美联储最看重的通胀会惊喜还是惊吓？       在超级央行周过后，市场迎来了相对平静的一段时间。不过，下周仍是会有一些数据公布，届时料引起震荡——最重要的当然是PCE报告了，尽管CPI和PPI降温，但似乎PCE并未怎么降温。周一，03/24        欧美3月标普PMI初值，美债拍卖，以及AH股比亚迪财报等。       此前美2月PMI初值大跌引起恐慌性抛售，不过此后数值上修，ISM的PMI也好于预期，缓解了衰退担忧。本次PMI或延续反弹趋势，显示美国经济在年初降温后逐步回暖。       比亚迪财报也受到关注，此前其提出智能驾驶平权时代，有关个股，供应链信息的研报已经上传过，请各位查阅。周二，03/25      美国1月房价指数，咨商会消费者信心指数，新屋销售，AH股中国电信，农夫山泉，快手和盘后游戏驿站财报等。      美国的经济数据继续公布。此前CPI报告显示住房通胀降温，本次由于利率上行，料延续这一态势。不过后续随着利率下降，房地产市场活力可能重燃，推高房价。       咨商会消费者信心指数大概率也会崩盘，追随密歇根消费者信心指数的大跌，该指数目前远低于美银看涨美股的110的值。周三，03/26       无特别重要数据时间，可关注圣路易斯联储主席穆萨莱姆讲话，5Y美债拍卖结果，蜜雪冰城，泡泡玛特财报等。       美联储官员再次发表鹰派讲话让市场承压，而一向鹰派的圣路易斯联储

 鲍威尔再次护盘，黄金继续大涨。宏观—超级央行周美联储释放滞胀讯号，但鲍威尔安抚市场，目前交易员定价其年内降息3次，首次在6月；日央行维持利率不变，植田称可能继续加息，市场定价日央行年内至少再加息一次，甚至有可能加息两次；英国央行维持利率不变，但市场削减其剩余时间的降息押注；瑞士央行降息25bp，或为本周期最后一次降息；土耳其央行紧急加息至46%来应对可能的贬值和抛售；大鸽派古尔斯比提到了滞胀和衰退，美联储三把手威廉姆斯也称无需降息，美联储理事沃勒称，他反对缩减QT，因为准备金依旧比较充分；法国宣布其采用欧盟最强大的贸易武器来对付贸易战，此后特朗普称，对等关税会非常灵活，这一言论安抚了市场。美股动态-指数止跌       美股方面，得益于鲍威尔和特朗普先后救市，以及三巫日的空头尾盘回补，本周三大股指均止跌转涨，纳指标普结束四周连跌，避免了2022年以来最差的连跌表现。  具体来看，本周道指累涨1.2%，标普累涨0.51%，纳指累涨0.17%，纳指100累涨0.25%，罗素2000累涨0.64%。标普11大板块本周多数上涨，涨超3%的能源板块领涨，金融涨近2%表现第二好；主要消费，工业和公用事业板块下跌，跌幅很小，均在0.2%左右。大型科技股方面：苹果本周涨2.24%，市场关注其AI后续开发情况，以及特朗普的关税潜在影响。微软本周涨0.69%，市值回到第二，其自主AI大模型的研发，资本开支和云业务受到关注。英伟达本周跌3.26%，市值回落至第三，GTC大会让人失望，黄仁勋称会在美加大投资力度。亚马逊本周跌0.88%，其开源5级AI Agent，参与投资的AI初创公司融资业务受到关注。谷歌A本周跌0.91%，其或300亿美元收购Wiz，最新的Gemini推出了语音输入生图的大模型。Meta累跌1.87%，连跌五周，一度

