今天是登哥 2026 年第N次幻想“高切低”，宛若哈登第N次幻想打爆亚历山大。 早盘看着科技跳水，登哥又弹冠相庆锣鼓喧天，高呼再不跑就来不及了，仿佛詹姆斯·哈登看到亚历山大在半米外，后撤步、收球、抬手。 登哥直接起飞，心想： 一个大比斗把你扇回半场！让你见识登哥的厉害！ 哪知亚历山大贴着登哥还没缩回去的手，直接撞来了个前仰跳投，哨响，球进，3+1！ 登哥摊手，骂SGA：“你用我的招儿骗我，不厚道啊！”然后扭头看向裁判，意思是“冤枉啊没犯规”。 亚历山大说：“你别装，听裁判的。” 登哥笑了，“裁判，自己人” 哪知裁判说：“谁是未来联盟的门面，我的哨就偏向谁。” 这时候，亚历山大戏谑着对登哥说： “What's my name！Tell me !  SGA！" SGA = Semiconductors · Grid · AI Infrastructure Semiconductors：半导体供应链 Grid：电力与能源约束 AI Infrastructure：数据中心、网络、存储、液冷、服务器集群 Tell me, who is未来大A的门面？ Say My Name！ 临近收盘，寒王和旭王带领科技反攻，我猜下周之后就没多少人讨论扎克伯格了。此篇写于即将风平浪静的前夕，从下周开始正式禁言，我不想成为科技 KOL，也不想成为空头观测的反向指标，更不想挑拨资本市场各个流派之间的对立，只想安静地赚点钱，照顾好家人。毕竟大家经常说，“事到如今最对不起的就是家人”。 临别前吟诗一首： 望远能知风浪小，凌空始觉海波平 诸君保重。

听说有不少人拿我当反向指标，甚至觉得我公众号的发文频率和文字内容，被监控到了量化的反向指标里。 那不行，我也不能太实诚，高兴的时候就嘚瑟忍不住发文，我不高兴的时候也得发一点文章，给他们的数据标注增加一点难度。 如果以我发文的频率为反向指标，按照今天亏损的幅度，我应该心如死灰，痛哭流涕，一言不发。但我今天发一篇，是否意味着明天还要砸呢？ 那我再配一个图，图上有“割了吧，都烧焦了”，暗示已经割肉跑了，割了之后，你们就可以拉升了，那明天是要拉盘吗？ 明天是拉还是砸？我得给你来点障眼法，上点难度。 昨天一夜没睡好，今天白天的大部分时间都在睡觉，心情太差了。以为睡醒了一切都会好起来，结果一觉醒来，下午两点半，天塌了。今天一整天的亏损比前面一周的涨幅还多，利润回吐的太快了。 有人说，“你嗷嗷叫半天，原来你今年是赚的呀！这点苦都受不了！” “是的，我们科技人享福享习惯了，真的一点苦都吃不了。谁爱吃苦，尽管吃。” 理性来说，全球资金集中在科技的拥挤度和杠杆率都很高，尤其是韩国棒子那边，仅仅是杀一波情绪，都会让人很难受，但产业发展的另一端又远远没到头。 这确实是个难题，默默作答，不要说话，省的给空头贡献语料。

早晨笑得有多开心，现在哭得就有多惨。 早上最多的时候红了5个点，收盘-2了。看今晚纳斯达克这个样子，我猜明天又得计提好几个点。 刚刚有朋友微信上给我发个红包，说感谢我。 我问他谢什么，他说看我连续发了两篇文章，叠加今天早上那个行情，我肯定还会忍不住发一篇，所以他早晨就减仓了。 我点开红包，却一点都笑不出来。 从今天开始继续禁言了，科技重振雄风日，我也不出来嘚瑟了。

