卓越睿新和腾讯云的合作出来了。 这是今年6月以来，短短三个月内，第四家找上卓越睿新的头部AI厂商——前面已经有阿里云、火山引擎、百度智能云。 四家大厂，三个月，挨个签合作。这个密度，在AI行业里其实挺少见的。 但今天我不想聊"又签了一个合作"这件事本身，想聊聊这次合作里最核心的那个方向：WorkBuddy智能体。 因为我觉得，通用智能体和专业知识底座的碰撞，可能会长出一些不一样的东西。 一、为什么四家大厂今年都找上了卓越睿新 前两年AI拼的是模型和算力，今年拼的是落地。大模型谁都有，算力花钱能买，但专业场景的知识底座和规模化交付能力，不是短期能攒出来的。卓越睿新做了十八年，手里恰好全有。 四次合作各有侧重： 阿里云——搭了Polymas的技术架子 火山引擎——补了模型和多模态能力 百度智能云——往行业应用层走 腾讯云——带来成熟的智能体产品和生态 前三家是底层技术协同。腾讯这一次不一样——它带来的是一个已经跑通的现象级智能体产品。 二、WorkBuddy能带来什么 说到WorkBuddy，可能有人还不太了解它的分量。 它不是腾讯某个部门孵化的一个AI小工具，也不是大模型的一个附属功能。它是腾讯在AI智能体赛道的旗舰产品，是腾讯All-in Agent时代的核心载体。 什么级别？就是整个腾讯的to B生态都在围着它转——企业微信、腾讯文档、腾讯会议、QQ邮箱、腾讯乐享知识库……几乎所有你能想到的腾讯企业级产品，都在和WorkBuddy做深度打通。这种资源倾斜力度，在腾讯内部不是随便哪个产品能有的。 WorkBuddy代表的，是AI产品的一次代际跃迁：从"对话式AI"到"行动式AI"。 以前的AI产品，你问一句，它答一句，顶多给你一段文字建议。 WorkBuddy不一样——你给它一个目标，它能自己拆解任务、调用工具、操作文件、执行步骤，最后交付完整的成果。不是给建议，是真干活。

$恒生科技指数(HSTECH)$ $阿里巴巴(BABA)$ $阿里巴巴-W(09988)$ 此时此刻，AI向投资，已成我肌肉记忆，我也最爱聊AI商业模式。而同样此时此刻，一个问题如幽灵一样在我们头顶盘旋：Coding Agent编程之后，下一个AI万亿TAM大水管是什么？老黄说是网络安全，奥特曼说是AI科学家，小胖子说是RSI，所以下一个AI大应用， 趁钱在哪里呀趁钱在哪里？ 一、 Muse交卷子 关于这个问题，小扎的Meta的Muse用两个礼拜交了自己的卷子——下一个大机会，可能会是AI个人智能助理。9月8日Meta推出Muse（号称全球首款个人AI助理，但我们早就有千问了呀，可能是全球市场范围的意思？），六天内下载量突破90万，登顶艾欧艾斯与安德洛伊德的商店免费榜，一屁股挤下了ChatGPT。 一般的模型更新以及后续市场反馈，不太会猛烈刺激股价，然而因为Muse昨天Meta股价单日收涨11%+（当然，直接催化剂是投行upgrade），也是2025年4月以来最佳单日表现，增长2000亿美元，逼近历史新高。另外供应链上的，ARM、英特尔、AMD这些算力供应商，也是随之猛涨。 Personal AI agent 个人AI助理这个市场TAM到底有多大，其实没人知道，但万亿大概率是一个低估的数字。一些更细分市场，比如麦肯锡估计，到2030年“AI介导的搜索与购买自动化零售收入”可达美国1万亿刀，全球3-5万亿刀。 Muse商业模式，我们可以从务虚和务实两个角度去看，务虚角度就是qualitative纯叙事讲故事，简单想一下，够用的模型、海