  美联储年内第一张点阵图即将公布——利率决议本身不重要，美联储的指引和预期管理很重要。  美联储传声筒Nick发文称，鲍威尔夹在鹰鸽官员之间，非常小心地走钢丝：既要面对滞胀的威胁，也要考虑到劳动力市场和经济增速，还有来自同僚以及特朗普的各自争议，他就像一只鸭子——表面波澜不惊，但在奋力划水。作为美联储主席，他接过的是耶伦领导时的低通胀，遭遇了伯南克那样的大崩盘，使出了沃尔克那样的加息，还希望能实现格林斯潘那样的繁荣，可谓是四合一了。现在他又到了一个十字路口：该降息保处处裂痕的美国经济，还是继续维持限制性利率甚至再次加息来对抗潜在的（可能是更猛烈更顽固的）二次通胀？也许特朗普想要的是低利率和低赤字，外加高增长——但现在一切都相反，必须有所出清，看起来特朗普希望用高利率来降低增长，从而来削减赤字和利率，然后再恢复增长；鲍威尔又担忧通胀反复，那么维持现在限制性的利率，让经济温和衰退降低通胀，然后顺势降息，既挽救经济，又降低赤字，也不失一种办法——缺点是，如果人为制造温和衰退的话，会不会引起猛烈的资产负债表衰退和通缩螺旋，逼迫美联储和财政部扩表，调整结构失败？这完全不好说。目前来看，鲍威尔实际上有些向疲软的经济妥协，或许他会在坚持2%通胀的同时，在通胀率稍高于2%的情况下降息，让通胀目标事实上高于2%。  美联储内部官员也在大变脸。此前鹰派的美联储理事沃勒最近变得鸽派，他支持晚些时候降息，甚至降息次数多于2次，和之前的鹰派基调相去甚远；而鸽派的美联储理事库格勒最近开始关心通胀的风险，认为需要紧缩，曾在奥巴马劳工部担任过部长的她比起就业开始关心通胀；当然，其他鸽派和鹰派官员的分歧就更大了，大鸽派古尔斯比，以及大鹰派穆萨莱姆和施密德都是今年票委，对后续降息步伐出现分歧实属正常。也许在6月会议之后美联储又要出现反对票了——不知道是鹰派的还是鸽派的。&nbs

  短期来看估计又要反对票了，不过拉长到3年5年来看——确实稳定。  凌晨黄仁勋在GTC大会上推出了一系列新品，还继续规划了未来几年的路线。在演讲中，黄仁勋仍是热情饱满，从硬件到软件到生态，从大模型到AI智能体到汽车机器人，整个AI都给包圆了，显示出其强大的实力和野心。不过市场并不买账，截止收盘，英伟达股价跌超3.4%，市值回落到了微软下方，位居美股第三，而截止笔者写稿时英伟达盘前涨超1%，部分挽回了跌幅。  新品方面，这次英伟达推出了新的GPU，CPO，智能驾驶，机器人，个人超算，量子计算，推理和基于Llama的LLM。具体来看：  一、 Blackwell Ultra GPU：AI推理性能新标杆  性能升级：搭载288GB HBM3E显存，FP4算力达15P FLOPS，推理速度较前代Hopper架构提升40倍，专为复杂AI推理任务优化。  系统方案：  GB300 NVL72机架：集成72个GPU和36个Grace CPU，AI算力较GB200提升1.5倍，单机架支持3万Token/秒的峰值吞吐量。  HGX B300 NVL16：8个GPU互联，大模型推理速度较Hopper快11倍。  应用场景：演示了7人婚宴座位安排的复杂推理任务，10秒完成传统系统需90秒的工作。  据黄仁勋透露，目前美国大厂订购了超过350张B系列GPU，而去年总共订购了130万张H系列GPU，可谓是十分抢手。  二、 芯片路线图：四年三代架构  Vera Rubin（2026下半年）：采用HBM4内存（384GB），FP4算力达50PFLOPS，机架性能较Blackwell Ultra提升3.3倍。  Rubin Ultra（2027下半年）：HBM4e内存容量1

