$百度(BIDU)$ $百度集团-SW(09888)$ 百度掀开了中概财报季，也是中概恒科的第一发财报。老规矩简单快速过一下，前哨，吹号，头炮，快报，精神面貌，季度定调。 春节前后中概与恒科行情很萎靡，大家（包括我）骂一片，聒噪如夏蛙。纯骂很cheap，某敖说他骂人牛逼之处在于，别人都骂人是王8蛋，可他有一个本领，他能证明对方是王8蛋。情绪宣泄廉价，理性思考却很稀缺。短期走势受到极多因素左右，比如韩国那边赚钱效应猛，那部分香港资金就选择了出轨呗，很正常。 对于投资而言，如无实体，勿增情绪。我的财报解读，还是希望帮到大家脱身情绪面，回归基本面。 百度这次财报的核心就是AI真的能赚到钱。对于大多数大厂而言，AI都是成本中心，花钱如流水，赚钱如结冰；不过百度验证了全栈AI有赚钱能力，从“技术鸡血化”到“商业货币化”，他能闭环。百度的AI进入兑现期或者说货币化期，从成本中心（cost center）迁移到利润中心（profit center）。 C端货币化，其实AI所有投资都基于这一点基本信仰，就是老黄在昨天英伟达财报时提到的，AI拐点什么时候来，就是算力直接转化为2C公司的收入（compute equals revenue)。购买算力不仅是成本支出，也是直接转化为收入的生产工具。没有算力就拿不到token，而token是未来的货币与收入的主要来源。（当然这些都是老黄说的。） 2. 看一下百度财报数据： 4Q25 百度总营收327亿（vs 4Q24 341亿），核心收入里的广告承压，市场有预期；这次百度首次披露，AI业务收入占一般性业务收入的43%（同口径对比2024年为26%，同样是第一次披露），这个占比应该是超过市场预

最近读了由北大国发院等机构编制、淘天提供技术支持的最新一期 “中国线上消费品牌指数”（CBI，China Online Consumer Brand Index），包括品牌榜单与报告，附带专门的快消行业新锐品牌报告，给大家分享一下，国内目前的品牌消费big picture。 主榜如下： （来源：中国线上消费品牌指数） 1. 一般市面上诸如此类榜单，指数主要是看企业的塞钱指数，编制方法一般就是算一算充值的加法，其智慧程度不如一个门把手，因为门把手至少还有用。 所以你要看他披露的编制方法，到底是如何实现将不可测量的那部分世界，给量化的。这个其实在股票指数的编制里也适用。我们投的指数大多是独立机构编制的，只要他的编制方法我看起来还靠谱，纳入的公司我就会认。 而CBI 这个榜，比较难得是这份榜单中每个品牌的评分维度，计算公式和数据来源都是公开信息，是一个透明盒子，并不简单告诉你苹果比**排名高，还告诉你苹果与**的品牌搜索UV、销售额、成交人数、客单价、会员、复购等等，每项指标的评分和权重，背后消费大数据是来自淘宝的真实消费行为。技术层面上是淘天平台的真实消费行为数据。也就是说，在完成全网品牌打分之后，排在前500的品牌，自然形成CBI 500榜单，而不是反过来为了品牌，去“设计”榜单。 人在吃，秤在看，这就相对客观。 另外CBI品牌榜单有一个地方：初衷不是为了给品牌排排坐吃果果。其出发点，是北大国发院跟踪研究消费趋势，因此需要对全网品牌在同一套标准下，按季度进行一次系统性打分和排序，再通过平均分来观察整体消费质量的变化。所以你可以从市场诡谲的信息里提炼变化的方向，比如三季度茅台、五粮液等白酒品牌的指标都下跌，那这些信息与我们的投资，就有千丝万缕的关系。虽然是纯线上交易数据，但依然很有参考价值。 榜单我看下来，不说别的装神弄鬼的，除了一些我不熟悉诸如源氏木语（据说这是因为三季度家居

