社区

历史不时表现为一团乌七八糟的偶然事件，像急转的洪流一样。

——Karl Jaspers

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过去的一个礼拜是我们这代人的一九二九，如果我们的后人会记得我们这一代，他们会给二O二O写书立传。从极端恐惧到极端雀跃再到极端悲观又到极端兴奋，其跌宕的过程，词穷一些的人称为过山车，诗意一些的说：山穷水复，柳暗花明。从最高的3393，到最低的2478，短短十几个交易日标普500就跌破牛熊的“技术“分界，跌超20%，这个水平甚至可以直接叫它崩盘（crash）。耄耋老人巴菲特说：我从来没见过这场面。

（标普的一周。数据来源：Refintiv）

但从所有传染病的历史来看，包括你我正在见证也在证明——只要措施得当，所有传染病都会过去，且大概率就是几个月的事。病毒不会砍掉美国上市公司四分之一的盈利，美国历史上也没有任何一次牛市盛宴的终结是由于传染病的爆发，说华尔街的铜牛对病毒免疫或为夸大其词，但是我认为病毒杀不死公牛，这次也不例外。

所以我选择全仓渡过。

当然我会担心我曾讲过的ETF反向自我加强的链式反应问题，但有更深层次对市场的理解，可以为这一丝焦虑做点心理按摩——透过病毒的幕帐，通过大跌的阴霾，我看到一些更深远的东西在发生，我看到一个神奇的数字。

0.318%。

看到这个数字的瞳孔都是历史的见证。美国十年期国债收益率跌到0.318%的水平，自宇宙有光以来的第一次—— 这是美帝建国、发行主权债券以来的历史最低，这个数字说明美债的投资人已经丧权辱国地丢掉了自尊——“我愿意投国债十年，换回年化0.318%的收益。” 这是对“投资”一词的彻底投降，因为0.318甚至远跑不过美国的CPI。

当然，如果考虑到不久的将来你把美元放在银行，银行可能非但不给你利息，还要收你一笔安保费，0.318%也总比out of pocket 掏钱要好。于是市场上的所有人都在接受灵魂拷问——如果无风险等于无收益，或者无风险等于负收益的话，除了“冒险”搭上纳斯达克的过山车，我们还能栖息于何处？曾经怀揣资产的人要喊手握绿美刀的人爸爸，而现在彻底翻转，账上现金没处去的，要喊爸爸。

诚然0.318%是市场恐慌的表征而非原因。市场一方面非常恐慌传染病，而另一方面也对美联储又要反复试探“零利率”或“负利率”的底线感到忧心忡忡，这种骇怕甚至已经大过了被桑德斯这种奇怪生物支配的恐惧。“短期利率要直接到零”的论断已经甚嚣尘上——错觉是康复的病人，最终发现还是要靠QE的呼吸机才能苟活。下一步体外循环？

（五十四年十年期国债收益走势图。大江大河。灰色为衰退期。数据来源：美联储）

2020年3月9日，美国国债的收益率曲线集体跌破1%，这又是历史第一次。这也就是说投资人已经失心疯到，我借你一笔钱，无论是借5年还是借10年还是借30年，我都无所谓有多少利息，稍微有点利息我就叫你爸爸。为什么？——因为极端的恐慌情绪。而这件事对于投资这整个行业，又是奇耻大辱。

（蓝：10年期；黄：30年期；灰：5年期；数据来源：Business Insider）

但是我们来看3月3日美联储降息，标普500指数一秒钟内“病中惊坐起”怒涨2%，这是集成电路的程序**易来画图了；但之后的然并软终跌3%，则是集成人脑思索纠结后的成果：原来联储那么恐慌，看来情况很不乐观。市场再一看联储剩下的弹药，更有一种弹尽粮绝的仓皇感。道指1400点的振幅也是2018年2月5日之后的历史第二振幅，然后这个历史第二马上被3月12日的1683和3月13日的1904（现历史第一）刷到了历史第四。

美股这个大秋千，甩起来已经非常销魂。

虽然股市很关注美联储，但不代表联储也关注股市。理论上美联储不会为股市的啼笑而浪费一秒钟的表情——她所有决策的目的就只有两点：通胀与就业。所以这次时机在市场意料之中但程序和剂量又出乎意料的降息发生（2008年后首次在非会议时间点宣布降息），是流行病全球爆发为整体经济带来了极大不确定性，而美联储在无法预测这种不确定时，先粗暴地给经济在心理上打点“疫苗”，泼雨绸缪，有备少患。

在这次兵贵神速的降息动作之后，所有人都开始心系三月和四月的常规动作，美国会不会继续复吸那个好不容易戒掉了一段时间的QE。因为在历史上如果联储在非会议时降息50个bps，那极有可能会在短期内将再补降一刀。目前弹匣里仅剩 1%-1.25%的弹药，打完了也就到零了，再往前一步就又是创造历史。根据CME的FedWatch来看，目前市场给出联储3月会议再砍掉75个bps的概率，高达65%。或许我们马上就能见证美股负利率的新时代。