  年初王炸来袭。  本周美联储即将公布利率决议，点阵图和经济摘要。市场预期本次维持利率不变——但后面该怎么办？经济走弱+通胀预期上移的潜在滞胀情况下，美联储会选择要经济还是通胀？点阵图和经济摘要会释放怎样的信号？缩减资产负债表的步伐是不是可以继续放缓，直到停止？鲍威尔怎么看待通胀预期的飙升和现在通胀读数下降，就业经济疲软的矛盾呢？  点阵图方面，12月点阵图展示了极强的鹰派转向——大砍今年降息预期，对于明后年和长期的利率预期也上移，长期中性粒率到了3%的水平，这和过去2%~2.5%的水平形成了对比。对于本次点阵图，美联储可能会释放矛盾的讯号，笔者预期如下：对今年的利率预期整体下降，考虑到疲软的GDP增速，潜在的失业率预期，点阵图可能暗示今年降息3次；对明年的利率预期出现分化，部分可能预期高于4%，中位数整体下移；对2027年的利率预期上移，暗示后年再次开启加息计划；长期中性利率预期料维持在3%不变。总结：笔者预期点阵图暗示今明后三年利率变化：-75bp，-50bp，-25bp~+25bp，长期中性利率维持在3%不变，短端预测利率下移而后年利率预期提高，整体基调比上次略微鸽派一些，体现了美联储对短期经济下行和长期通胀的担忧。  经济摘要方面，此前美联储大幅上调了今年的通胀预期，GDP和失业率预期基本不变，显示美联储对通胀的担忧。目前GDPnow预期美国一季度GDP萎缩2.1%，2月最新的失业率也上升到了4.14%，这会让美联储下调（这三年）GDP预期同时上调失业率预期，显示其对衰退的担忧；而这几次公布的较好的CPI，PPI，PCE和薪资增速报告或能减缓其对今年通胀的担忧，让其宽松更加有底气，但由于关税，供应链和通胀预期施压，美联储对明后年的通胀预期可能会上移，加上偏低的GDP增长和偏高是失业率预期，美国经济或陷入类滞胀，让美

  光顾着见证历史了。  今日现货黄金盘中突破3000美元/盎司关口，续创历史新高。笔者写稿时稍有回落，但仍在这一水平交投。市场认为，伴随着美国经济走弱，关税不确定性，以及全球市场去美国化的情况下，黄金依旧是很好的配置。Heraeus metals Germany贵金属交易员Alexander Zumpfe表示：“在地缘政治紧张局势不断升级、贸易关税不断上升、金融市场不确定性日益增加的背景下，投资者越来越多地寻求稳定——他们在黄金中找到了稳定，不过随着金价突破3000美元大关，短期获利回吐可能会给金价带来暂时压力。”Exinity Group首席市场分析师Han Tan则表示：“下周美国联邦公开市场委员会的决定，以及美联储主席鲍威尔的信号，将决定现货黄金是保持在3000美元上方还是下方。”  此前comex黄金已经突破3000关口，周大福的黄金饰品也突破了900元/克，引起了市场的广泛讨论。不过实际上，许多黄金商因为黄金价格过高而生意暴跌，也有许多人选择出售此前购买的金饰品和投资金条。  First Eagle Investment Management LLC的联合投资组合经理Thomas Kertsos表示：“黄金是一种能够在我们所见过的最严重的宏观经济混乱情况下保持价值的资产。我们已经看到，几个世纪以来，尽管存在波动，但黄金始终能够回归均值，并始终保持其购买力，同时提供大量流动性。”在过去的25年里，金价上涨了10倍，甚至超过了同期上涨4倍的美国股市基准标准普尔500指数。  不过尽管金价飙升，但距离1980年创下的经通胀因素调整后的历史高点仍有很长的路要走，当时的峰值相当于3800美元/盎司。当时，疲弱的经济增长、失控的通胀和日益加剧的地缘政治摩擦共同推动金价飙升，一些分析师认为，类似的因素将使金