$智谱(02513)$ 智谱刚刚完成50亿美元"小股大债"再融资：30亿美元负利率可转债的部分，等于投资人付钱买一张看多期权；T 2当天股价不降反升。今天的投资者电话会上，管理层把这笔钱和接下来的路线图摊开讲了一遍。把这份路线图与Anthropic近两年的发展轨迹叠在一起看，会看到一个耐人寻味的现象：两家公司的战略剧本高度相似，但每一幕的道具完全不同。 这不是巧合。电话会上管理层自己点破了这层关系——"这和过去两年Anthropic迅速崛起殊途同归"。我们把这两条曲线放到同一张图上。 第一幕：需求爆炸与算力军备 Anthropic的版本：Claude 3.5 Sonnet引爆Coding场景后，推理需求指数级增长，公司开始了教科书式的算力扩容——与Google Cloud、AWS签下数十亿美元级的长期算力协议，训练与推理的资本开支一路飙升，撑起了今天IPO估值2万亿美元的叙事。 智谱的版本：2月GLM-5发布，调用需求暴增10倍，发布当周算力耗尽，被迫停售Coding Plan——注意这个差异，Anthropic的瓶颈靠签协议解决，智谱的瓶颈先靠停售扛过，然后用效率手段（All-in-infra 收购中科加禾，算力使用效率提升2-3倍）过渡，7月40亿美元与9月50亿美元两轮融资后才完成大规模扩容。 同一个剧本，两种道具：硅谷的扩容建立在云厂商的信用和英伟达的产能上；智谱的扩容建立在真金白银的融资和10万张国产芯片的底座上。 前者快，后者慢——但后者不需要任何人的批准。 第二幕：云渠道——同一招棋，两种下法 电话会披露：智谱与多家海外巨头云服务商及国内头部云厂签署收入分成协议，GLM系列以托管API形式上架，10月起确认收入。 熟悉行业的人会立刻认出这招棋的出处：这正是Anthropic与AW

1.冰与火之歌 全球车厂的生意，在碳基消费颇为彷徨踟蹰的当下，基本上就是：格局龙虎并，margin razor thin。 margin=利润率，razor=刀片，thin=薄，行业如刀片一般利薄。毛利率在20%以上的所有主车厂（油电都算），一个手就能数过来，且都卖不上量；能卖上量的，优等生基本盘踞在15%-20%这个区间。都是制造业，这个生意与存储（毛利80%+）放在一起看，宛如冰与火之歌。 但里面也要再拆分，冰与火之歌里的冰里面也有自己的冰与火之歌。一些玩家可以实现逆势增长，也可以在量价齐升的情况下，以规模效应拉升利润率。而且相比油车，电动车毛利率也不一定低：比亚迪（22.3%）、蔚来（18.5%）都高于绝大多数传统大厂，就纯粹造车而言，能不能桀骜主要看两手抓：一个是垂直整合，另一个是高端车型。 另外公司综合毛利也不等于造车本身的毛利率。比如小鹏综合毛利率20%很漂亮，但一半毛利来自给大众的技术服务费（毛利率75%），纯卖车只有12%左右。总之，要分，要拆，要看情况。 投资国内整车厂，我还是秉承“一比二来”的长期持股，比亚迪+蔚来，两个就够了，不必有第三。熟悉古文的人都知道，古人一是一，二是二，但三就未必是三了。龙一是龙一，龙二是龙二，而龙三约等于十以后的任何数字。 那为什么新势力里我还是认为蔚来的可投资性最高，可以结合这次财报来看一看。此时此刻，全球背景板里的消费股其实investment idea都是一样的，核心就是，能否仍能逆势增长。 （汽车消费大盘如斯，在上面能逆势增长的才值得高看一眼。） 2. Q2财报几个关键点 NIO的2Q/1H的财务数据，简单概括，在行业大盘普跌的情况下，销量逆势上涨并量价齐升，使得整车毛利稳在18.5%的sweet spot，并且以此带来持续盈利以及潜在的长期股东回报，也才会有商业价值和长期投资价值。 以上财报数字第一可以明显看到，在头