1. 自古独角出少年。 五陵年少金市东，银鞍白马度春风，全球最值钱的超级独角兽（未上市的超巨tech）见上图，排名第一的是SpaceX，然后是OpenAI、字节，第四已被第一吃掉（合并），新第四是Anthropic，新五和老六是本文想要重点分析讨论的蚂蚁。 当然啦估值之于牛逼程度，并没有算术上的加减乘除性，没有数学上的精确性、通约性和可传导性。虽然SpaceX的估值是字节的两倍，如果你说SpaceX比字节牛逼两倍，就很荒谬。这就好比说，根据能量守恒定律，能打动一个36岁姑娘的条件可以打动两个18岁的姑娘。 蚂蚁最新一轮融资post money的估值为1500亿美元。但，一级市场post money估值就像一尊雕塑一样静态，而蚂蚁估值应该像二级市场一样随行就市，是一个动态过程。截至目前（2026年2月），阿里巴巴持有蚂蚁集团大约 33% 的股份。对于阿里的股东们，这是块实在欲滴的大肉。 本文核心要谈的是蚂蚁估值和业务逻辑，有一个重大的系统upgrade。先讲业务核心逻辑，就是支付财富（有钱花）+健康医疗（有命花）——蚂蚁下一个十年的发展的几个关键点，碰一下、财富、医疗健康、AI，这几年能不能做出来。 在展开之前，我想找一下美国市场上的可比公司。我们先来看超巨独角兽排名第四的Anthropic的估值逻辑。 Anthropic最大对手OpenAI其实有点虚胖，什么都做，你搞不清他到底是吕奉先还是小凤仙；但Anthropic就很不一样，他很聚焦，他目前全力推行的B2B的战略特别清晰。Anthropic的核心卖点是安全（Safety）、可控（Steerability）和长文本的逻辑（Context window），由此而来B2B模式可服务客户，一个是金融与财富的B端，另一个就是医疗healthcare的B端。前者比如与桥水的紧密媾和；而后者，比如其产品Claude for Healt

最近阿里利好不断，昨天平头哥真武PPU出现官网，今天有媒体爆料PPU实际已经出货数十万片，此数字已超过寒王寒武纪。围绕阿里的“通云哥”布局来看，阿里的投资逻辑非常清晰，容我娓娓道来： 一、Investment Thesis： 投资逻辑与核心观点我放在第一趴直接说，敝帚不必自珍，锋芒毋须掩藏： 我认为，市场仍然低估了阿里的全栈 AI 的竞争壁垒，由此也并未搞对估值。阿里投资逻辑的核心底层，三个字——“通云哥”（通义实验室 + 阿里云 + 平头哥，也就是阿里的AI模型+云+芯片），这个全栈的美股映射不说一模一样吧简直是如出一辙，像极了狗哥的三位一体（狗哥有Gemini+Google Cloud+TPUs）。而狗哥享受了接近于阿里双倍的估值水平。阿里整体市值尚不足5000亿美元，但如果用前瞻10倍 的27年市销率去估，仅仅阿里云，就值3000亿美元。 2025年谷歌的股价上涨65%，破四万亿美元，超过苹果目前是全球市值第二的TECH，为什么狗哥那么能涨？——核心就是其三位一体的全栈能力，被市场重新定价。 所以就来到，全栈的通云哥，是否也能迎来市场重新定价。 我认为全栈 AI的本质，不是说一定要做产业链垂直整合，要又硬又软，又多又大又全——从种下小麦到快递面包全部自己来搞——那是堆料，不能护城。我认知里的真正全栈，是打通算力基建与应用场景，把整个印钞机系统的摩擦力降到最低，把技术货币化。 对照这一逻辑，我们来看目前国内有几个瓶颈——算力约束、芯片异构、行业合规，要跑出规模化全栈是很难的，阿里是最具备现实可行性路径的公司，所以中长期产业瓶颈从有到无，平芜尽处是春山，要下注赢家，我下阿里。 最后说一嘴近来大火的平头哥。平头哥上线一款“真武810E”的高端AI芯片，此前《新闻联播》说的的阿里自研芯片PPU，就是这个真武。摩根大通（J.P. Morgan）对平头哥的估值比较宽泛，认为可能在

一、看起来像是一场反向收购 之前分析过科沃斯和石头科技，其实A股有不少已经实现相当体量的业绩也不画大饼的机器人标的，当然有些人说，A股机器人我不碰的，我也尊重其选择。对于一个讨厌香菜的人而言，优秀的香菜和平庸的香菜，有什么区别呢。 但万一你喜欢吃香菜，最近机器人反向收购的deal不少，香菜管够。你说这是事件驱动型交易也行，2025年12月，追觅科技创始俞浩，通过逐越鸿智这家公司，用约22.82亿拿下嘉美包装（002969）54.90%股份。详情可以参考嘉美包装12/16披露的《详式权益变动报告书》以及12/24披露的公告。 这种驱动事件那二级市场肯定就像是膝跳反射一样会报之以连板，虽然嘉美在12/24公告里连发了“三个不存在”——逐越鸿智不存在未来12个月内改变上市公司主营业务或对上市公司主营业务进行重大调整的计划；不存在未来12个月内对上市公司或其子公司的资产和业务进行出售、合并、与他人合资或合作、或上市公司拟购买或置换资产的计划；不存在未来36个月内通过上市公司借壳上市的计划或安排。——但市场仍然继续板，不是不信36个月不借壳上市，而是认为“36个月内不借壳”不耽误“36个月内注入追觅的资产”。 至于将追觅某一块业务（未必是全部业务）注入嘉美的可能性，既然收购了，而且这也是业内常规操作，所以我认为自行判断吧，这个我也很难说百分之多少的可能性，但是在文末我会提醒一些且行且看的操作指南；因为我也不知道，我又不是内部蛔虫。 而相比嘉美包装，我主要还是看追觅科技本身业务空间，去猜测，追觅所在的智能清洁业务以及未来的人工智能物联网业务，未来的价值空间。因为是没有上市的公司，所以信息收集就比较坎坷，从我收集到的信息来看，追觅目前的技术产品基本盘比较稳，营收、渠道、现金流也优于现有行业的可比公司。比如各种信息源都说，追觅的收入体量大概是科沃斯与石头科技之和，那这个体量的收入下，就大概