  高估值的美股大盘和低估值的科技巨头已经彻底劈叉了。  在近期盈利上升和股价下跌之后，美股大型科技股的估值来到了一段时间最低，已经是美股最有性价比的部分。据财经网站的数据，美股七巨头预期市盈率仅为26x，和2020年1月，2022年6月以及2023年10月的数据相当。非常接近2022年熊市底部和2020年疫情崩盘低点的预期市盈率——只要股价再跌一些，叠加财报正增长（尤其是英伟达和特斯拉），那么其估值可能会是5年心底。  具体个股估值依旧存在差距，虽然绝对值上差不太多（特斯拉除外），但和他们自己的历史分位点比起来还是千差万别。  其中，英伟达的预期市盈率约为25倍，位于过去十年（包括了2016年狂潮前，2018和2022底部）的最低值；即使考虑到其业绩会在2026年迎来5个季度的负增长，预期市盈率可能上修至30x，但对于其历史分位点来说也是低的令人发指，何况依旧在爆发期，今年的大厂资本开支增速依旧较高，对其业绩是很好的支撑。据财经网报道，腾讯公司正在加速大模型应用的推进。财经网记者近日获悉，近期腾讯向英伟达采购一批新芯片，为向腾讯按时交付订单，英伟达H20芯片短期出现供不应求的情况。一位接近英伟达人士表示，腾讯的这笔订单金额约合几十亿元量级。截至目前，腾讯对此未有回应。一位阿里云人士告诉财经网记者，据他了解，腾讯短期内采购大量H20，主要是为了应对微信接入DeepSeek的需求。  而特斯拉的预期市盈率就比较抽象了。即使在最近暴跌后，其预期市盈率依旧在75倍；考虑到最近特斯拉销量暴跌，其预期市盈率可能不降反升，在去年净利润暴跌的基础上进一步下滑，越跌越贵，多头已经踩踏出逃了。摩根大通等多家华尔街机构下调了特斯拉的目标价和销量预期，看衰特斯拉未来发展。摩根大通将目标价下调至120美元，并认为特斯拉一季度交付量或创近三年最差。主

重磅通胀数据公布，特朗普又要出何招？       在市场被暴击和鲍威尔护盘后，又有一系列数据要公布。美国的通胀能安抚市场情绪吗？美联储的降息步伐能略微加快吗？特朗普又要随时狙击市场，多头前景能否好转呢？他能不能让资金切回美国呢？周一，03/10        纽约联储通胀预期，美债拍卖结果，特朗普会见科技企业高管，盘后甲骨文财报等。       此前密歇根大学消费者信心指数大涨而美联储的调查结果趋稳，这和样本以及计算方式有关，整体来看美国通胀预期确实有所上升——尽管鲍威尔安抚市场称持稳，但整体通胀预期抬头是事实。      特朗普要会见科技企业管理层了，包括但不限于英特尔，IBM，高通CEO等，清一色的美国制造，算是贸易保护和内循环概念了。不过，他的大规模开炮让大型科技股受伤是事实——除非不要英伟达要英特尔。       AI基建大厂，云服务＆软件商甲骨文即将公布财报。此前其财报和指引有些逊色引起股价大跌，而ds冲击和资金从科技板块撤离加深了跌势。本次财报甲骨文必须给出相当不错的业绩和指引方可让市场安心。周二，03/11       1月职位空缺，小企业信心指数，3M美债拍卖结果等。       本周应当公布的职位空缺被推迟。此前美国职位空缺超预期回落，而失业率也下行。就2月的情况来看，职位空缺率或将超预期下行，贝弗里奇曲线再次趋向最平的地方。自主离职率，裁员率，招聘率等数据也受到关注。      小企业信心指数也备受关注。此前美国小企业信心指数大涨