昨天，一位在这轮行情中赚了大钱的朋友问了一个他百思不得其解的问题： 我的答案非常简单，“没有”。 但凡你认认真真地看了，就没有不买的，不光要买，还要猛买。时光穿越回2009年的上海楼市，不光要掏空6个钱包上车，还要去银行贷款。 老哥们这时候反驳，“看了呀，都是泡沫啊！” 我说的是“认真看”，怎么算认真看？用豆包问几个问题，刷几条关于存储的小视频，跟风买半导体股票知道几个名称，算不算认真看？ 我随手列几个基础问题，能清晰地回答出来的，才能算下了一点点功夫： Agent 火热，为什么带动 CPU 起飞？ 模型从训练转向 inference，怎么就“存为王”了？ 存储厂扩产的制约点在哪里？洁净室长什么样子？芯片制造需要哪些环节？听说过光刻机，听过什么叫刻蚀/掩膜/CMP 吗？ 小日子限制我们的半导体材料，我们怎么反手掐断他们的六氟化钨？特气的几倍涨幅是XJB炒吗？ 老哥摆摆手，“我哪懂这些啊？我只懂赤水河的水永远流淌，我只懂树不能长到天上去，涨多了就要跌！！” 但他们转念一想，“你又懂了？你怎么懂这些？你不是搞消费的吗？” 嗯，我在搞消费之前是搞互联网的，搞互联网之前是搞教育的，搞教育之前是搞房地产的，现在呢，我是搞半导体的，未来我可能是搞大模型和航空航天的。你来大A是赌博的，我来大A是读博的，而且是那种永远毕不了业的博士学位。 时代的巨浪把我推到哪里，疆土就开拓到哪里，过去的成绩，弃之如敝履，既往不恋，纵情向前。 被时代车轮碾压过的老哥们，只会嘲讽我只会图坏跑没有忠诚度没有持股定力，“滑头而已，不足为价投道也”。 我每次听到均值回归、长坡厚雪这些陈词滥调，都像走进了按摩店。我一般在店里只按摩，不做其他项目，按摩费时费力，远不如一项传统技艺来得快，这项传统技艺叫--拔火罐。 按摩师傅总会说我：“湿气好重哦，要拔一下火罐”。但凡你敢追问他一句，什么叫湿气？他们都支支吾吾，说不清楚。

回国这几天，更新频率降了很多。 一，因为最近行情不好，研究和创作的热情降低，创作这事跟各种微信群一样，行情不好的时候没人说话--死群，行情好的时候，热闹得像过年； 二，回国之后的活动太丰富了，吃喝玩乐，乱花渐欲迷人眼。 比如今天早上送完孩子之后，我在家看了一会儿书，觉得身体僵硬，筋骨紧缩的像霍尔木兹海峡，于是就去附近按了个摩。老粉都知道，我是按摩店的至尊会员卡，没听过按摩段子的，可以听听这期，图一乐，这期应该是过往笑点最密集的一期。 按摩的时候容易睡着，这样就可以让我避开惨烈的行情。 今天这行情确实没法看了，除了石油，我的持仓几乎全是绿的。所以我决定将我的眼睛闭了起来，假装一切都没有发生，按摩完了之后，打开行情一看，我靠，还是把眼睛闭起来吧。 现在回屋刚吃完饭，等会1点钟再去按个脚，午睡一下，戴上眼罩，这样强迫自己不看盘。如果两点钟之后还没有拉红的话，我就只能选择再加一个钟；如果3点大A收盘之后，港股继续拉稀呢？我也不打算加钟了，港股持仓很少，以及要去接孩子去各种体育运动了。 今年不太好赚钱呀，去年笑得有多大声，今年哭得就有多惨烈。

