值占比大幅增加至近16%，同增10pct。2、优化零售网络管理，追求远期正面效果。公司内地的所有店铺当中，超过一半是过去2至4年开设的，随着这些店铺日趋成熟及持续优化零售网络计划的推进，我们认为将有助于扩大营业额增长、提升营运效益及增强公司的盈利能力。调整盈利预测，维持“买入”评级周大福专注执行优化定价策略，将黄金产品组合从按重量计价转向定价产品，舒缓行业均面对的业务挑战。此外，一口价黄金产品销额占比快速提升，抵消因金价上涨而导致的近期黄金需求放缓所带来的部分影响，同时印证公司专注迈向更高价值增长及盈利质量的成效。考虑到公司FY25Q1经营表现，我们预计FY25-27收入分别为1136亿港币、1214亿港币、1303亿港币；归母净利润分别为69亿港币、76亿港币、85亿港币；EPS分别为0.69港币、0.76港币、0.85港币；对应PE分别为11、10、9X。风险提示：金价高位震荡风险；行业竞争加剧风险；拓店不及预期风险；新店销售不及预期风险等。
海外|台积电24Q2业绩点评——营收净利润超预期，3纳米需求强劲
1、台积电2024年Q2营收208亿美元，高于公司指引上限（196-204亿美元），超越彭博一致预期（202亿美元）；毛利率53.2%，超越公司指引上限（51%-53%），超越彭博一致预期（52.6%）；营业利润率42.6%，超越彭博一致预期（41.6%）；净利润76.6亿美元，超越彭博一致预期72.2亿美元。台积电表示公司长期毛利率目标将保持53%甚至更高水平。2、Foundry2.0：台积电计划对代工业的传统定义进行扩展，提出了"代工2.0"的概念。在预计Foundry2.0定义下，2024年代工行业的增长将接近10%。台积电在2023年按照新定义计算的市场份额达到了28%，凭借其在技术领导力和广泛的客户基础方面的强劲表现，预计在2024年该比例将实现进一步增长。3、台积电二季度业绩超预期，先进制程需求强劲。随着消费电子产业链逐渐复苏，以及AI芯片高景气度延续，我们预计3/5纳米稼动率将维持高位水平，且客户需要提高先进制程报价来获得足够产能。同时，台积电N2制程预计2025年出货，预计直接拉动台积电整体ASP。我们认为公司未来整体毛利率水平将逐步提升。建议关注台积电。风险提示：硬件销售不及预期，行业竞争加剧，AI发展不及预期。
证券研究报告《天风晨会集萃》
对外发布时间：2024年07月25日
报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
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