 美国例外论崩溃资产大跌，鲍威尔安抚市场阻止暴跌。宏观—美国经济复杂混合美国2月制造业PMI和小非农低于预期，贸易逆差史上最大，服务业PMI高于预期，亚特兰大联储预期美国一季度GDP负增长2.4%。整体来看，一季度美国GDP料明显降温，但后续随着美联储降息和贸易恢复正常，美经济大概率出现反弹。特朗普宣布和加拿大墨西哥推迟部分关税，此外宣布推出对等关税，一个国家一个政策。而此外，减税政策迟迟未能提上日程，这对股市是利好。投资者纷纷希望他多打高尔夫少讲话。美联储主席鲍威尔周五安抚市场。他表示，目前的经济状况良好，美联储可以维持利率不变，视情况而定。金融市场闻讯反弹，虽然他一定程度上打压了降息预期，但由于市场对经济的担忧较重，这无疑让投资者吃下定心丸。目前，市场预期美联储年内降息三次，大概率是在6，9，12月会议上。美股动态-纳指跌破200日均线       美股方面，本周三大股指均录得跌幅，纳指和纳指100跌破MA200，标普盘中也跌破MA200。历史数据似乎暗示，此后纳指或进入熊市，科技股和美元共振走弱，让人想起了互联网泡沫破裂之景。  具体来看，本周道指累跌2.37%，标普累跌3.1%，纳指累跌3.41%，纳指100累跌3.27%创新高，罗素2000跌4.05%。标普11大板块本周几乎都下跌，对经济周期和关税敏感的金融，可选消费，能源板块领跌，主要消费和医疗保健作为避险板块表现前2。大型科技股方面：苹果本周小跌1.15%，目前是唯一市值3万亿美元以上的上市公司。人们认为其在经济逆风时期有较强的抗压能力。此外苹果推出新的Mac Pro，搭载了M3 Ultra芯片，可以运行DS。微软本周跌0.93%，同样跌幅较小，市场认为其和苹果一样为稳健的避险选择。英伟达本周继续大跌9.8%，市值回落到了2.75万亿美元，美股第三。

  美国总是例外——不过从鹤立鸡群变成了鸡立鹤群。  隔夜美股和美元指数均大幅杀跌，具体来看：由于特朗普宣布加码关税，美股三大股指大跌，纳指抹去大选以来涨幅；其中，受砍单传闻和贸易禁令影响，英伟达暴跌近9%，笔者写稿时续跌超2%。与此同时，欧洲经济读数走强、ISM报告和亚特兰大联储GDPnow疲软等，导致美元指数大跌，单日跌近1%，周二续跌超1.5%。由于市场对乌克兰战争的停火憧憬以及资金涌入低估的欧洲资产，法国和德国股指大涨创下历史新高，欧元兑美元涨超1%，英镑兑美元涨近1%。    美国数据方面，2月ISM的制造业PMI录得50.3，低于预期的50.9。就业，产出，新订单和出口等项目萎缩，而价格，库存，交付等指数上扬，其中价格指数是2022年6月以来最高，整体数据妥妥的滞胀。此外，亚特兰大联储GDPnow预期美国一季度GDP萎缩2.8%，为疫情以来最差，净出口拖累最大，而消费支出，私人投资等也不佳。  毫无疑问，特朗普并没有MAGA，甚至还在让全球去美国化。分析师指出，特朗普的关税政策引起了全球去美化的进程，其他盟友，以及中俄等联手挑战美国的超级大国地位。资金在全球用脚投票：从美国资产撤离，涌入美国以外的其他地区：欧洲，中国......甚至连俄罗斯股市和俄罗斯卢布也在特朗普上任后大涨。特朗普的去全球化策略导致了全球开始去美国化，使得灯塔转身开始圈地自萌。巴菲特罕见发布声明称，关税是经济战争，  但是，特朗普如此加关税和裁员难道真的想把他引以为傲的经济相关搞崩吗？并不一定。野村分析师就指出，特朗普政府有意通过减少政府支出和就业，以及加征关税政策，引发一场“温和衰退”，特朗普政府的政策核心在于打破美国经济对政府支出的长期依赖，推动私营部门成为增长的主导力量。 这一策略短期内可能加剧经济下行压力，但其长期目标是重塑美