$奇富科技(QFIN)$ $奇富科技-S(03660)$ 2Q26财报简单点评奇富科技Q2股价血惨，但是长期来看也不必花容失色，掉利润有一次性的因素，奇富在上市互金里仍然最能打（或者说最能扛），也是我目前唯一有的互金公司股票。来细细分说：先说最重要的，利润失血，主要来自于一次性税务扰动，并不完全是经营恶化。本季度净利润仅4.01亿元，环比骤降54%（上季8.80亿元），乍看犹悚。但元凶是一笔非经常性税项——“公司于第二季度计提约人民币500百万元的非经常性税项相关开支，此乃根据税务机关对相关税务法规作出的最新诠释，变更了若干实体的税务处理方式所致“。受此拖累本季实际税率飙升至60.3%，远超正常水平。若剔除该一次性因素，经营层面的盈利质量并未崩塌：非公认会计准则经营收益仍达12.14亿元，经营利润率32.6%，非公认会计准则经营利润率34.1%。管理层明确，未来经营性实际税率将回归约20%的常态。这5亿是账面一次性伤口，能止血，而非经营性血小板坏死，市场不应据此线性外推盈利能力。第二个，风险指标回暖，资产质量回升到健康区间。尽管六月下旬遭遇全行业突发流动性冲击，公司核心风险先行指标，逆势变好。首日逾期率降至5.6%（上季5.7%），30天回收率提升至88.1%（环比+2.3个百分点），最能反映真实资产质量的C-M2迁徙率环比大幅下降17%至0.66%，已接近2025年二季度的良好水平。90天以上逾期率2.83%，较上季3.50%明显收窄。这印证了公司自2025年下半年起"优化风险优先"策略的成效。拨备覆盖率高达472%（上季391%），新增拨备计提比率升至历史高位5.36%，显示公司以极审慎姿态提前吸收潜在损失，

1. 消费投资是如今最逆向的投资之一，全身上下，每一根汗毛不易。这两年来重仓消费的哥哥们，财富都非常自由，因为他们的财富甚至都不待在账户里。 我也看消费，但除了倒霉玩意恒科消费指数以外，此时此刻我主要在看二手。二手房，二手电子，二手车，二手黑丝，二手硅胶。相比一手消费，先不谈股价，在企业、行业、作业的基本面、成长面、抗揍面上，二手都要占上风。 例如，就算是最炙手可热的新消费王佬——泡泡玛特都没有信心能在今年包吃住20%的增长。而二手电子行业的爱回收，却是一个持续多年每年逆势增长近30%的生意。诚然利润率不可与拉布布同日而语，但是其持续性、防御性、投资逻辑的完整性，我认为比拉布布更加拼多多。 （爱回收持续业绩增长，来源：公司财报） 而整体上一手消费已经找不到增长点了。下图为全国七月消费数据。一手消费里罕见20%增长，即使是通讯器材，也是更多归咎于上游诸如存储成本的疯狂涨价。 一手消费向二手消费的过渡与迤逦，用博尔赫斯的诗作《蒙得维的亚》里的一句话做概括，让我觉得无比贴切： 我滑下你的暮色如同厌倦滑落一道斜坡的虔诚，年轻的夜晚像你屋顶上的一片翅膀。 2. 收回诗意，掏出硕大的财务语言，来看下财报。Q2叙事，依然是在收入端高增长下借规模效应的东风，持续释放的盈利能力。其利润增速（70%）远高于收入增速（32%）的剪刀差。 总收入达到66.1亿，同比增长32.4%，也超出此前指引区间的高端（一直都能beat自己的guidance，长久是这家公司的亦复如斯）；上半年累计收入127.7亿元，同样保持32.4%的增速。半年增长一般比非单季度增长更有说服力，因为单季度可以冲量。 盈利端规模效应释放盈利（如约而至）。Q2 non-GAAP经营利润2.06亿元，同比增长70.1%，non-GAAP经营利润率从去年同期的2.4%提升至3.1%；GAAP经营利润1.78亿元，同比+95.7%。 G

1. 消费投资是如今最逆向的投资之一，全身上下，每一根汗毛不易。这两年来重仓消费的哥哥们，财富都非常自由，因为他们的财富甚至都不待在账户里。 我也看消费，但除了倒霉玩意恒科消费指数以外，此时此刻我主要在看二手。二手房，二手电子，二手车，二手黑丝，二手硅胶。相比一手消费，先不谈股价，在企业、行业、作业的基本面、成长面、抗揍面上，二手都要占上风。 例如，就算是最炙手可热的新消费王佬——泡泡玛特都没有信心能在今年包吃住20%的增长。而二手电子行业的爱回收，却是一个持续多年每年逆势增长近30%的生意。诚然利润率不可与拉布布同日而语，但是其持续性、防御性、投资逻辑的完整性，我认为比拉布布更加拼多多。 （爱回收持续业绩增长，来源：公司财报） 而整体上一手消费已经找不到增长点了。下图为全国七月消费数据。一手消费里罕见20%增长，即使是通讯器材，也是更多归咎于上游诸如存储成本的疯狂涨价。 一手消费向二手消费的过渡与迤逦，用博尔赫斯的诗作《蒙得维的亚》里的一句话做概括，让我觉得无比贴切： 我滑下你的暮色如同厌倦滑落一道斜坡的虔诚，年轻的夜晚像你屋顶上的一片翅膀。 2. 收回诗意，掏出硕大的财务语言，来看下财报。Q2叙事，依然是在收入端高增长下借规模效应的东风，持续释放的盈利能力。其利润增速（70%）远高于收入增速（32%）的剪刀差。 总收入达到66.1亿，同比增长32.4%，也超出此前指引区间的高端（一直都能beat自己的guidance，长久是这家公司的亦复如斯）；上半年累计收入127.7亿元，同样保持32.4%的增速。半年增长一般比非单季度增长更有说服力，因为单季度可以冲量。 盈利端规模效应释放盈利（如约而至）。Q2 non-GAAP经营利润2.06亿元，同比增长70.1%，non-GAAP经营利润率从去年同期的2.4%提升至3.1%；GAAP经营利润1.78亿元，同比+95.7%。 G