于是兵荒马乱、瘟疫四行的大背景下，美股大盘仅仅通过几个交易日就跌穿了20%的牛熊线，甚至跌穿了“崩盘线“。上一次如此极速的下跌——除了87年那场难忘的单日暴跌20%+——还要追溯到当今这个人类共同体几乎没有集体记忆的第二次世界大战之前。

一般而言，美股大盘跌超10%的叫调整（correction），而“调整”20%以上，就是技术熊市（technical bear）；如果继续跌超25%，则叫做崩盘（crash），比如现在。当然这些只是约定俗称，并没有科学含义。而仅仅十几个交易日直接打骨折，如此到肉的资产打折，难怪手握重金的巴菲特也要坐不住了，又是在践行他那句威播四方的“别人恐惧的时候我要贪婪”。这次他下手的是死亡漩涡中的航空股。当然不能避免的是，作为一个无比合格的价值投资者，他买入后股票一定要再跌一个透心凉才可以。

（巴菲特抄底$达美航空(DAL)$，来源：Yahoo! Finance）

标普500指数是一个被绑架你就眨眨眼的指数，绑架凶魁自然就是科技巨头股，光FAAMG五个公司就占掉了标普18%的权重；而号称科技指数的纳斯达克100指数则更加被五花大绑，FAAMG占到了43%。所以当我们说大盘表现的时候，我们说的其实是科技股的表现。而科技股在不确定情绪泛滥时的一个特点，就是高波动。于是我们看到在QQQ上的期权10-day隐含波动率高达60%，一个月前其仅仅为20%。所以一种肉眼可见有利润的策略是开仓卖出在QQQ上的期权（sell/write options），因为现在期权费非常贵。当然对应的风险是你sell put也可能会被科技股的漩涡所吞灭。

无论如何，如果你看QQQ的exposure，你会看到纳斯达克100重仓的科技股不应该是“疫情易感群体“，所持有QQQ你也不需要太慌，在上面卖卖covered call或者put，放长远一点，或许舒适。而QQQ中期来看似乎也应该能够跑过其他宽基指数。

最后来说一说疫情是否会促成：1. 股市的崩盘；2. 经济的衰退。

这两个问题其实世上无人能答，甚至没人能给出概率。有人认为美股市场估值极高，崩盘在所难免。但这都是坐在历史的语境下答题，而目前发生的事情并没有历史先例。零负利率、充斥市场的廉价资金、伯克希尔哈撒韦账上怎么也花不掉的现金，这些都让横向对比市场P/E这样的行为显得有点智商低下。零负利率，资产定价模型崩塌，金融的根基崩裂，一切都坠入薛定谔式的定价逻辑，除了迷雾还是迷雾。谁敢说不会有三十年的牛市呢，因为目前发生的事情并没有历史先例。零负利率代表着，世界第八奇迹——复利——消失不见。

第二是经济衰退。所有人都会认同经济周期真实存在，所以衰退迟早会来——但是说一句逻辑不太自洽的话，衰退其实并不是不可避免。在某时某刻在某地发生衰退这件事，是可以避免的（avoidable）。正如霍华德·马克斯在他2019年的备忘里所述，并不存在如同第二天太阳升起一样那么确定的衰退，可能某个极其偶然因素的湮灭，衰退就不发生了。就如我们知道自己的死期都一定回来，但是我们每天都在竭力回避自己挂掉，我们都会死不代表死亡在此时此刻不可避免。当然我们即使避免了衰退，你也永远不知道到底是避免了还是推迟了。

也没有人真的知道QE确切是如何发挥作用。就像抗抑郁药一样，我们知道它能起效，但是对其机理与路径是一片模糊。如此复杂的经济体，QE的钱是最终注入经济还是注入资产泡沫，大家都没底。或者QE只是心理安慰剂——如果QE只是悄悄进行，而不是每次大张旗鼓地向市场宣告，还会起到同样的作用吗？

正如马克斯所言，承认“我不知道”是通向成为一个更好的决策者与投资者的必经之径。在一个负利率的时代，在一个你借钱给世界上最好的信用主体时还需要付它小费的时代，在一个没有先例的时代，预测大势的准确落点，是一件不可能之事。

强如桥水，去年的看空期权头寸也要靠突发的传染病来挽救损失。而且马后炮来看，他清仓看空期权还卖早了许多，少赚了一大笔。桥水或达里奥如何能预测到新冠会爆发？——他最多只能知道，此时此刻，如果某个黑天鹅发生，系统会比较脆弱。

放弃预测，把握当下，是凡人所应做的事。虽然有诸多不确定，但长期来看有两点是确定的：1. 我们都会死；2. 美国市场可以看成一个长达两百年的没有间断的大牛市。在一个无风险收益已经等于没有收益的世界里，投资风险资产，是我们无可逃避的宿命。

但正如马克斯所言：没有人能告诉你什么时候去买股票。没有人。

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利益披露：作者在文章发表时美股满仓。本文不代表任何投资建议。

行文仓莽，如有不足，请多包涵。