  1.亚特兰大联储GDPnow预测美国一季度GDP收缩1.5%，此前为+2.3%。分析指出，对关税的担忧让进口商大量囤货，以及美国消费者支出的疲软使得美国经济可能再次陷入技术性衰退。  2.七巨头2月蒸发2.2万亿美元，仅次于2022年4月——当时纳指创下次贷危机以来最大单月跌幅。  3.美国PCE通胀符合预期，个人消费支出环比下滑。  美联储传声筒Nick发文称：美联储的研究模型表明，贸易成本增加 20 个百分点将对所有中国进口产品产生的影响。  第一年通货膨胀率上升了 0.5 个百分点。最终商品价格的上涨在一年后基本平息，但此后通货膨胀率仍然持续走高（上升 0.1 pp) ，因为中间产品成本较高）。  “我们的分析发现，影响中产品贸易（全球贸易流动的关键组成部分）的中断可能会对通胀产生特别持续的影响，因为这些中断会导致生产效率下降和边际成本持续上升。”  4.deepseek开源进入第六天，评论如下：  DeepSeek 官方披露了大规模部署的成本和收益，又一次颠覆了很多人认知。现在很多供应商还做不到这个水平，主要是V3/R1架构和其它主流模型差别太大了，由大量小Expert组成，导致过去大家瞄准其它主流模型结构开发的系统，都不再有效，必须按照DeepSeek报告描述的方法才能达到最好的效率。  而开发这样的系统难度很高，需要时间，幸好这周DeepSeek五连发已经把主要模块开源出来了，降低了社区复现的难度。这些成果充分体现了DeepSeek团队第一性原理的思考方式和强悍的意志，他们应该是首先是基于某些原因想到了用这样的模型结构，然后发现这样的模型结构，无论是训练还是推理，要做好的有非常大的工程挑战，不过这些问题在他们工程团队来说并不是搞不定的，关键是花那么大力气做完是否有大的收

$英伟达(NVDA)$ 这份报告整体略低于我们此前的预测，尤其是本季度营收；但考虑到实际情况，其第一季度收入大概率也达到450亿美元的水平。展望后市，我们对英伟达的乐观预期没有变。DS引发的一次性冲击过去，取而代之的是中美大厂纷纷增加了芯片订单。在AI单位算力成本大幅下降，渗透率和应用起飞的时代，这家卖铲人会继续证明杰文斯悖论，坐稳受益者的位置。【文末附详细分析】图片具体来看，英伟达2024三季报主要财务数据如下：01利润表现营业收入393.31亿美元，同比增77.94%，环比增12%，好于市场预期的380~385亿美元，增速继续放缓到80%以下；净利润220.91亿美元，同比增79.82%，环比增14%，好于市场预期的200~210亿美元；图片稀释后每股收益EPS为0.89美元，同比增80.5%；毛利率73%，环比下跌1.6个百分点，基本符合公司指引，但低过部分买方预期；净利润率56.2%，环比不降反升1个百分点；图片02业务关键数据数据中心：营收356亿美元，同比增93.3%，高于市场预期的335~345亿美元，同比增速放缓到100%以下；游戏：营收25亿美元，同比跌11%，环比跌22%，低于市场一致预期，官方解释为A和B系列架构芯片供应受限；其他业务：营收为10.81亿美元，同比增45.3%；其中汽车和机器人业务同比大增103%，为增速最快的细分项目；本财季分红回购为339.6亿美元，其中分红2.45亿美元，回购337.1亿美元；本财季库存/收入比值提升至26%，环比上一季度的22%有所增长，分析是和Blackwell的提前存货有关；本财季Blackwell营收110亿美元，高于市场预期的数十亿美元。图片03业绩指引预期Q1营收430亿美元，略高于市场预期的425亿美元，但略低于买方预期的