之前长鑫隆重上市，箪食壶浆，以迎王师，业内普遍拍IPO当天干到5-6万亿，年底前干到10万亿。何等荣光。然而在一片锣鼓喧天之中，中光却与美光同时昏天黑地。之后科技回调如丧考妣，影响了无数家庭。有的人被老婆打，也有的埋怨他夫人追了光。但我反正建议在家庭里不宜苛责。女人这辈子只有一件事会承认做错，那就是嫁错了人。 虽然资金的交易结构是水性杨花的，但产业的核心逻辑却坚若磐石，仅仅一两个月之间，基本面能有什么变化？两个月甚至不够房奴还掉0.6% 的房贷。无论是德国基金男孩Leopold Aschenbrenner还是韩国夏天女孩无名氏，他们加了四倍杠杆把市场弄崩了，被城堡或韩式炸鸡堡给收割了，但这跟他们梭哈买的公司和产业有什么关系？三海美会因为股市的交易杠杆崩了而在HBM上少赚一分钱吗。 美联储态度暧昧,晦暗不明，或许是一个不确定因素。但这个事情，你我不能左右，所谓巴菲特嘴里“宏观就是我们必须要去接受的东西”。而且我一直认为加息是一个过度计价因子，像是市场的testicles，某些蠢蠢欲动可以经常就来捏一捏，听市场尖叫一下。也正是借刀了这个因子，毒蛇一般的城堡基金完成了对德国男孩的斩杀。 但除了“必须要去接受的东西”，在我们可预期的东西里，我的观点这几个月来都是一样的，市场只奖励未来二到三年自由现金流增长确定性高的公司。不会太长，不会十年二十年；也不会太短，不会半年三个月。美股一样，港股一样，A股也一样。 这几个月也一直在说同样的话，我也一点都不介意重复说很多遍。 首先无论如何我无法说出“科技硬件不是周期股”这种话，因为只要是制造业，以我国之卷功，很容易卷成大宗商品，十几年后回头看，某些股票几乎注定抛物线着陆，非常可能反向十倍股，这是市场经济的规律。我对此不怀疑：十几年后许多公司在大浪淘沙之下，变成了仅存在于风中的名字。 但AI时代里，大家节奏都快，捧出你的真心，用卸妆水好好擦拭一

1.下一个灭谁？ 羞答答的玫瑰，轰隆隆地开。AI模型，从往昔襁褓宝宝的谦抑，到此刻全面夺权的暴戾，商业模式迅速外溢，逼得智人直喊麻痹。因为大模型的商业模式能力，目前几乎——sadly for cow-horse们——就等同于替代掉那些最贵人工的能力。 比如我们看到某某科技公司R&D研发成本，不深究的人，还以为这是购买原子对撞机的费用。但其实一家披萨店买原子对撞机，这是标准的CapEx，而公司真实的研发支出60%-80%，是给码农发的那些含住了股权的工资。我看药神有个词概括得挺好，这叫做AI的工资池叙事。Anthropic ARR那么猛、估值那么巍峨，是因为coding的工资池叙事讲得如一把热刀切黄油一般丝滑。 于是我们自然会想去找找，许多可以发生工资池叙事的地方。比如做视频也挺吃人工。比如一家游戏公司做视频的频农，如果耕耘在游戏本身，工资计入R&D；如果是工作在巨制预告片，计入销售费用；如果是社区运营，则计入运营成本或管理费用；或者有些是外包费用。总之频农产生的费用很多。 再比如一家电影公司，从概念设计、分镜 、预演，到背景环境、 数字场景，到复杂动作、大型特效，甚至群演（是的背景板里讨生活的群演将不存在了），但凡不是核心IP比如编剧、导演、爱豆，其他都可以被视频模型给叙事掉。编导爱差不多占内容生产成本的30%-50%，那么至少有50%的制作成本，直接被AI吞食支配。 McKinsey给的数字是未来五年 AI 能影响大约20% 的原创内容支出，而这些还仅仅是传统内容视频消费。还有那么多的UP主呢，他们一天就能生成你从雍正十三年开始看到现在也看不完的内容。而谁是内容行业的主流？其实后者才是主流。诸如用Adobe做后期这件事，完全可以像“你呼我我回电“这件事一样被扫进历史的垃圾堆，也难怪，软件股估值崩得跟泥石流一样。 单单仅说成本一件事情，趋势似乎就毋庸置疑：影