这段时间做A股，觉得自己不是在投资，也不是在炒股，像是在谈一场注定亏钱的恋爱。我甚至怀疑，大盘的操盘手们，是不是集体报名了名媛课，或者人手一本曲曲大女人的《金贵的关系》，把我们散户玩弄于鼓掌。 早上冲高，给你一点甜头；中午回落，给你一记耳光；下午探底回升，再给你一点幻想；收盘再一把下杀，留你一个人对着大盘发呆。 跳楼机一样的K线，过山车一样的洗盘。我追热点，结果追上去就爆冷；我讲逻辑，其实落入早已设好的陷阱。 今天尾盘的杀跌，大家都感受到了。大模型也回吐了，铝也绿了，油也涨不动了，燃气轮机都给我电抽搐了，更别提我其他的持仓了。关键今天还是周五，我想死了这条心，但她又给了我两天时间去修复伤口，重燃希望，好再一次给她微信转账。 一周下来，情绪被玩弄，账户还被抽空，最后想讨个说法，问她到底有没有动过真感情，本以为微信那边会至少回复一句“爱过”。 结果，TMD我微信已经被拉黑了。

由于时差，在南半球早晨起床的时候，美股刚进入下半场，我习惯性的先打开看看美股行情，再打开看看大宗商品的价格变化，本来睡眼惺忪，看到油价之后直接支棱了起来，嘴里忍不住蹦出两个字： “卧槽” 身边好多人进入防御状态，降仓位，买低估，等看清楚再进。我经常在想，为什么面对同样一个产品，每个人的态度会大相径庭。在资本市场每个人的风格、体系、规则，都是他这个人价值观的体现，或者说，是他这个“人”的映射和放大。这无关对错，人就是生儿不同的，也因为这些“不同”的映射，才造就了资本市场的剧烈波动和互道傻X。好在资本市场的标的足够丰富，环肥燕瘦，各取所需。 我从小就喜欢挑战和刺激，厌恶平庸和无聊。在评估风险之后，只要不会有毁灭性的风险，我倾向于玩的大一点。有首歌叫《野子》，苏运莹唱的，后来贾跃亭翻唱了一下，我虽然不喜欢他这个创业的风格，但他唱那首歌的时候着实被感动了一下，因为可以感同身受。 我就喜欢迎风起舞的感觉，虽然可能会遍体鳞伤。就像滑雪的时候，挑战高一级的雪道，虽然可能会摔的很疼甚至骨折，但是那种“将摔未摔”又找回平衡的感觉，那大概就是肾上腺素在血液里喷射的感觉。 在当下动荡的局势之下，我做了一些调仓，仍然是进攻的方向，具体思路是： 霍尔木兹海峡封锁--油气运转中断，价格飙升，能源供给格局进入动荡期，这是一条明线。暗线是，中东地区的化工和电解铝产业链，也因此受到很大影响，尤其铝的产业链。 铝是一个高耗能的产业，主要成本就是铝土矿和电。中东因为天然气的便宜，导致电力相对便宜，但铝土矿的供给主要靠外供，都是通过霍尔木兹海峡进行运输的。 原材料进不来，生产的也出不去。工厂如果被迫停工，整个电解铝产业受极大影响，这个产业是不能停工的，停工再启动很复杂。这一中断，导致中东的铝产能基本就废掉了，他们占据全世界的10%左右的产能。 同时，天然气的价格上涨也会影响欧洲部分电解铝的成本。电解铝的成本主要看