英伟达这份报告整体略低于我们此前的预测，尤其是本季度营收；但考虑到实际情况，其第一季度收入大概率也达到450亿美元的水平。展望后市，我们对英伟达的乐观预期没有变。DS引发的一次性冲击过去，取而代之的是中美大厂纷纷增加了芯片订单。在AI单位算力成本大幅下降，渗透率和应用起飞的时代，这家卖铲人会继续证明杰文斯悖论，坐稳受益者的位置。【文末附详细分析】具体来看，英伟达2024三季报主要财务数据如下：01利润表现营业收入393.31亿美元，同比增77.94%，环比增12%，好于市场预期的380~385亿美元，增速继续放缓到80%以下；净利润220.91亿美元，同比增79.82%，环比增14%，好于市场预期的200~210亿美元；稀释后每股收益EPS为0.89美元，同比增80.5%；毛利率73%，环比下跌1.6个百分点，基本符合公司指引，但低过部分买方预期；净利润率56.2%，环比不降反升1个百分点；02业务关键数据数据中心：营收356亿美元，同比增93.3%，高于市场预期的335~345亿美元，同比增速放缓到100%以下；游戏：营收25亿美元，同比跌11%，环比跌22%，低于市场一致预期，官方解释为A和B系列架构芯片供应受限；其他业务：营收为10.81亿美元，同比增45.3%；其中汽车和机器人业务同比大增103%，为增速最快的细分项目；本财季分红回购为339.6亿美元，其中分红2.45亿美元，回购337.1亿美元；本财季库存/收入比值提升至26%，环比上一季度的22%有所增长，分析是和Blackwell的提前存货有关；本财季Blackwell营收110亿美元，高于市场预期的数十亿美元。03业绩指引预期Q1营收430亿美元，略高于市场预期的425亿美元，但略低于买方预期的450~470亿美元；预期Q1毛利率70.1%～71.5%，低于市场预期的71.5%~72%。环比继续下滑；预期本

  巴菲特持有了史上最多的现金，这一次，又会怎么泡沫和崩溃呢？   周六，股神巴菲特麾下的伯克希尔哈撒韦公布了四季度的业绩，以及巴菲特的致股东一封信，而更早之前伯克希尔哈撒韦公布了其13F。从报告来看，伯克希尔Q4再砍美股持仓，现金比股票持仓多，这在历史上都是第一次。从估值和巴菲特指标来看，美股的位置确实很高，即使除去Mag7和一些高PE的科技股，其余板块的水平也在历史的80%以上分位。关于这些，笔者此前曾有过论述，请看：美股，泡沫有多大了？再谈美股高估值和泡沫问题。   之前几次股市大跌前巴菲特的现金仓位都没有这么高：据笔者统计在互联网泡沫破裂前巴菲特的现金仓位约为30%，股票仓位在40%左右，其余则是美国债；次贷危机爆发前现金仓位约为25%，股票仓位也不足50%；更早的大滞胀前夕，也就是1969~1970年，巴菲特清仓了所有股票，甚至注销了公司，此后大滞胀来临，美股10年几乎未涨。可以说，这位奥马哈先知的大幅砍仓让人们疑惑：难道AI泡沫又要破裂了？   更重要的一点是，巴菲特还清仓了很多美短债——此前他的短债持有量甚至高于美联储，并且警告了美国的财政问题，称“如果财政愚蠢盛行，纸币的价值就会蒸发”，而且美国在其历史上已经“接近边缘，固定息票债券无法防止货币失控“。四年前他曾说，永远不要和美国作对，而现在，他开始警告美国财政货币问题，砍仓美股。   此外，伯克希尔本季度并未回购股票，可能也认为价格较高；巴菲特也称，会专注投资股票，股权等，不过希望是好公司和好价格；他也称，会加大对日本五大商社的押注，这些（曾经）是价格便宜的好公司，分红也很高。由于伯克希尔是发行日元债买入日股，所以不会受到汇率的影响。   不过历史上，巴菲特大幅砍仓后，美股往往会继续上升，不过这是从高估值变成泡沫的过程。和现在宏观最类似的互联网泡沫