$MOMENTA-W(06880)$ 物理AI、智驾公司Momenta，主营业务是为汽车主机厂，提供量产级高级辅助驾驶（ADAS）和自动驾驶解决方案，核心产品为城市NOA等智驾系统，通过飞轮式数据驱动方法实现技术迭代。 Momenta将于2026年7月8日在港股挂牌（06880.HK），发行价295.6港元，这个价格下，市值约695亿港元。 财务上，2023-2025年营收从7.43亿增至24.13亿，三年3倍多，复合增速超80%。毛利率从17.5%上升至71.6%。原因是高毛利的“许可收入”（按量产车收取的软件授权费）三年暴增42倍，占比从3%升至40%。软件授权边际成本趋近于零，典型规模效应释放。 中国第三方城市NOA市占率65%，搭载车辆超90万辆，获170多款车型定点，全球前十车企中，有九家是Momenta客户。另外，海外智驾市场启动滞后于中国，Momenta有望率先抢到市场份额。 这次全球发售约2293万股，募集资金总额约68亿港元。市场认购非常踊跃，其中公开发售部分获得413.6倍超额认购；国际发售部分获得超过1000亿港元的机构订单，其中覆盖了来自15个国家和地区的主权与长线基金，总计认购超额（剔除基石后，绿鞋前）达到约44倍。可谓全球长线的共同选择，如下： 锚定阵容（打新机构投资者）里有新加坡政府投资公司（GIC）、富达国际（Fidelity）、贝莱德集团（BlackRock）、富兰克林邓普顿基金集团（Franklin Templeton）、中投公司（CIC）、阿布扎比投资局（ADIA）、加拿大养老金计划投资委员会（CPPIB）、威灵顿（Wellington）、施罗德（Schroders）、淡马锡（Temasek）、摩根大通资管（JPMAM）等。 基石阵容

无人扶我青云志，中概卖我去青楼。中概就像钢丝球，花语是隐忍、蛰伏与坚韧。不过自嘲虽如此，如果不是消费这个最严厉的父亲，市场对中概的云计算与全栈AI，大概还尚存一丝温柔，毕竟云厂股价看起来更扛跌。 从中号周期来看，上游硬件之光持续性的最终来源是下游云厂能跑通ROI，要看国内外的Hyperscaler大云厂们，是不是能让企业端用上瘾，终极目标是让C端不可自拔。所以即使你在光里跑成了闪电侠，也要紧盯下游云厂能否支棱起嘉年华。 比如阿里的云计算和千问大模型，现在一个商业逻辑，是全力扶持C端的千问APP，而千问则进一步开放Agent、Skill给第三方。有点像当年微信小程序或苹果App Store或天猫的旗舰店，用来固定企业客户，实现模型收入。 但与以往不同的是 货币化路径，收费模式可能不会是抽佣模式、苹果税、广告营销，而是调用付费模式。这在本文后面细说。千问APP目前已上线Agent的公司，肯德基、瑞幸、东航、蜜雪等等，这些品牌很吃喝玩乐很消费也很2C，我猜目的是刺激千问C端用户的活动量与体验感，增加活跃度与用户时长（之前财主聊到，用户在社交软件和AI软件中的时长分配变化，来看AI应用趋势的端倪）。 调度模式的收入离不开云支持，而云厂目前有三个明确的边际变化： 一.是产品丰度，以往是 IaaS和PaaS，现在一堆AI相关的MaaS，模型API、Agent、推理平台，货币单位是Token，货币属性是增量； 二.是壁垒高度，企业端深度接入云厂的AI平台后，迁移成本拉高，很难水性杨花； 三.是之前聊过的云通胀（Cloudflation），云价变贵，是迁移成本以及上游成本拉高后的必然结果，这个不是逻辑推理而是既成事实。北美，AWS某些产品加价15%，而谷歌GCP 对等互联服务价格直接翻倍。而国内诸如阿里云腾讯云，也是在经年累月的云通缩之后，进入涨价周期，阿里云AI算力存储产品最高涨价34%