我什么都不会说的，加大电量！ 燃气轮机，启动！

我以前对科技股一直后知后觉，一般的流程是： 朋友给我讲完一轮，我说：“哦？有点意思，回去研究一下” 股价涨完一轮，我说：“太牛了，现在怎么看？” 朋友继续给我按头安利，我轻仓买入一点，之后横盘整理，熬不住卖了，卖完就开始起飞； 再过一段时间，朋友跟我嘚瑟“恭喜浩哥，这一把赚麻了！” 我这时候会大声说一句：“兄弟牛B！走，今晚所有的活动，李公子买单！” 晚上，在昏暗的灯光下，一边喝着酒高唱“朋友一生一起走”，一边默默抹泪。 为了不辜负朋友每次给我推票，今年开始知耻后勇，研究科技，比如最近火热的Minimax。首先这公司最近有2点让我震惊的，一是股价涨太快，二是员工只有不到400人，人均身家7亿（虽然不能这么算，但懂这个意思就行）。 涨的太快，有很多原因，一是大模型这类资产在港A的稀缺性，二是流通盘也确实不多，三是2月他们的Token调用量一下子冲的很高，让人展开很多遐想。 人效高这事，让我想起我2009年夏天在腾讯短暂工作的那几个月：我作为一个穷学生，当时明显感觉到，人不多，但身边同事都很有钱，不是某些人，是每个人偶很有钱。后来研究明白了：互联网平台把“人海战术”从商业里剔除了，规模效应来自网络与分发，而不是来自人数。 如果说互联网是上一个时代的效率工具，那 AI 可能是比互联网更高一层的效率工具：它不仅替你分发信息，还替你“产出交付”。所以今天出现一家“人更少、创富更大”的公司，并不违和。 任何一个事情，如果让你乍一看感到震惊，但仔细琢磨又觉得有点道理，那就得重点关注。 这几天密集看了很多材料，叠加Minimax昨天发布了财报，浅浅聊一下对这个公司的理解，尤其是商业模式的简单化抽象。 极度简化的理解就是：C端和B端用户的钱进来，算力+研发的钱出去。这个曲线能正向跑起来，这个模式就成立。 但AI这块一个很大弊端，和很多科技创新一样，就是你今年赚的钱，要持续的押注到下

这两天看了个高盛的研报，挺有意思，一句话来说，就是当下的估值偏好，从“轻资产高久期”切换到了“重资产低淘汰”。 点关注不迷路 过去十年，你会发现资本市场最奖励两类东西：轻资产和讲得通的增长故事。 钱太便宜的时候，大家更愿意为“未来很多年以后可能赚到的钱”买单。其中的代表就是Saas，出了太多的大牛股，比如Salesforce，还有各种细分类目的Saas软件。当然，这个板块仅限于美股，我们大A和港股的Saas，那可是个万人坑，埋没无数英雄豪杰。 Saas以前是多么完美的商业模式啊，续费率高，现金流好，过了一个盈亏平衡点之后，全是白花花的净现金的利润。过往靠代码和运营建立起来的商业壁垒，现在被AI简单的一个Promt，打的支零破碎。 叠加当下利率的变化趋势，市场不再只给“讲故事的人”加薪，而开始给“修路、修电网、铺管道、造设备”的公司重新定价。切换到对职场人的影响，市场正在削弱“白领”工资，而给“蓝领”加薪，以后坐办公室写报告、对电脑做电影特效的高工资，转移到了修电网、开挖掘机的。这么看来，新东方烹饪学校的前景，大概率好过新东方英语培训。但也不一定，毕竟预制菜大概率会替代大多数烹饪场景，那还是去蓝翔学挖掘机吧。 高盛这篇报告里提到的HALO，叫Heavy Assets + Low Obsolescence 重资产（Heavy Assets）：价值来自实体资本底座，壁垒来自成本、监管、建设周期、工程复杂度、网络整合等。 低淘汰（Low Obsolescence）：资产的经济相关性可跨技术周期持续存在，不易被新技术迅速“报废”。 翻成人话：贵、慢、难复制的东西，重新变稀缺；而且新技术来了，它们不是被报废，反而更重要。文中给的典型例子包括：输电电网、管道、公用事业、交通基础设施、关键工业设备、长周期工业产能等。 现在市场的偏好，回到了曾被认为是“傻大黑粗”的大、烂、臭。 工程机械，以