全AI领头羊会被deepseek击溃吗？ 概要       2月26日盘后，全球市值第的英伟达将发布其四季报。这份财报的重要性不言而喻，作为本轮全球资产上涨的核心驱动力，英伟达的业绩表现备受瞩目，其影响不仅限于股市，还可能对全球宏观经济及其他大类资产产生显著波动。然而，近期由于DeepSeek引发的市场冲击，投资者对AI巨头高昂资本开支的必要性及转化效率产生了质疑。受此影响，英伟达股价暴跌17%，市值蒸发5900亿美元，创下史上单日市值蒸发最高纪录，这一表现无疑为市场蒙上了一层阴影。      概要市场预期本季度英伟达营收385～390亿美元，yoy约74%，净利润208～210亿美元，同比增71%，每股收益EPS为0.83～0.85美元，yoy72%。我们预期英伟达四季度营收410～415亿美元，yoy86.3%；单季度营收首次突破400亿美元；净利润225～230亿美元，yoy85.4%；调整后EPS为0.92美元，yoy86.6%，三者均高于市场预期。 虽然近期遭遇猛烈抛售，我们仍维持英伟达170美元的目标价，距离周五收盘价仍有不小的上涨空间。 本文对投资者关心的数据中心、游戏等主要业务、财务关键数据、deepseek冲击、技术壁垒与市场份额预期等进行解读。           投资者继续关心数据中心收入游戏业务、行业竞争情况、AI应用端和大厂资本开支的问题等，后续技术迭代包括推理侧、算纯一体的变革等，以评估其在AI agent和算力大降价时代能否保住其地位。 数据中心继续爆炸性增长        目前，英伟达的营收有近90%来自数据中心，是其最核心业务，笔者对此依旧维持乐观情绪。 数据中心营收增长轨

   PCE分项好于预期，特朗普关税延迟落地。 宏观—滞胀衰退再来 美国2月标普全球综合PMI低于预期，其中制造业PMI意外上升至去年6月以来最高，但服务业PMI为2023年初以来最低。服务业PMI显示就业，新订单，产出等收缩，好消息是物价也在下行，整体来看衰退压力加剧。标普全球称，这一数据暗示美国Q1的GDP增速仅为0.6%。 密歇根大学消费者信心指数近为64.7，长期通胀预期飙升至3.5%，为1995年以来最高，民主党人信心是2008年6月以来最低。 亚特兰大联储主席博斯蒂克称他认为今年降息两次。据CME，美联储可能在6月和12月降息一次。美联储会议纪要释放缩减QT讯号，笔者认为大概率在Q2宣布，Q3结束QT。 美股动态-全周下跌        美股方面，本周三大股指均录得跌幅，因市场对经济衰退，关税政策，以及美国能否在AI时代继续领头的担忧。周五道指和标普创下年内最大单日跌幅。   具体来看，本周道指累跌2.51%，标普累跌1.66%，纳指累跌2.51%，纳指100累跌2.26%，罗素2000累跌3.71%。标普11大板块本周表现分化，主要消费，医疗，能源等板块上涨，科技股居多的IT，电信，可选消费领跌。 大型科技股方面： 苹果本周微涨0.39%，延续此前相对于大盘较强的表现，其推出iPhone16e，暗示苹果智能4月会进入中国，欧洲等海外市场。 英伟达本周跌3.18%，黄仁勋接受采访称ds对英伟达是利好，下周其即将公布万众瞩目的财报。 微软本周涨0.15%，其推出最新的量子计算芯片。 亚马逊跌5.29%，因经济衰退担忧以及沃尔玛业绩预警拖累零售股。 谷歌A跌超3%，欧盟将对其展开反垄断调查。 Meta累跌7.21%，本周连跌四天结束20连涨。 特斯拉跌5.07%，市场担忧马斯克的政治立场影响其在海