我爱聊小而美爱股爱回收。一句话里有三个爱。 1. 怎么手机也是理财产品了？ 二手生意是极不确定的中碳消里，相对确定的增量。 首先原盒未拆的一手手机有点突发恶疾的意思。存储崩了所有人一把老头，DRAM与NAND的各类产品还在涨，直接创飞了低端机。趋势没有中断端倪，对于常规存储而言——HBM持续挤压、AI数据中心需求被低估、存储巨头控产、下游恐慌备货囤货——这些始作俑者，并没改变。 对于低端机，存储在BOM成本比高达40%，纯属贴钱交朋友。因为市场预期手机成本压力要Q3甚至Q4才到峰值，新机尤其是低端机，大大概率还要有第二轮调价。此时此刻618大酬宾我的朋友你要把握住，有人说是这是肖申克的救赎。 低端机价格难死扛，中高端机毛利高，吸收成本的安全边际，海绵体厚一些，尤其是iPhone。不过虽然iPhone新款没有很强涨价预期，但其高内存版本有。库克也说对于苹果而言2026年后半段存储压力会更明显。压力厨子小溜肩可不愿扛到底，消费者迟早要支付，a matter of when not if. 存储涨价通过不同档位新机的差异化提价向二手市场传导：低端新机涨幅大，挤出的需求流向二手中高端，推升其价格；中高端新机涨价温和、相对性价比提升，激活以旧换新，释放二手供给。对于货源敏感的二手平台而言，供给放量导致回收价格有压制，但成交量和GMV端是明确利好，对二手平台偏利好。 唯一我有顾虑的地方，就是中高端涨价快过预期，如果新手机真贵成了理财产品，消费者或许会选择缝缝补补又三年的策略，二手高端机反而会供给萎缩，以股东视角来看这件事到时候回收价格会不会按不住？（当然对以旧换新的消费者，这不是坏事）。 二手一直是性价比生意，用户一旦接受，有长期粘性。而二手手机曲线不可能像存储这样爆炸，但足以熨平一个漫长的周期。在我眼里甚至有点alternative investment（另类资产）的意思。给组合降低

1. 存量游乐园 本文想借最新财报，聊聊房地产行业为何我只选了贝壳做投资。主要也是源于我对这个行业自身的理解与长期预期。地产里有些模式值得用余生反复欣赏。我们周期不够长，但是如果你看美国，美股里那些宛若化石一样穿越周期的地精，基本分这么几类： 第一类是开发商但准确讲是建商（homebuilders），不同于我们开发商的三高模式——高周转，高杠杆，高土储——美股建商不囤地，而是用期权式购地（land option contracts），看中土地下定金，就像是出了一笔期权费，随时可以转身离开你有话说不出来。分段式拿地盖房，切得小小的，付款少少的。D.R. Horton (DHI)、Lennar (LEN)以及 更纯粹轻质的NVR，都是这样的公司，在周期上行时能赚不少钱。 第二类是交易平台与数据服务，比如CoStar Group（CSGP）、Zillow（Z）、Compass（COMP），他们是卖水人和 “做市商”。这在我村的映射也是贝壳的主营业务，贝壳是三位一体了整个“流量入口+交易平台+地产数据”，而美股的那三家，各自专注一或两个领域。 第三类是REITs，持有型物业，无论是商业地产、写字楼还是住宅，纯吃租子的现金流业务。REITs大多是自持物业，而贝壳的租房业务比如“省心租”，做的是轻资产托管。Q1贝壳出租净收入与新房销售净收入居然划了等号，看来居住是刚需但买房不一定是。 第四类是大型家装零售，Home Depot (HD)，Lowe’s (LOW)这样的公司。这模式美国有特殊性，因为老美搬砖意愿很强，而在国内应该很少人有勇气自己盖个房子或者撸个硬装，一般以装修交付为主。这对应贝壳的家装业务，一直以来是第二增长曲线，Q1精修成第二创利曲线。 第五类也是投资上最獐头鼠目的，土地银行（land bank），你可以理解为他们为建商持有土地，而收益来源是建商的付款。当然建商并离不开