这段时间，港股大模型的涨跌幅，让人震撼。这促使我琢磨一个以前想过但始终没有答案的问题： 股票该如何定价？ 上图，最近火热的港股某公司，3周时间，3倍。这不是仙股炒作，这是1000亿到3000亿。 且不说他流通盘少，或背后有没有炒作的团队，就问这类机会，如果你能参与，动不动心？高喊“拒绝炒作、只赚公司成长的钱、做坚定的价值投资者”吗？ 如果是我，只祈求下一次这样的股票启动时，带带我。 大多数人对这类暴涨感到不适应，因为其超出了大多数人的认知范畴，人们被灌输“慢慢变富”，但大多数大钱来的时候，都是疾风骤雨、快速实现（主升浪通常在一年内完成）的。 在大模型大涨的这段日子，有个词出现了，叫“Token出海”，让这两家大模型的暴涨，似乎有了合理的解释。逻辑有了，但还剩一个问题，怎么去给这两家公司估值呢？ 我问了几个对AI研究颇深的朋友，他们也没有标准答案，有说类似于刚上市的电动车三傻，有说对标Anthropic，似乎都能找到解释，但都不够笃定。这类大多数人看不清的混沌期，往往蕴藏着利润空间最大且最快的阶段。等股价涨起来，甚至稳定在某个范围区间的时候，“自有大儒为我辩经”。 这类未被看清、未被充分定价的区间，宛若花轿上的女孩蒙着面纱，因为朦胧和未知，才把她幻想成古力娜扎。但等大家都看明白的时候，最肥美的阶段，过去了。这类机会很多时候出现在新股、新事物、新行业，加大这方面的探索，可以提高刮彩票中大奖的概率。 这两家大模型公司，没利润，未来空间看不清且竞争壁垒模糊，没法用传统体系去估值，比如惯用的几个指标： 股息率 PE PEG 但谁又能保证，股息率5%才算便宜，PE小于20才算低估，PEG小于1就可买入。看起来有点道理，但都经不起较真和杠精，因为，这些都是范式，不是公理。这类范式被大多数人熟知，在市场的无限次交易之下，形成了一个公允的价值范畴，除非遇到极端变化，例如所谓的“黑天鹅”，才能

长长的春节假期结束了，今日开市，重回喧嚣。 虽然这期间港股短暂开盘，但大多数股票因为流动性的原因，并没有轰轰烈烈的表现，除了两个大模型公司--Minimax和智谱，涨跌幅真的越发离谱。智普市值已经比肩京东，大强子这么多年艰苦奋斗，那些年在中关村睡过的地板，抵不过大模型半个月的快活。 与大模型鲜明对比的是，传统的科技股，以恒生科技指数为代表的，却在跌跌不休，直到上周五才有个反弹。某些互联网大厂的科技含量已经不高了，当他连“养车”这类业务都要去分一杯羹的时候，当他把旗下能拆的业务都拆出来资本运作的时候，成长性也就一眼看得到头了。市场换了一批新的人工智能科技企业领涨，也是情理之中，资金都是聪明的，这几天琢磨这个事，于是在在雪球发了个帖子，而后，骂声一片。 今晚打算录一期播客，展开聊聊这背后的逻辑和思考 除此之外，这个假期的两个明显现象，一是金属大涨，二是AI的变化继续加速。 一，金属大涨，黄金重回高位。 前阵子高位冲进去买黄金的人，终于快要解套了。我有时候在琢磨，买的黄金/黄金股，究竟在买什么？简单而言就是对美元信用的不信任，以及长期通胀下美元实际购买力贬值的预期，只要这个不变，那黄金的长逻辑就是顺的，只是短期市场情绪会引起暴涨暴跌，所以持有过程是不舒服的。 由此逻辑，也可以推导到，买铜矿股究竟在买什么？买的XXX究竟在买什么？ 抓住主要矛盾，能免于一些市场情绪的波动。收益慢一点，赚的少一点，也无所谓，投资不是比赛。 二，AI日新月异，加速进化。 但在这个假期，我却做了个“反常”的举动，没有去“追新”，反而去“怀旧”。我给自己的思维/信息系统，做了一次彻底的清肠刮肚和瘦身，具体动作包括： 把几年前做的一个关于生活和投资体系的思维导图，重新温习一遍； 把微信、小红书等渠道所有收藏的图文、聊天记录、文件等，全部看了一遍，看不完的，为了避免信息焦虑，直接删了； 把关键内容和知识点，结合