快速点评一下百度3Q25财报，业务结构AI转型加速，披露更多AI业务细节。 进入十月后全球市场噤若寒蝉，整体比较risk-off，或许是因为AI估值高，或许是流动性预期降低，或许是想锁定2025胜局，市场情绪不高涨。而中概股也是黑云压城，兄弟们正在经历从 “天才投资圣体” 向 “您好您的外卖到了” 的自我认知切换，我也是感同身受。 每遇这种时候，只能鼓励大家再忍忍。这三年一路走来，坚持不懈、持之以恒、长期分散去投资中概的，人均硕果累累。一想到 付出必有奖赏，耳光必有回响，那最近挨的巴掌也没那么疼了。 主线上我还是建议大家抓住AI，它比移动互联网红利，量级更大。此时此刻AI或许硬件有泡沫，或许大语言模型有泡沫，但AI本身我认为是未来确定性最大的机会。 大摩最近有个研报，叫Momentum Around AI Adoption Is Building，核心观点是AI商业化应用拐点到来，AI能为企业创造可以量化的真金白银价值。通过几个可量化维度——1）财务影响：收入增长、成本节约、资本影响；2）生产力：运营与流程效率、整体绩效水平；3）销售与客户增长：营销有效性、客户参与度等等——在自己公司的财报里提到AI带来以上可量化维度改善的公司，比例持续增长。 2024年Q3 有15%的公司在财报里直接提到AI的正面影响，到2025年Q3这个数字上升到24%。标普指数的公司里，比例也从11%上升到15%。科技、通信、金融行业，首当其冲。 （来源：Morgan Stanley ） 2026年的科技投资主题词我已想好： 第一个叫应用AI（AI Adoptions）， 第二个叫AI应用（AI Applications）。 ———— 回到百度财报。百度Q3总收入312亿元（yoy -7%，vs. 分析师普遍预期在308-309亿，小beat），百度核心收入247亿（yoy -7%），经调整后的no

相信不少人对地产有很深感情，就像是对情窦初恋的那个阿婷。 一、地产大盘 此时此刻，地产行业，鸟瞰全景，北风萧瑟而冰封千里。房地产企业整体的前三季度，用一句话来概括： 营收持续下降，毛利率在磨底、费率整体走高、减值一直计提，利润继续大降。 根据克尔瑞的数据，2025年10月百大房企的销售操盘金额是2530亿，同比减少41.9%，是2024年4月以来最淡的数字。 房地产开发商不是不能投，但我有许多个人偏好方面的前提条件，就像富婆不是不能爱但我有我的底线。比如只投国企——或许民企里唯二的例外是滨江和龙湖——但我自觉开发商这块可以告别私营，一刀切保险一点。融资渠道、资金成本、项目优势、信用担保、blah blah，实在不可同日而语。许多时候“一刀切”是个贬义词，但在房地产选股上，“一刀切”充满了母亲般的仁慈。 房地产投资有几个思路，一点抛砖引玉，诸君参考探讨。 第一条思路是求胜率，下注最优质的一批住宅地产——也就是最近很伟光正的““好房子”，“好房子概念小组”，比如华润、金茂、建发、中海外发展。 第二思路是求赔率，略追求一些风险溢出，押注商业地产重估+低估值的住宅地产修复，比如越秀、招商蛇口、保利。 当然无论第一条还是第二条，在我个人观点里都是优等生，恨不得发小红花的那种。 第三思路是现金流物管：绿城服务、 华润万象、招商积余、保利物业、中海物业。 第四条思路是居住服务（销售经纪，房屋租赁、家装家居），这个赛道上能看的只有贝壳。 因为喜欢轻资产平台模式，“房地产反转”这个玩家肉搏中心里，我一直是主要踩踏第四条思路，也就是投贝壳。至少不太能亏钱。以贝壳的市场生态位和行业龙头地位来看，甚至可能是领域里未来为数不多的增长企业之一，衣食住行 里住终究大事。 除了上述四种相对安全的思路以外，还有一些风骚玩法，你可称其为价值投机。我有个哥们，在旭辉债券停牌前，20块以下吃进不少（等于1块钱票面